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2.6亿信托融资掀中宝系玄机 日发数码借力上位存隐忧

http://msn.finance.sina.com.cn 2011-11-29 02:04 来源: 中国证券网-上海证券报

  ⊙记者 吴正懿 陶君 ○编辑 裘海亮

  中投信托近期一则信托计划成立公告,曝光了日发数码大股东日发集团的信托融资动作。蹊跷的是,该信托计划募集资金的受让标的,是日发集团对其控股子公司五都投资的应收债权,同时以所持日发数码部分股权质押作为“信用增强措施”。

  日发集团“体系内”债务关系的真实性,以及信托计划结束日早于限售股解禁日的法律风险,成为该信托计划的两大疑点。

  日发集团的实际控制人吴良定家族精心架构了“中宝系”,如今已孵化出万丰奥威、日发数码两家上市公司。但值得关注的是,日发数码在短期内业绩腾飞,似与万丰奥威等的关联交易密不可分。

  由此,本报记者试图解析“中宝系”的资本运作和股权架构轨迹,使投资者充分关注其中的关联交易风险,警惕并洞察类似“资本系”的体系内腾挪。

  2.6亿信托融资隐含风险

  中投信托网站资料显示,“中投·日发集团应收债权投资集合资金信托计划”两款产品于11月11日同步设立,募集资金合计2.6亿元,存续期限至2012年11月10日。第一款产品委托人7名,其中自然人委托人4名、机构投资者委托人3名;第二款产品委托人38名,其中自然人委托人34名、机构投资者委托人4名。

  这意味着,在日发数码上市未满周年之际,大股东日发集团已将所持禁售股顺利实施第一笔“套现”。而按照招股书承诺,日发集团所持日发数码将锁定3年。

  信托计划推介书显示,上述两款信托产品资金用于1:1受让日发集团对浙江五都投资同等金额的应收债权本金。以预期收益及发行费用推算,日发集团本次信托融资的年融资成本超过12%。

  日发集团所持的日发数码2200万股限售股(每款产品各质押1100万股),以“信用增强措施”的名义出现。据推介书,截至2011年9月30日,日发数码前20个交易日均价为33.41元,按本次发行规模计算,质押率约为35.37%。在信托存续期内,另设了预警线和追加保证金安排。若质押股份股价下跌,导致被质押股份收盘价连续3个交易日低于预警线19.89元/股时,交易对手应在3个交易日内追加相应保证金;若交易对手未按约定及时追加保证金或股价低于平仓线15.92元/股,则受托人有权要求债务人提前清偿全部债务或依照《股权质押合同》约定依法处置质物实现质权。

  然而,在专业人士看来,这款拥有“双重保险”的信托产品实则暗礁重重。“我们一般只做全流通股权的信托计划,或者解禁日早于信托计划结束日的信托计划。”中海信托人士对记者表示,若解禁日迟于信托计划截止日,等于是签订了一份质押权有瑕疵的合同,因为需要处置质物实现质权时,必须等质押标的解禁,这无形中把对上市公司股东的限制变成了对信托投资者的限制,在处置质物的实际操作中存在法律障碍,“没有流通的股权,所谓的“预警线”、“平仓线”也都形同虚设,有着较大的市场风险。”

  或许是认识到质押权存在瑕疵,日发集团本次信托融资并未以常见的“股权收益权”模式进行,而只将股权质押作为增强性举措。然而,细究本次信托募资投向的“应收债权”,其中亦存在疑点。

  资料显示,五都投资设立于2008年,注册资金5000万元,日发集团持有80%股权,法人代表章贤妃兼任日发集团董事、日发数码董事等多项职务。作为一家投资型公司,五都投资目前的主要投资项目包括西安隆基硅材、山东丰元化学和浙江华睿医疗创投。巧合的是,西安隆基、丰元化学首次IPO申请均告失利,二次上会的西安隆基今年7月25日主板IPO过会后尚未发行,五都投资持有该公司675万股,占发行前总股本的3.21%。

