江铃汽车：战略转型值得期待

　　国都证券

　　事件描述：

　　5月份，公司各车型销量环比同比均出现较大幅度下滑，轻卡，轻客，皮卡及SUV销量5月同比增幅分别为-3.8%，-26.7%和-19.9%，前5月累计增幅分别为-11.0%，-10.8%和12.2%。公司5月总销量同比下滑16.2%，前5月累计增幅为-2.6%。

　　点评：

　　公司大规模更换管理系统，影响短期批售，预计6月份销量将回归正常。

　　4月底5月初，公司管理系统从QAD更换成SAP，对产品的批发和销售造成较大影响，直接导致销量数据同比环比均大幅下滑，此次系统更换属于短期影响，预计6月份销量将向上补缺。

　　轻卡和轻客面临较大压力，皮卡价格下调后取得高增长。轻卡受1月份销量巨幅下滑拖累，目前正逐步缩窄降幅。轻客受经济下行和竞争加剧影响较大，前5月累计降幅达10.8%。我们预期经济下行趋势在下半年难以遏制，轻卡和轻客面临的压力增大。皮卡在去年9月份下调价格之后，今年上半年取得了不错的成绩单，短期内比较优势仍将持续。

　　新产品陆续推出，竞争力持续向上。公司今年下半年将投放基于N350平台打造的高端皮卡产品(域虎)，明后年将推出完全自主打造的中卡N800。福特中国区战略转变，计划15年之前引入15款车型，目前确定由江铃生产的为两款：V362和U375，其中，V362是老全顺(VE83)的改款，比目前的新时代全顺(V348)还新，U375项目是一款福特全球开发的基于T6平台的SUV，这两款车型投产时间预计都在2015年。公司产品战略意图清晰，高端皮卡、中卡和福特SUV(不考虑驭胜)都是公司当前缺乏的车型，新产品不断推出将延长产品线，提升竞争能力，公司战略转型值得期待。

　　小蓝基地13年上半年投产，折旧压力不明显。小蓝基地投产后，公司产能将达到50万辆，刚好可以配合新产品的陆续上线。小蓝基地总共投资22.3亿元，投产后预计新增年折旧1亿元左右，相对于公司每年20亿以上的税前利润，影响不算太大。

　　盈利预测：由于基数下降，下半年公司销量实现同比正增长是大概率事件，预计轻卡，轻客，皮卡及SUV全年增速分别为5%，8%和20%，总销量为21.6万辆，同比增长11.2%。由此测算公司2012年-2014年EPS分别为2.24元，2.46元，3.03元，对应PE分别为10.5X，9.5X，7.7X，维持“推荐—A”的评级。提示宏观经济硬着陆和新产品拓展不顺的风险。