股市全方位改革破题 新股发行体制进入深水区

　　熊凯

　　核心提示：2月初，郭树清在深圳与部分券商再次就证券市场问题进行交流，本地券商负责人悉数到场。

　　2012年1月5日，证监会召集数十家券商负责人座谈，郭树清主席就证券市场全面改革的数个重大议题听取汇报，每两家券商总裁就一个议题进行同题汇报。

　　2月初，郭树清在深圳与部分券商再次就证券市场问题进行交流，本地券商负责人悉数到场。

　　在此期间，围绕郭树清提出的要求，证监会机构部会同中国证券业协会召集部分券商，就一系列涉及证券市场改革的重大议题进行调研座谈。

　　2月9日，调研成果出炉。证监会机构部对调研情况进行了整理，梳理出关于证券市场全方位改革5方面内容，包括新股发行制度和保荐制度改革、交易所债券市场发展、资产证券化、统一监管的场外市场等问题，对于证券行业的发展，监管层则从券商经纪业务转型、“走出去”战略、并购基金业务、资产管理业务4方面提出建设性方案。2月9日，由机构部向全行业106家证券公司进行了通报。

　　“这基本可以看作是接下来证券市场改革的大方向。”一位合资券商中层人士对本报记者表示。

　　新股发行体制进入深水区

　　被列为下一步工作方向之首的，是历经两轮改革的新股发行体制。继以阳光私募为代表的“第七类”机构投资者2010年末成为询价对象后，新股发行体制改革再无重大突破。

　　“新股定价偏高的问题仍然存在，部分询价机构申购报价的随意性较强，承销商部分业务环节合规风控措施不到位等等问题依然存在。”券商人士表示，坚持市场化方向，是业内关于新股发行体制改革形成的共识。

　　此次，券商对于新股发行体制改革提出7条建议。

　　首先是探索配售权试点。券商建议，监管部门给予主承销商一定比例的自主配售权。“可以尝试由部分研究、定价能力强且机构服务水准较好的证券公司，先行进行试点配售制度，从较低的比例开始，逐步形成市场化的内在约束机制。”

　　对于改革现行增量发行制度，券商建议引入国际市场较为普遍的存量发行制度。

　　为缓解网下发行供求关系，使新股定价合理化，券商建议借鉴境外成熟市场经验，如将新股网下配售数量从不超过发行总量的20%提到50%。

　　为增加IPO定价机制有效性，券商建议提高发行中止门槛，如将发行4 亿股以下20 家有效询价对象的发行中止门槛增至30家，形成发行人、承销商及机构的三方博弈制衡机制。

　　“目前，机构对IPO参与不积极的原因之一是询价过程短，无法深入研究判断，从而无法给出合理报价。”由此，券商建议将询价时间和过程放宽，使市场各方有充分时间沟通和博弈，形成合理市场价格。

　　约束机制方面，券商建议监管部门或自律组织建立IPO报价的跟踪审查机制，对于报价质量较差的询价机构，监管部门有权暂停其一定时间内的询价资格。

　　券商还建议取消对新股询价机构配售股份3个月禁售期的规定。

　　“IPO实质审核制没有放开的前提下，这些设想已十分全面，但效果如何，还要实践检验。”一位保代表示。

　　再融资方面，券商也提出数条建议，主要是借鉴国际经验，建议监管层推行储架发行制度、引进“闪电配售”方式及允许调整非公开发行价。

　　保荐制度改革箭在弦上

　　2月23日，保代签字权放开的消息已在投行圈传开。上述机构部文件中，保荐制度改革被列出6大方向。

　　首先，券商建议弱化保荐代表人的地位和责任，强化保荐机构的权责利。“改变以低通过率控制保荐代表人数量实际限制发行上市数量的操作模式，通过对保荐机构整体项目执行质量的评价和年度诚信度、过会率的考核控制保荐机构申报项目的被受理审核进度。”

　　“对于保代个人利益，这条建议有利有弊，但对于行业长远发展，无疑是利大于弊。”上述保代坦承。

　　在保代签字权问题上，券商的建议延续上述思路。有券商建议，“双签制”改“单签制”，增加保荐代表人的有效供给，强调保荐机构的平台作用。有消息称，郭树清已同意这一思路，但未获官方证实。

