利源铝业：风景这边独好

　　东方证券 张新平 杨宝峰

　　铝工业行业发展之路：深耕铝加工。

　　美国铝工业的发展历程表明，精深铝加工是铝产业未来发展的方向，国内铝加工企业毛利率水平已经在2010超越原铝和一体化企业，而且从铝加工企业2004-2011年的发展过程来看，铝加工企业灵活定价模式和产品结构的调整使加工费和毛利率保持稳定，成为铝工业中的安全领地。

　　基础厚实的精深铝加工企业。

　　公司毛利率正稳步提升中，经过10多年的发展，公司熔铸、挤压及表面处理等工艺基础厚实，累积出了比较优势，获客户认可程度高，下游企业多为行业领军者。

　　交通运输铝型材需求旺盛。

　　测算表明目前大截面铝型材产能可满足1515辆造车需求，而按照高铁和轨道交通规划，2010-2015年平均每年需造车2759量，显然国内交通用铝型材出现了较为明显的产能短缺，而公司开拓轨道交通铝型材客户具备区域、装备和资质优势，值得期待。

　　苹果用铝型材为公司进军消费电子铝型材打下坚实基础。

　　目前销量最好的笔记本电脑MacBook air由公司下游客户广达代工，而公司为广达在大陆地区唯一供货商，预计苹果笔记本产品的持续热销带来公司苹果产品用铝型材的高速增长，另外，革命型的ultrabook计划使我们对公司产生了新的期望，ultrabook笔记本首选外壳材料为铝合金材料，公司在苹果产品上的业绩有被复制到ultrabook上的可能。

　　首次给予公司“增持”的投资评级。

　　我们测算公司2012-2013年摊薄每股收益可达1.01、1.42元，对应目前股价的动态PE为20、14倍。目前公司正处于产品结构调整中，未来苹果产品、轨道交通建设用铝型材占比预期将不断提高，我们认为可以给予公司合理的溢价，基于公司2012-2013年净利润复合增速41.84%的测算结果，我们认为公司2012年25X市盈率具备支撑，对应目标价为25.25元，首次给予公司“增持”的投资评级。

　　风险因素。

　　1、轨道交通投资放缓；2、公司限售股解禁压力；3、房地产投资超预期下滑风险。