利源铝业：募投项目将投产 小非减持近尾声

　　国金证券 杨诚笑

　　生产线满负荷开工，订单饱满：1、6000吨挤压线年产能达到4万吨，去年公司销量为5.6万吨。6000吨线是公司目前盈利能力最强的生产线，同时也是任务最重的生产线。包括苹果基材、重庆国际博览中心所用铝格栅型材等在内的产品都通过这条线生产。2、由于产能紧张，此前也通过这条线生产的轨道车体型材目前并未生产。此外，苹果的产量也因此仅同比持平，维持在15万片/月的水平，因此公司的产能瓶颈问题十分突出。3、无缝管方面已经接到订单，我们预计今年能够产销2000吨-3000吨，这部分产品加工费较高，国外同类产品目前售价在15万元/吨以上。

　　募投项目如能尽快投产将缓解公司产能瓶颈：1、募投项目分别计划于2011年12月和2012年3月底达到可使用状态。4500吨挤压机目前已经进入调试尾声，预计6月份将开始生产；而万吨挤压机刚进入安装状态，预计需要2个月左右的调试期，2012年以试生产为主，能够贡献部分产量，主要放量将在2013年。2、4500吨挤压机投产后将大为缓解6000吨挤压机的产能紧张情况，能够为其分担苹果基材和无缝管订单；万吨挤压机投产后将主要用于轨道车体及车头型材生产。

　　小非减持是股价上行最大阻力：1、公司总股本1.872亿股，流通股1.113亿股。小非最初持有的5250万股于11年11月解禁后一直持续通过大宗交易和二级市场减持，减持均价为19.82元/股，成为了压制公司股价的最大原因；2、经过长时间减持后目前小非还持有约1600万股，根据我们的监测，其减持价格为19-20元/股之间。短期股价在19元/股以上将面临一定的抛售压力。

　　非公开增发—公司战略转型的关键一步：1、公司近年一直贯彻执行产品成品化，产品高附加值化的思路，以坚实的技术功底为支撑，通过进口高端大型挤压设备完成这一转型。此次总投资额18.9亿，购买160MN、82MN挤压机各一台，将一举成为全球少数几家拥有特大型挤压机公司之一。2、项目中的车头部件目前国内仅有西飞一家在产，且是购入型材进行拉皮后续处理，并未有自己的挤压线，产能较少主要是军工订单为。国内民用基本依靠进口，2011年南北车共交付280列动车，换算成560辆车头。此外，海外也存在的巨大市场需求。3、项目达产后年均新增收入16.1亿元(含税)，年均新增净利润3.8151亿元。基本相当于再造一个利源，因此，这次增发对于公司而言事关重大。

　　投资建议：

　　总体来看，公司募投项目进展略低于我们预期，我们预计2012-2013年EPS为1.174元、1.843元。目前股价对应2012-2013年PE为15.29倍、9.74倍，维持“买入”评级，小非减持渐近尾声，股价上行最大阻力即将消除，建议密切关注建仓机会。