九牧王：专注 稳健的商务休闲男装龙头

　　商务休闲男装市场前景广阔据估算，2012年商务休闲男装市场容量约为1000亿左右，随着休闲潮流渗透到正装领域，商务休闲装在男装中市场份额逐渐提升，预计2013年商务休闲男装在男装行业中市场份额由09年的15.4%提升至16.2%。

　　公司定位中高档商务休闲男装，百货专柜渠道领先公司核心产品为男裤与茄克，并享有“男裤专家”美誉，2011年男裤和茄克收入占比69%，2008-2011年公司销售收入和净利润年均复合增长率分别为22.4%和37.9%。目前公司终端渠道3140家，其中直营731家，加盟2409家；终端形式上，百货专柜1673家，专卖店1467家，百货专柜占比行业领先。

　　产品力、渠道力、品牌力三力协同，保持领先竞争地位公司拥有男装品牌运作的三大竞争优势：优质的产品、扁平的渠道模式和广泛的品牌影响力。以“裤文化”为依托的品牌形象，依靠强大的研发能力和差异化的核心产品占领市场；“纵向一体化”的运营模式及扁平的渠道模式具备良好的供应链管理能力和终端调控能力；“打造男士的着装顾问”战略，树立时尚、高品质的企业形象。

　　未来通过丰富上装品类，加快下沉三四线渠道获得内生及外延的同步增长公司上装占比约53%，低于70%-80%的行业水平，未来公司将通过调整产品结构，提高平效以及综合毛利率的方式获得内生增长；公司终端渠道扁平式管理，扩张稳健，未来通过提高覆盖率及店铺密度的方式，加大二、三线城市的下沉广度和深度。

　　估值及投资建议预测公司2012-14年EPS为1.18元、1.41元、1.71元，三年复合增长率达到24%，对应的动态PE分别为20.8、17.4、14.2倍。基于公司在行业中龙头地位以及未来多品牌的构建，稳定受益于消费升级而享有的稳健成长性，我们认为公司可以享有2012年25倍市盈率，对应的价格为是30元。公司当前股价有足够的安全边际，首次给予“买入”评级。

(作者:刘金沪)