卧龙地产：稳健经营立足二三线 推荐

　　研究员：沈亮亮

　　投资要点：

　　稳健经营二三线城市。公司业务主要涉足经济较发达的二三线城市，截至目前，储备项目建筑面积402万平米，未结算面积277万平米，主要分布在清远(47%)、武汉(39%)、上虞(9%)、绍兴(5%)。

　　2007年借壳上市，储备面积230万平米，这两年保持增长。07年结算面积11.8万平米，08/09年结算18万平米，10年结算22万平米，近两年开工面积均保持在30万平米以上，稳健经营是一大特色，目前储备可供未来3-4年开发。将继续行业内收购兼并。公司管理层相对谨慎，不轻易在二级市场拿地，而是结合自身规模特点，较多以收购兼并方式增加储备，目前规划建筑面积中，近80%以受让资产方式获得，未来公司重点将放在武汉、成都等潜力更大的中西部城市。

　　公司现有可结算储备平均楼面地价866元/平米，而目前的结算均价超过9000元/平米，以收购方式所获资产楼面地价430元/平米。收购模式不仅可大幅压缩建设工期，在地产行业调整阶段，更易获得优质地块，实现低成本扩张。下半年将加大推盘。上半年公司未推盘，只销售上一年度所剩尾盘，销售约9.5万平，销售额接近4亿元，2010年销售接近18亿元，下半年推盘主要来自绍兴天香华庭高层、清远五洲世纪城、以及武汉丽景湾项目，估计销售额可与上一年度持平。上半年结转收入5.5亿元，下半年，天香华庭一二期剩余部分，加上三期部分交付，可结转6亿多，另外，来自武汉丽景湾、清远五洲项目，以及天香西园、绍兴金湖湾等项目尾盘，预计结算收入同比略有下降，但项目毛利率有所提高。

　　中长期内较具发展潜力

　　政策压力下，行业进入中期调整，公司产品主要涉及中高端，所受影响相对较小。至今年中期，账面资金12亿，来源主要为销售回款，贷款等其他融资渠道未充分利用，资金储备方面可为收购兼并提供支撑，另外，公司业务逐步转型升级，未来发展空间较大。

　　盈利预测与评级

　　预计公司2011-2012年实现每股收益0.46元、0.69元，动态PE11X、7X,每股RNAV值7.74元，目前股价折让35%，给予“推荐”评级。