大连电瓷：近或忧 远无虑

　　近日，我们赴大连电瓷调研，与公司董秘就公司生产经营相关问题做了交流，以下是我们结合调研信息的综合研判。

　　1.主营业务

　　公司主营业务分为三大块，悬瓷绝缘子业务收入占比最高，2010年，其占比为68.19%，其他几块业务收入占比依次为：复合绝缘子业务收入占比为15.73%，电站电瓷业务为8.29%。这几块的毛利占比分别为74.57%、15.67%、6.72%。

　　2.行业基本情况及公司地位

　　绝缘子市场的发展与电力工业发展趋势紧密相关，电力市场需求是进行产品研发、生产、销售的决定因素。经历2009年投资高峰后，电力投资已连续两年下降，专家预计，2012年随着经济增速进一步放缓，电力消费增速可能回落2个百分点，电力投资增长乏力。但做为国计民生的行业，电力投资长期仍然看好。公司是我国最大的线路瓷绝缘子生产企业，在国内行业领域的技术创新能力突出，在高端产品特别是悬式瓷绝缘子的设计、开发和生产规模上具有绝对的优势。电力投资已下降的条件下，公司产品仍处在供不应求状态。国网2011年共招标约413万片，大连电瓷中标约75万片，市场份额约为18%；其中500kv以上电压等级共招标约79万片，大连电瓷中标约42万片，市场份额约为53%，领先优势十分明显。

　　2.公司经营简析

　　公司业绩快报显示，2011年，公司主营业务收入同比增长9.59%，而营业利润同比下滑12.57%，营业利润率6.94%，是近四年来的最低。这是2010年以来公司业绩又一年下滑，主要原因是受电力投资速度放缓，特别是特高压建设速度放缓，使得公司高端产品占比减小而盈利能力有所降低。同时，行业原材料、燃料价格上涨及人工成本上升较快，从而使公司营业成本增长幅度大于营业收入增长幅度，导致产品盈利能力降低；公司加大了研发投入以及市场开拓力度，使得管理费用、销售费用增长也产生一定影响。

　　决定公司发展的两大因素：一是产能瓶颈的解决，已经清晰可见。二是特高压建设稳步推进。这是业绩增长的最大看点，可以期待，但也有一定不确定性。在此条件下公司兼顾国际市场、国内常规线路市场，这使得公司业绩可保持平稳增长这一底线得以实现的概率较大。长期来看，电力投资稳定增长预期明确，公司长期成长性良好。

　　3.盈利预测、估值和评级

　　经测算，公司11年、12年每股收益分别为0.65元、0.64元（11年每股收益按加权股本计算，按最新股本计算为0.55元），对应3月6日收盘价，该两年的市盈率为34倍、35倍，估值偏高。考虑到公司发展战略紧靠市场，灵活机动，业绩可保持平稳增长概率较大。我们给予公司"增持"投资评级，鉴于公司估值较高，调整后介入较佳。

　　4.投资风险

　　电网投资规模低于预期；特高压项目建设低于预期；成本继续大幅上升。