华能国际：基本面拐点出现 业绩弹性大

　　中银国际 邹序元 周然

　　规模优势显著。公司发电装机规模、总发电量规模均居行业龙头地位。

　　盈利能力突出。多年以来，公司毛利率、ROE均明显高于行业平均水平。这主要得益于公司优秀的管理团队、装机的区位优势、以及机组的大型化、高效率。

　　高电价、高利用率、煤价弹性大。公司机组主要分布在华东、华南等沿海地区，享受高电价、高利用率。公司华东、华南电厂主要用沿海下水煤，在目前市场环境下，沿海市场煤下跌幅度大。

　　业绩敏感性高。公司基本上为火电装机，业绩对电价、煤价的敏感性高。当上网电价上调1%时，公司每股收益增加约0.07元；当煤价均价下跌1%时，公司每股收益增加约0.05元；当利用率增加1%时，公司每股收益增加约0.02元。

　　业绩拐点出现，估值具有吸引力。公司盈利能力预计将显著回升，我们乐观预计2011-2013年公司每股收益分别为0.12元、0.45元和0.56元。目前股价对应的2012年动态市盈率12倍，2013年动态市盈率仅为10倍，市净率为1.5倍，估值具有吸引力。我们维持对公司“推荐”的投资评级。

　　主要风险因素：煤炭成本上涨超预期。