浙富股份：业绩持续增长 竞争力不断提升

　　方正证券 张远德

　　事件：

　　4月16日晚浙富股份发布2011年年报：实现营业收入10.59亿元，同比增长14.68%；实现归属上市公司股东净利润1.81亿元，同比增长30.92%；基本每股收益0.61元，公司拟每10股转增10股派1.3元(含税)。公司同时发布2012年一季报：实现营业收入1.87亿元，同比增长34.61%；实现归属上市公司股东净利润1792万元，同比增长30.17%

　　点评：

　　业绩符合预期，竞争力不断提升。

　　公司2011年及2012年一季度业绩符合我们之前预期。全年净利润增速超过收入增速主要由于政府当期的补贴及部分非损收益所致。2011年，公司管理费用同比增43.93%，主要系因合并增加临海浙富公司而增加的管理费用1543万元及本期确认的股份支付费用增加所致；销售费用同比增15.62%；财务费用同比下降66%，主要系锁汇导致的汇兑收益增加所致。今年一季度公司净利润继续保持30%的增长，管理费用同比增加1.25倍，主要由于合并范围增加、研发支出增加所致。2011年，受审批及信贷收紧双重原因影响，水电市场低于预期，公司新签订单10.21亿元，同比有所下降，但公司订单市场份额仍提升约4个百分点，显示公司竞争力得到不断提升。

　　调整能源结构，水电为先。

　　今年1月召开的全国能源工作会议明确，着力推动能源结构调整是2012年能源工作的重点之一。五大发电集团2012年工作报告中也将调整电源结构作为首要任务。今年两会工作报告也再次强调要积极发展水电，提高可再生能源比重。水电平均运营利润率在20%左右，仅次于核电，五大发电集团投资积极性高，同时又是完全清洁的可再生能源，无疑将成为重点优先发展的对象。今年1-2月水电投资同比翻倍增长，3月发改委又连续核准了金沙江、大渡河流域5个水电站(总装机达580万千瓦)，核准速度明显加快。我们从去年以来持续重申水电投资及审核放量拐点的判断逐步得到了印证，预计6月后项目招标将加速。

　　发展瓶颈破除，水电设备行业开始加速步入黄金期。

　　年初的能源工作会议同时也明确了2012年新开工水电规模力争达到2000万千瓦，同比大增57%，远超市场预期。从中长线增长目标来看，2011年水电装机达到2.3亿千瓦，在建及新开工约6700万千瓦，为实现2020年的4.2亿千瓦装机目标，意味着近五年必须新建或开工年均为2400万千瓦，平均大约是“十一五”期间的3倍。此外，贵州有望率先破冰电改，推行“水火同价”，人民银行等七部委发布《关于进一步做好水利改革发展金融服务的意见》，提出多种融资方式及政策支持，引导金融资源向水利水电建设倾斜，制约水电发展的瓶颈开始破除。水电设备行业开始加速步入黄金发展期。

　　浙富受益业绩弹性大，多个催化剂有望促使订单驱动走势再现。

　　公司作为国内民营水电龙头，虽然市场占有率不及大型国有水电制造商，但由于水电业务占收入比在90%以上，当之无愧地成为水电受益业绩弹性老大，按照市场份额稳定及行业增速保守估计的假设，2012年公司受益水电的收入弹性达到163.64%。公司在东南亚国家水电开发领域有多年历史和长期口碑，累计中标十个海外订单，总装机150万千瓦。目前东南亚湄公河流域国家水电开发力度加快，公司作为长期合作企业有望获超预期订单。早在2006年公司就中标韩国Sihwa潮汐电站，未来有望在潮汐项目上再创佳绩。多个催化因素将促使今年成为公司历史上订单最多年份，并复制2010年订单驱动走势。

　　联手中核迈入高端核电设备领域，水核共助未来持续增长。

　　2011年5月，公司发布增发预案与中核集团下属核动力研究院共同增资华都公司，实施百万千瓦级核电控制棒驱动机构等核电设备建设项目。增资方案已获财政部正式批复，核动力院相关技术知识产权已完成过户交割，公司有望打造中核集团产业平台。未来公司将形成以水电、核电高端发电设备制造为主的产业结构，并保持持续增长。

　　盈利预测与估值。

　　通过分析公司2005至2011年订单和收入情况，我们认为公司收入确认与订单之间存在通适规律，通过线性拟合，我们预计公司2012-2014年摊薄后EPS分别为0.85元、1.11元和1.45元，当前股价对应市盈率分别为20.65倍、15.76倍和12.09倍。考虑公司未来五年国内水电订单增长预期极强，及可能在国外市场开拓获得超预期表现，维持“买入”评级。

　　风险提示：闭口合同带来的成本不可控风险、海外市场开拓风险、我国水电核准进度不达预期的风险。