中国交建5.40元上限定价 首现主承销商包销

　　谷东

　　尽管在初步询价过程中，价格区间下限5.0元的申购倍数对应网下发行规模达3.04倍，但中国交建最终仍选择了5.40元上限定价。而按此定价，也令承销团主动包销逾亿股。这也是A股自2005年实施IPO询价制度以来首次出现主承销商包销现象。

　　由于此前承诺募集资金不超过50亿元，此次中国交建发行规模缩减至约13.50亿股。除了以约4.24亿股换股吸收路桥建设外，战略投资者最终认购约1.85亿股，网上发行约4.13亿股，网下发行约2.25亿股，联席主承销商包销约1.02亿股。

　　首现主承销商包销

　　据中国交建今日公告，经回拨机制实施及发行规模调节后，网上最终中签率为1.28%；而网下共有23个配售对象获得配售，对应的有效申购股数为22510万股，有效申购资金总额为121554万元，配售比例为100%。

　　若按初步询价的情况来看，即使按询价区间上限5.4元计算，其申购倍数所对应的网下发行规模也达1.16倍，已获得足额认购。不过，或由于资金方面原因，累计投标阶段仍出现了在5.4元上的申购不足。

　　但意外的是，中国交建及主承销商并未因此降低发行价格，而是确定以询价上限定价后，由主承销商共同包销了其中的逾1亿股网下发行股份。

　　对于由主承销商余额包销部分股份，主承销商也承诺锁定期为3个月，锁定期自本次网上发行的股票在上海证券交易所上市交易之日起开始计算。当然，主承销商心里也有自己的算盘。

　　按照联席主承销商的分析师对本次中国交建A股发行出具的独立的投资价值分析报告，中银国际认为中国交建A股的合理价值区间为5.9元/股~7.1元/股；国泰君安认为中国交建A股的合理价值区间为5.7元/股~7.01元/股；中信证券(微博)认为中国交建A股的合理价值区间为5.79元/股~7.09元/股。而同时，中国交建本次发行累计投标询价截止日，同行业可比上市公司的2010年平均市盈率为12.03倍。

　　即使在初步询价前就对中国交建给出较低估值的海通证券(微博)，其合理估值区间也存在较大伸缩。海通证券给出的最低合理估值为4.90元，而最高合理估值也达6.30元。

　　海通证券指出，中国交建的盈利水平较高，净利率、总资产收益率近几年一直高于国内同行。而其较高的净利润率主要是因为公司投资项目占主营比例大，贡献的投资收益比同行高，表明公司在项目投资运营积累较深。而未来疏浚业务自营部分的占比、投资运营项目的占比以及中高端海工装备业务的占比增加也将显著提升公司的盈利水平和成长空间。

　　发行市盈率新低

　　中国交建和联席主承销商是根据网上网下申购情况，并综合考虑发行人基本面、所处行业、H股股价、可比公司估值水平、投资者反馈及市场环境等因素，确定上述发行价格的。

　　截至累计投标询价截止日，即2012年2月15日，中国交建H股收盘价为7.28港元，折合人民币5.91元，其H股前20日均价为7.30港元，折合人民币5.93元。同时根据联席主承销商的研究报告预测数，公司截至2011年底每股净资产约4.93元。因此认为5.40元的价格比较合理。

　　而以此价格，按照2010年市盈率水平计算，中国交建此次发行市盈率并未低于10倍，而是10.43倍。但这仍已创出IPO市场化改革以来的新低。

　　当然，若按照2011年预测市盈率水平计算，其发行市盈率则仅为7.68倍。据Wind资讯统计数据，最近一次低于此发行市盈率的是2008年6月5日招股的泰和新材(002254.SZ)。