江西铜业：受益铜 贵金属价格上涨

　　中原证券 何卫江

　　总体而言，全球供应紧张和避险需求，铜和贵金属景气度仍然处在高位。未来一段时期，铜价受中国经济增速放缓出现阶段性调整，将是投资铜的波段性机会。

　　江西铜业公布2011年报。

　　点评：

　　经营业绩大幅增长。2011年实现营业收入1176.41亿元，同比增长53.90%；营业利润77.07亿元，同比增长30.44%；归属上市公司股东净利润65.49亿元，同比增长33.47%；基本每股收益1.89元。

　　产品价格上涨和自产金属产量增加推动业绩增长。公司是一家以铜为主综合性大型有色金属企业，公司利润主要来自两大块，一是旗下矿山自产的铜、黄金、白银等，二是铜加工。2011年公司阴极铜产量94万吨，自产铜产量20.2万吨，同比增长17.44%；铜材产量57.8万吨，同比增长17.96%；黄金产量25.4吨，自产黄金约为6吨左右，白银526.4吨，自产白银约为60吨左右；硫酸产量237万吨，硫精矿170万吨；稀散金属方面钼精矿5566吨、硒283吨、铼酸铵2998吨、精碲50吨、精铋801吨。

　　全年阴极铜实现营业收入670.70亿元，增长68.55%，营业利润39.31亿元，增长34%。利润增长主要来自公司矿产铜的产量增长和铜价上升。全年矿产阴极铜产量20.2万吨，同比增长17.44%。尽管2011年铜价经历了先涨后跌的走势，但总体价格水平仍然高于2010年，均价为66116元/吨左右，涨幅为12.28%，2011年四季度铜价下跌对公司全年业绩影响较大。

　　全年黄金白银实现营业收入116.53亿元，增长62.38%，营业利润25.07亿元，增长70.41%，业绩增长主要是贵金属价格同比大幅上涨，而矿产金银产量较为稳定。黄金产量25.4吨，自产黄金约为6吨左右，白银526.4吨，自产白银约为60吨左右。2011年四季度黄金和白银经历了一次比较大的调整，但是整体价格水平维持高位，2011年黄金均价328元/克左右，同比上涨22.39%；白银均价7682元/千克，同比上涨65.74%。

　　未来贵金属价格可能高位震荡，铜均价水平小幅回落。公司是国内矿产资源最丰富企业之一，2011年末资源权益储量包括铜1496万吨左右，黄金385吨左右，白银9669吨，钼26.5万吨，伴生硫1亿吨，并且公司主要利润来源自产金属，考虑海外矿山投产时间较长，中短期自产金属产量增长有限，公司经营业绩依赖金属价格。

　　供应相对紧张和避险需求是支撑铜和贵金属价格的根本因素。随着中国经济降温，2012年以来精铜均价为58816元，较2011年回落11.04%。尽管美国经济回暖有利铜价，但是考虑到中国经济增速放缓和欧洲经济仍旧低迷，预计年内铜价还有一定下跌空间。而黄金价格表现比较稳定，2012年以来均价上涨5%左右，支撑黄金的避险需求依然存在，预计黄金价格平稳运行。

　　2012年生产经营计划。2011年在建项目加速推进。贵冶新增5万吨阳极铜技改、银山矿业5000吨扩产改造、东同矿业五号矿体深部开采顺利竣工并投入试生产。2012年公司制定了一批项目时间表，银山矿业深部挖潜扩产改造项目年内开工，德兴60万吨硫铁矿制酸想、广州40万吨铜杆项目上半年建成投产，康西铜业上半年完成5万吨技改项目。公司计划2012年生产阴极铜109万吨、铜精矿含铜21万吨、黄金25.4吨、白银510吨、硫酸261万吨、铜材69.6万吨。

　　给予“增持”评级。2012年公司自产铜精矿小幅增长5%左右，考虑到铜均价水平较2011年小幅回落，自产铜业绩贡献可能下滑，铜材产量增长可以弥补部分损失，总体而言业绩增长动力不足。预测2012-2013年每股收益1.8元和2.0元，按照3月27日收盘价26.13元计算，动态市盈率分别为15倍和13倍，估值水平合理，给予“增持”评级。

　　风险提示：经济放缓超预期，铜价大幅下跌。