　　针对业界诟病已久的实干人才考不上、天天埋头读书不做业务的反而容易通过保代考试的问题，券商建议保代考试的难度和通过率应该保持稳定，并注重对实践经验的考察。

　　还是针对保代，券商建议对于保代的流动应进一步规范流程，而不应过多以行政手段限制。

　　针对保荐机构，券商则提出实施适度分类管理及加大处罚力度两条建议，前者可促使优胜劣汰，后者则提高违规成本。

　　交易所债市求变

　　除了迫在眉睫的改革，监管层指向来到“庶子”——交易所债券市场。

　　银行系统浸淫多年的郭树清，上任证监会主席不久，今年初的公开场合就多次强调债券市场发展问题，证监会执行机构也迅速行动，高收益债的研究和推出工作已箭在弦上。

　　此次机构部文件中，则对交易所债券市场提出全面发展思路，共涉及9大方向，其中关于制度建设、增强市场流动性、产品创新方面的内容尤为突出。(详见本报2月22日13版《交易所债市谋变 九大改革措施开路》)

　　虽然公司债发审去年得到大提速，但相较于银行间市场信用债的“注册制”便利发行制度相比，仍有所不及。此次，券商建议，对符合一定标准的公司债券实行注册制，最终过渡到完全注册制。

　　增强交易所债市流动性方面，券商提出多方位建议。首先，券商建议，通过取消各种政策限制，提高银行、信托、QFII等机构投资者的参与度；其次，建立“报价+竞价”混合交易制度；另外，统一交易所市场的债券登记结算制度也刻不容缓。

　　关于产品创新，券商建议颇为全面，涉及高收益债，以利率互换为代表的衍生品还有债券指数基金。本报记者获悉，高收益债相关办法已拟定完毕，只待批准，而国债期货已然开始仿真交易，推出在即。

　　“创新业务是交易所债市发展的良好契机。”一位券商固定收益部人士告诉本报记者，很多创新的债市品种只能在交易所平台才能真正开展，“举个简单例子，如国债期货，若在银行间市场，就可能遇到手动撮合问题，成交速度较慢，交易所是自动撮合，具有优势。”

　　交易所债市发展滞后的局面，或将在郭树清任上迎来转变契机。

　　场外市场框架成型

　　尚福林还在证监会主席任上时，以中关村代办股份转让系统试点(俗称“新三板”)为核心的场外市场建设，在郭树清时代面临转向。

　　本报记者获悉，新的场外市场建设思路已出炉，“新三板”将定位于中国的纳斯达克，短期内不会推出；由券商主导的柜台交易系统，将成为统一监管下场外市场的开路者和主体(详见本报2月21日13版《多层次定位模糊 省部博弈场外市场》)。

　　上述机构部文件显示，券商建议，区域性场外市场也即未来的柜台交易市场定位类似于美国的OTCBB，新三板的定位则类似于纳斯达克，地方政府开办的产权交易所类似于粉单市场(Pinksheet)，三者都实行做市商制度，共同组成我国多层次资本市场中的场外市场。

　　这与西部证券代办股份转让部总经理程晓明的设想不谋而合。程表示，定位明确后，券商主导的柜台交易系统就离试点不远了。

　　除框架外，券商还提出远期设想，“除传统的股票外，还可允许券商销售和转让所有在监管机构备案的产品，允许证券公司为自身销售的产品提供做市服务。”

　　资产证券化再起航

　　此次证券市场的改革建议还涉及多年未被提起的资产证券化业务，这一提议由中国证券业协会发起。

　　2005年起，中国证券业协会允许证券公司开展证券化试点工作，中金等数家券商设立9只资产证券化产品。其基础资产主要为高速收费收益权和租赁收益权等，目前暂未允许证券公司推出新的资产证券化产品。

　　中国证券业协会建议进一步扩大试点工作，引入新的具有稳定现金流的优质基础资产(如银行信贷产品等)，将资产证券化业务向常规化发展推进，同时出台资产证券化管理办法，理顺发起人、证券公司、投资者的关系。

　　此外，由于资产证券化交易结构设计相对复杂，估值定价存在一定难度，信息披露尚无具体的操作指引，协会建议加强对信息披露工作的指导，使证券公司能及时、有效地披露相关信息，加深投资者对标的资产的理解。