山东矿机：出售柏树坡煤矿 联手平煤神马

　　东海证券 应晓明

　　事件：山东矿机发布公告，董事会审议通过两项议案：

　　1)公司决定将持有的51%柏树坡煤炭股权悉数出售。经柏树坡煤炭公司各方股东协商，一致同意柏树坡煤炭公司全部股权作价7.70亿元进行转让，扣除各项债务8400万后，公司可获得转让款3.4986亿。待6月30日全部款项到位后，其中的3.264亿元仍作为超募资金，溢价部分2346万元将作为自有资金管理。

　　2)公司决定与平煤神马机械装备集团成立合资公司。子公司位于河南平顶山，暂定名为“平煤神马机械装备集团河南矿机有限公司”，注册资本为22727万元，这是继3月13日首次披露合作意向书之后，双方合作取得的实质性进展。

　　与合作意向书略有不同之外在于双方出资比例有所调整。据最新协议，平煤神马机械装备集团出资51%(原为49%)，取得绝对控制权；山东矿机出资44%(原为46%)，成为第二大股东；新公司高管和核心员工出资5%(不变)。

　　点评：

　　受困于内蒙古相关政策，公司出售煤矿股权，煤炭业务进展低于预期。

　　公司2011年5月以超募资金3.264亿元受让柏树坡煤矿51%股权。由于柏树坡煤矿设计生产规模为120万吨/年，低于2011年8月内蒙古出台的“兼并重组后煤炭企业的最低生产规模标准为300万吨/年”的硬性规定，因此迟迟未能完成股权过户手续。

　　我们认为，公司此次出售柏树坡煤矿股权，导致公司向煤炭开采行业进行产业链延伸的进展低于市场预期；这既是受限于政策的无奈之举，也折射出公司面临一定的资金和财务压力。2011年公司经营现金净流出2.59亿元，2012Q1经营现金净流出490万元，均不甚理想。在煤机行业竞争加剧的背景下，倘若公司继续追加投资去收购煤矿，将对公司主业煤机制造产生负面影响。

　　联手平煤神马，有助于公司液压支架产品销售和市场开拓。

　　根据双方协议：1)合资公司经营范围为支护产品(液压支架、悬移支架、单体液压支柱、顶梁等)；2)山东矿机和平煤神马机械装备公司互为对方生产的产品、配件提供优先使用权；3)平煤神马机械装备公司作为中国平煤神马集团旗下专营煤矿机械的全资子公司，将为合资公司和山东矿机在平煤神马集团内部市场的销售和服务提供支持和帮助。

　　平煤神马集团是一家以能源化工为主导的国有特大型企业集团，拥有平煤股份和神马股份两家上市公司，位居2010中国企业500强第75位。2012年平煤神马的煤炭计划产量为5300万吨，“十二五”产量目标为超过1亿吨，对液压支架产品的年均需求约为5亿元。通过双方的深入合作，山东矿机未来不仅可以获得合资公司的投资收益，更建立了较为密切而稳固的产品销售渠道。

　　锁定大客户已成业内共识，但煤机竞争加剧态势恐难避免。

　　从图表1可以看出，随着行业竞争加剧，越来越多的煤机企业与下游客户签订战略合作协议，建立互惠互利关系，并通过相关保护性条款，来保障产品销量和稳定毛利率，避免市场波动的负面影响。

　　无独有偶，林州重机于2011年12月22日也与平煤神马签订战略合作协议，并立合资子公司。不过，其经营范围为重型刮板输送机的设计、制造、加工，锻件、铸件加工等，与山东矿机和平煤神马的合资公司提供的液压支架产品并不存在直接竞争关系。

　　但值得注意的是，随着煤炭行业集中度的提升，煤企的议价能力正不断增强，对产品的质量、价格、性能和售后服务的要求愈加苛刻。因此，煤机竞争加剧态势并不会因为签订战略协议而完全消除。相反，煤机企业之间的技术实力、成本控制、综合服务能力等方面的比拼将更为激烈。此外，由于各个煤机企业和煤炭集团之间的战略合作模式存在一定不确定性，双方合作的深度、广度和效果均有待观察。

　　盈利预测及投资建议：

　　我们认为，公司的煤炭业务不及预期，未来将更加专注于煤机制造领域。通过与平煤神马的合作，公司液压支架产品销售有望提速，而掘进机、采煤机、救生舱等新产品也将逐步释放业绩，支撑公司的后续发展。

　　综上分析，我们相应调整盈利预测，预计公司2012-2014年EPS分别为0.33元、0.40元、0.45元，对应的动态PE为20倍、17倍、15倍，维持“增持”评级。

　　主要风险提示：

　　行业竞争加剧导致部分产品毛利率下滑的风险；公司新产品研发和市场拓展低于预期的风险。