中国国航：业绩略超预期 维持增持

　　研究员：周萌

　　报告期内公司实现营业收入451.3亿元，同比增长31.55%；归属于上市公司股东的净利润为40.63亿元，略超我们的预期(我们的预测为38亿元)，同比下降13.44%；每股收益为0.33元。

　　国内航线量价齐升、国际航线竞争加剧

　　占比88%的客运业务上半年实现收入398.24亿元，同比增长了35.46%；这主要是由于国内航线量价双升、合并深圳航空的影响所致。上半年，国航国内、港澳和国际航线的RPK 增速分别为10%、12%和8%，ASK 增速分别为4%、7%和11%，客座率分别为82%、72%和78%；

　　从业务量数据中可以看出国内航线上半年处于供不应求的高景气度，而国际航线由于行业内其他公司的运力快速扩张而处于短期的供过于求状态、出现客座率和裸票价格双降的局面。由于国内和国际航线景气度的此消彼长，国航上半年总体的客公里收入同比增长了7%至0.67元，但是对南航等竞争对手的优势正逐渐缩小。另外，由于国际经济局势动荡，战略合作伙伴国泰航空上半年贡献投资收益4.8亿元，同比大幅减少11亿元，利润占比从20%下降至10%。

　　油价上涨拉平毛利率

　　公司上半年的营业成本为358.04亿元，同比仅增加了33%；其中，燃油采购成本则受运力投放、油价上涨和合并深航的影响，同比增加了50%以上，成本占比超过了40%。随着8月以来国际油价逐渐回落并稳定在90美元以下，我们预计下半年燃油成本带来的压力将有所减轻。上半年人民币升值超过2%，公司因此产生汇兑收益12亿元，利润贡献占比超过20%，影响显著。

　　盈利预测与增持评级

　　公司今年国际航线受竞争加剧的冲击较大，因此从业绩弹性和超预期的角度看稍逊于南航，目前估值处于较低水平；我们预计三季度旺季公司的盈利水平将与去年持平。维持对公司2011-12年的每股盈利预测为0.90、1.00元及增持的投资评级。