  “从五都投资的注册资金及投资方向看,其向日发集团借款2.6亿元的真实性和合理性难以查证,很可能是日发集团为本次信托融资的铺垫。”有投资者对记者表示。另一方面,五都投资的偿债能力也值得怀疑,其所持西安隆基股权有1年锁定期,而西安隆基至今未上市,1年内肯定无法回笼资金;丰元化学和华睿医疗创投的股权资产流动性也很低,短期内不大可能退出。

  日发数码招股书披露,截至2009年末,五都投资总资产7669万元,净资产4696万元,当年实现净利润180万元。此等财务状况,如何向日发集团偿还借款,的确令人生疑。由此可见,日发集团应收债权信托产品的“双重保险”,实则隐含着“双重风险”。

  “吴氏家族”的资本玄机

  日发集团2.6亿元的信托融资,仅仅是浙江新昌“吴氏家族”资本运作的冰山一角。

  吴氏家族在新昌当地几乎是无人不晓,“吴家掌控着新昌一半的经济”。这个“吴氏家族”以吴良定为核心,吴良定与长子吴捷控制日发集团,子公司日发数码2010年12月A股上市;吴良定妻子陈爱莲掌控万丰奥特集团,子公司万丰奥威2006年11月上市;吴良定与女儿吴楠共同掌管中宝实业。在浙江商界,吴良定家族产业被统称为“中宝系”,概因中宝实业的创建时间最早,在此基础上先后派生出万丰奥特集团和日发集团。

  吴氏家族的发家始于集体资产的腾挪。1982年,吴良定创办了集体所有制企业新昌纺织器材总厂,1992年改制为浙江中宝实业,同时成立纺器投资基金协会对中宝实业进行控股。

  而后,这个纺器投资基金协会成为吴氏家族资本运作的核心平台。日发数码的招股书披露,1997年,纺器基金会与以吴捷为代表的20名自然人出资成立日发集团。有悖常理的是,以吴捷为代表的20名自然人当时的2400万元出资额实际由纺器基金会缴付,却享有30%股份的分红权。1999年4月,基金会会员代表大会通过了日发集团股权的量化方案,将投资于日发集团的8000万元股权量化到95位会员名下,而彼时基金会共有268名会员。这意味着,在此次利益分配中,有173名原始会员放弃权益。

  此后,经过一系列股权转让和增资,日发集团落入吴氏家族之手。其中,吴捷持有日发集团60.603%股权,吴良定持有13.479%股权,吴氏父子合计持有日发集团77.24%的股权;日发数码IPO前,吴捷直接持有公司12%股份,日发集团持有67%股份。

  万丰奥特集团和中宝实业的私有化之路与日发集团高度相似,均通过纺器基金会的股权量化,辅之以低价股权转让和增资,造就了吴氏家族的集权和暴富神话。2006年开始,吴良定“征战”二级市场,他和纺器基金会的名字频频闪现在A股公司股东名单中,先后买卖新疆天业、长城电工、南山铝业、海正药业、亚盛集团等股票,收益颇丰。万丰奥威和日发数码的相继上市,使吴氏家族的资本势力如虎添翼。

  值得注意的是,日发数码得以享受IPO盛宴,与吴氏家族成员的“力挺”密不可分。万丰奥威招股书披露,2005年及2006年上半年,日发数码净利润分别仅为291.39万元和981.7万元;日发数码的招股书则显示,2007年至2009年,公司净利润分别为4139.6万元、3669.2万元、3802.3万元。可见,日发数码业绩的转折点是在2006年至2007年,即万丰奥威上市之后。

