海大集团：增长驱动力十足 2012年多点开花

　　齐鲁证券 谢刚

　　海大服务营销效果突出，公司正由水产饲料销售商向水产养殖综合服务供应商战略升级。据了解，通过采用海大全套水产养殖方案的养殖户获得超出市场平均水平15%-25%的养殖利润，以此为基础，公司获得老客户高黏性和新客户快速开发能力。海大集团未来将发展为集“饲料－微生态制剂－苗种－水产养殖配套机械”等一体化的水产养殖方案综合方案提供商，通过全面、一站式服务加深企业“护城河”。

　　水产料稳定放量。06年以来每年超过行业增速30%，毛利率平均每年提升0.2%-0.3%。(见图4)

　　微生态制剂和种苗业务盈利高增长。这两块业务还有10倍的增长空间，并享有相当于饲料10倍的净利润率水平，将有助于改善利润结构、增强利润弹性。2011年公司微生态制剂和种苗贡献利润分别达到4000万和2000万，占总利润比例已超过15%，2012年增速预计为70%和50%以上。

　　通过近期追踪，我们认为海大集团未来发展战略还有两点值得市场重视：猪料复制水产服务营销模式、水产饲料海外扩张，这两块业务有望成为海大新的长期增长驱动力。

　　国内猪饲料是水产饲料容量的4-5倍，海大希望能在猪料上复制水产服务营销的成功经验，目前正在进行销售模式探索，我们目前看好这块业务发展潜力是基于看好海大专业化、精细化的运营能力。

　　2010年公司猪料销量24.3万吨，2011年达到42.8万吨，预计今年能达到70-80万吨。

　　东南亚对虾料市场是国内的3倍，越南布局是海大进军东南亚市场的第一步，具有重要的战略意义。

　　海大优秀的成本控制能力、精细化的管理水平和深度营销服务优势等方面，未来有望成功输出到越南市场。控股子公司Panasia 2011年对虾料销量2万吨，今年预计4万吨。

　　1-2月销量开门红，全年趋势向好。据我们从经销商处了解到，1-2月公司畜禽料销量同比增长60-70%，水产料同比增长30-40%；更细分品种的数据显示，除对虾料因冷冬因素下滑3%外，淡水鱼、鸡、鸭、猪饲料销量增长均达到50%。随着2季度水产饲料进入旺季，海大盈利高增长将得到更多经营数据支持。

　　上调盈利预测，预计2011-13年净利润3.47、4.81、6.43亿元，同比增长64%、38%、34%，对应EPS更别为0.60、0.83、1.10元，其中2012-13年EPS较上次上调约0.05元、0.09元。

　　基于公司持续科研投入和高效研发体系所建立的产品竞争力、以深度专业化服务为内核的营销竞争力及稳健高效的管理团队，重申“买入”评级，目标价24.90元，对应2012x30PE。