昆明制药：血塞通仍将高速成长

　　业绩略高于之前预期。公司在2011年营业收入24.34亿元，比上年增长33.94%；实现净利润1.3亿元，同比增长52.05%；EPS为0.41元，略超我们之前预期的0.39元。

　　血塞通高速增长。报告期内，血塞通软胶囊、血塞通冻干粉针400mg、血塞通冻干粉针200mg分别比上年增长110%、106%和65%。血塞通软胶囊处于高速成长期，由于基数低，预计今年仍能保持高速增长；血塞通冻干粉针车间去年年底通过了GMP认证，困扰已久的产能问题得到解决，去年11月还与黑龙江珍宝岛药业签署了合作协议，预计血塞通冻干粉针今明两年仍将高速成长。

　　天麻类产品增速略有放缓。天麻类产品2011年的营业收入为1.01亿元，同比增长26.52%，其中主打产品天眩清天麻素注射液销售收入增长了43%，低于上半年的50%的增速。公司的天眩清注射液的市场份额为全国第二，目前正投建7500万支的天麻素注射液的产能，预计未来三年仍有望维持40%左右的增长。

　　化学药营业利润超预期增长。报告期内，化学合成药营收3.45亿元，同比下降10.98%，实现营业利润0.43亿元，同比大增55.27%，超出我们之前预期的38%的盈利增速，盈利增长可能与产品结构的调整、成本控制的加强有关。

　　投资建议：在不考虑增发的情况下，我们预计公司2012～2014年的EPS分别为0.60元、0.81元和1.04元，对应的PE分别为23.15倍、17.15倍和13.36倍，相比其成长速度估值具有优势，继续维持“推荐”评级。

　　风险提示：营销模式的风险；降价的风险；成本上升风险。

　　

(作者:周思立)