民生银行：战略转型成效显著 业绩高速增长

　　爱建证券

　　民生银行发布2011年报，公司2011年实现净利润279.2亿元，同比增长58.81%，基本每股收益1.05元，同比增长59.09%。平均总资产收益率(ROAA)1.40%，同比提升0.31个百分点，平均净资产收益率(ROAE)23.95%，比上年同期上升5.66个百分点。

　　点评：

　　1、生息资产规模、净息差是利润增长主驱动。

　　2011年公司实现每股收益1.05元，生息资产规模稳步扩张、净息差逐步提升、是盈利增长的主要驱动因素。2011年公司生息资产规模同比增长21.21%，净息差稳步回升，由2010年的2.94%回升到2011年的3014%，提升了20个BP。

　　2、资产负债业务稳健发展，战略业务结构调整进一步深化。

　　2011资产总额22,290.64亿元，比上年末增加4,053.27亿元，增幅22.23%；负债总额20,949.54亿元，比上年末增加3,764.74亿元，增幅21.91%。贷款和垫款总额12,052.21亿元，比上年末增加1,476.50亿元，增幅13.96%；客户存款总额16,447.38亿元，比上年末增加2,268.61亿元，增幅16.00%。2011年作为公司战略业务的“商贷通”贷款余额达到2,324.95亿元，比上年末增加735.09亿元，增幅46.24%。“商贷通”贷款不良率继续维持0.14%的较低水平。

　　3、中间业务高速增长，运营效率不断提升。

　　2011年手续费及佣金净收入151.01亿元，同比增加68.12亿元，增幅82.18%，高于行业增速，业务及管理费293.33亿元，同比增幅35.64%，主要是员工薪酬、业务及发展费用增加。由于营业收入不断增加和成本有效控制，公司成本收入比进一步改善，成本收入比为35.61%，同比下降3.87个百分点。

　　4、资产质量上升，拨备计提充足，但核心资本充足率面临压力。

　　资产质量保持优良，不良贷款余额75.39亿元，较期初略增2亿元；不良贷款比率0.63%，下降0.06个百分点，但关注类贷款有所上升，可能会影响2012年的不良贷款率的温和上升。拨备计提充足，拨备覆盖率357.29，2011年信用成本比2010年有所提高为0.76%。核心资本充足率和资本充足率分别为7.87%、10.86%。公司核心资本充足率偏低，有待增发批复获得提升。

　　5、维持公司目标价10.83元和“强烈推荐”评级。

　　预计公司2012-2014年净利润分别为335.68亿元、429.61亿元、606.01亿元、对应EPS为1.26元，1.61元，2.27元；BVPS6.17元，7.65元，9.76元。对应的PE5.01X，3.92X，2.78X，对应的PB1.02X，0.82X，0.65X。运用DDM模型，给予公司10%的股权回报率进行估值，公司的目标价为10.83元，我们给予公司“强烈推荐”评级。