南京中商：大股东要约收购股权 奠定成长基础

　　历经磨练，终成正果

　　公司是由国有企业改制而来，其实际控制人祝义材及其控股的地华实业集团通过二级市场不断增持，并于2005年成为公司第一大股东，之后继续通过二级市场买入及要约收购等方式不断增持股权，耗时7年，不考虑资金成本总投资约9.41亿元，最终获得8200.76万股，折合每股价格11.5元，占上市公司总股权的的57.13%。实际控制人祝义才的巨额投资以及近几年大规模改造和解除内退人员所付出的巨大代价，充分表明大股东对公司未来前景的看好和期待。我们认为本次要约收购在为流通股东锁定安全边际的同时，将进一步推动公司的治理结构改善，并成为公司浴火重生的契机。

　　要约收购股权，扫除业绩障碍

　　本次要约收购进一步印证了我们11年10月16日深度报告《浴火重生，业绩拐点悄悄来临》的判断。从客观上看，公司门店经过前几年装修改造和提档升级经营能力大幅提高，预计2011年8家百货门店中仅连云港店略有亏损，同时经过09-11年的资产清理，公司资产质量大幅改善，期间费用率将逐步下降。公司09-10年分别支出5788万元、7836万元解决内退人员问题，10年-11年前三季分别计提1.1亿元、6000万元的资产减值等费用，导致09-11年非经常性损益占营业收入1.38%、3.81%和1.39%。经营正常后，按公司2011年商业58亿销售预测，净利润率每提高1个点，EPS增加0.40元。

　　投资建议：我们暂维持2011-2013扣非后EPS分别为：1.20（扣非前0.94），2.07，2.62元，零售对应EPS为0.77、1.52和2.10元的谨慎预测，2012年业绩增长主要来自于费用改善，而公司未来将以商业和商业地产双轮驱动，同时集团大量商业项目后续将逐步进入上市公司，推动公司持续快速增长，维持目标价40元和买入评级。

　　风险提示：资产减值、或有负债计提和地产业务收入确认有不确定性。

(作者:欧亚菲;訾猛)