  事实上,吴氏家族旗下的万丰奥威、日发纺织、万丰摩轮等10多家公司,都是日发数码的下游产业链客户。日发数码的招股书坦承,万丰奥威IPO募投项目“新增200万件汽车铝轮毂技术改造项目”和“威海汽轮60万件(三期)扩建工程”,及万丰摩轮在广东2006年12月开始建设的“年产300万件摩托车轮毂项目”,都优先采用了公司的产品。因此,2007年,日发数码面向万丰奥特集团(合并)的销售金额达3036.16万元,占当年销售总额的13.64%。2008年和2009年,万丰奥特集团、日发纺织分别成为日发数码的前五大客户。另据日发数码2010年年报,2009年,公司向吴氏家族旗下关联企业销售商品金额约2058万元,占当年销售总额10.15%;2010年,关联销售额共计1647.56万元,占当年销售总额的6.2%。

  “中宝系”如同一张精心编织的产业链大网,成员企业之间紧密合作,共享客户资源,而且可以动用优势资源集中扶持一家成员企业。在这种背景下,成员企业的业务独立性很难考量。

  IPO募投项目迟缓悬疑

  将视线转回日发数码。2010年12月,日发数码IPO募集资金总额5.6亿元,超募3.07亿元,开始资本市场的新征途。然而,日发数码上市近1年,其募投项目却停滞不前。

  据资料,日发数码IPO募集资金拟投入RF系列数控机床技术改造项目和轴承磨超自动线技术改造项目,总投资额1.9743亿元;其中,RF数控机床项目总投资13655万元,建设期为两年,计划第一年投入6000万元、第二年投入5508万元;轴承磨超自动线项目总投资6088万元,建设期两年,计划第一年投入3000万元,第二年投资2124万元。截至2010年6月30 日,日发数码已投入本次募投项目前期规划、生产厂房及相关配套建设、设备购置资金3295.43万元。

  上市之后,日发数码立即以募集资金置换了前期投入的自筹资金,据公告,截至2010年12月24日,日发数码以自筹资金预先投入募投项目的实际投资额约3556万元。

  然而,日发数码顺利上市融资之后,募投项目建设却放缓了节奏。半年报显示,今年上半年,RF系统数控机床项目仅新增投资781.54万元,轴承磨超自动线项目新增投资392.35万元;截至今年6月末,日发数码累计投入募投项目的资金为4729.9万元,仅占投资总额的24%,明显低于计划进度。

  “从招股书披露信息看,日发数码的募投项目已在2010年上半年启动,理应在2012年建成,为什么1年半过去了进度还这么缓慢?”有投资者质疑,公司上市募集了这么多资金,宁愿存在银行赚利息,迟迟不投入实体项目,是否存在其他制约因素?

  “项目进度与资金投入是两码事,”记者就此致电日发数码时,得到如是答复。公司证券部人士称,募投项目并未发生变化,仍在按计划推进,“具体进展情况关注相关公告。”

  实际上,日发数码的IPO募投项目较为“激进”。据招股书披露,截至2009年末,日发数码的数控机床等主要产品的年产能为520台,而募投项目将新增产能930台,骤增1.8倍,届时累计产能达1450台。而2008年、2009年,日发数码的实际产量分别为429台和464台,这意味着公司前两年的产能利用率实际上并未饱和,在此背景下,日发数码大举扩张带来的产能消化风险不言而喻。

  日发数码产能扩张伴生的另一问题是固定资产剧增。根据投资计划,公司本次募投项目计划投入14288.53万元购置关键加工与装配设备,为现有产能关键加工与装配设备的2.93倍;募投项目完成后,新增固定资产将较2009年末增长170.65%。对财务报表而言,募投项目建成后,日发数码的固定资产折旧将明显增加,预计每年计提折旧费用约1468.73万元,从而对业绩产生一定影响。

  安信证券研报认为,日发数码主要采取“轻资产+重客户”的经营模式,使其业务在行业增长时弹性较大,可充分利用自身经营管理的优势来分享行业的景气度。然而,当公司规模进一步上升之后,该经营模式可能成为其发展瓶颈。该分析师认为,由于资金面相对紧张,下游行业的固定资产投资可能进一步回落,机床需求下降的可能性较大。

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