山河智能增发危局:应收账款猛增违约风险不断

　　本报记者 张学光 李雍君 长沙报道

　　工程机械遇寒冬 应收账款猛增违约风险不断

　　最近一段时间，蔡光云几乎每天都要紧盯着公司的股价看上一阵，可是越看越发愁。

　　截止到7月12日，山河智能(002097.SZ)的股价已经跌至7.81元/股，从6月14日证监会审核通过了公司的1.2亿股定向增发方案以来，公司的股价就一直处于下行通道当中，很快在7月3日当天就跌破了8.34元/股的增发价。

　　“按照现在的股价，最少还需要40%左右的涨幅才能确保公司的定向增发成功。”作为山河智能的董事会秘书，也是这次定向增发的主要负责人，蔡光云身上所承受的压力不言而喻。

　　截至一季度末，公司的资产负债率已经达到62.76%，账面上的短期借款已经超过10亿元。而另一方面公司的定增募投项目“山河工业城”也已经预先垫付资金开工，因此，这次1.2亿股的定向增发对于急需资金的山河智能而言，不管是从长期的产品转型战略还是短期的缓解资金压力，都势在必行。

　　然而，山河智能目前已经陷入到一个“增发受制于股价，股价受累于业绩，业绩又指望增发”这样一个循环死结当中，难以自拔。

　　定向增发命悬一线

　　7月4日，几乎就在山河智能股价跌破发行价的同时，位于长沙市经济技术开发区星沙产业基地上一片欢腾，“山河工业城”项目当天完成了厂房的上梁，而这一项目也正是此次山河智能1.2亿股再融资计划募投项目的前期土建。按照公司官网公布的数据，未来整个工业城的总投资额将达到45.3亿元。

　　显然，这对于目前净资产只有18亿元、货币资金还不到7亿元的山河智能而言，仅凭公司自有资金很难维系工程下一阶段的资金需求。按照证券发行规定，从山河智能拿到证监会发审委的批文之后，可以在6个月的有效期内完成定向增发，而根据记者了解，目前山河智能已经开始和各家机构就增发事项进行前期沟通。

　　今年6月份，公司刚刚调整后的增发价格为8.34元/股，而从7月3日开始，公司股价就已跌破增发价，考虑到给予机构投资者的溢价，按照蔡光云的估算，股价要回归到10元-11元/股的区间才能确保增发成功。

　　这显然难度很大。蔡光云告诉记者，按照规定，公司在拿到正式批文之后还可以调整发行价，但是只有一次机会。显然，这也是公司确保定向增发成功的最后一张底牌。

　　事实上，早在今年4月份获得证监会通过之前，公司就已经调整过一次增发价，而三个月前调整增发价格的原因同样也是因为公司股价的连续下跌。自公司首次披露定向增发方案以来，其股价已累计下跌36%。

　　只赚利润不见现金

　　对于蔡光云而言，“自己的工作”就是竭力推进增发，而对于山河智能，“自己的工作”则是尽量确保今年能有一个好看的经营业绩。

　　财报数据显示，2011年山河智能的主营利润同比下滑了33.6%，在主营外收入的补贴之下，公司的净利润同比只勉强微增了0.12%；从今年一季度开始，公司的业绩开始出现大幅度下滑，净利润同比下滑了78.9%；而在接下来的二季度，由于整个市场需求仍旧持续低迷，公司董事会预计净利润的同比降幅可能仍在50%-80%之间。

　　同时，比利润更难看的是公司的应收账款占比过高导致的经营现金流匮乏。去年，山河智能总共完成了30.9亿元的主营收入，然而公司账面上的经营现金流净额却只有区区的1.2亿元，与之相对应的则是账面上高达12.7亿元的应收账款，这一比例已经占到了公司去年全年主营收入的41.3%，几乎是工程机械行业当中最高的。

　　对于公司应收账款比例过高的问题，公司财务总监冯跃在接受《华夏时报》记者采访时给出的解释是：“这与公司的整体产品结构有关，由于公司相对于其他生产大型工程机械的同行相比，主要是生产一些相对便宜的小型机械，所以客户在付款方式上较少采用银行按揭的方式，更多的是采用分期付款，这也就必然导致公司的应收账款比例高于同行业。”

　　应收账款比例过高导致一个极为严重的问题就是占用公司的大量资金，导致资金利用效率降低。根据记者利用wind统计的数据显示，公司去年的应收账款周转率只有2.64次，是记者所统计8家同行业上市公司当中最低的。

　　此外，由于应收账款比例过高导致的公司现金流趋紧，使得公司在正常的经营当中不得不依靠大量的短期借款来维系，而这必然加大公司的财务费用压力，进而吞噬公司的利润。根据公司的财务数据显示，去年公司的净利润才2亿多元，可是仅财务费用一项就花去了1.2亿元，同比增幅为157%，是三项费用当中增幅最大的。

　　激进销售引发违约风险

　　显然，对于今年的业绩，除了销售出更多的产品之外，山河智能别无他法，而这无疑将把所有的压力都施加给销售部门。可是，在整个工程机械行业转冷的大背景下，公司下游市场主要针对受到调控的房地产行业，小型挖掘和桩工设备的销售压力可想而知。

　　据记者在湖南当地了解，由于市场需求持续走低，导致终端销售竞争更加激烈，而在工程机械行业，最为常见的竞争手段就是降低首付款比例，尽管银行信贷要求的最低首付比例为30%，但是各家工程机械公司还是可以通过垫付资金等方式帮助客户降低首付款比例，从而在激烈的市场竞争中抢得订单。

　　然而，一旦下游市场转冷，客户购买的工程机械接不到工程业务的时候，这种高金融杠杆所引发的违约风险开始集中在行业内爆发。尽管冯跃在接受记者采访时一再声称，山河智能方面在首付比例上一直都是严格执行30%的底线，绝对没有降低首付和零首付的现象，但事实上，这也仅仅是一种表态。

　　因为仅从记者手中已经掌握的几份销售合同来看，山河智能在2010年之前就曾有多起销售合同的首付款比例低于这一底线，甚至由于终端销售人员过于激进把关不严，导致公司随后出现多起合同纠纷，至今尚未了结。

　　7月4日，本报记者在长沙市经济技术开发区法院的开庭记录上也注意到，从今年4月份以来，出现了与山河智能相关的多起合同纠纷以及债务纠纷。

　　“这些都是前几年的事情了，公司也正是基于此强化了风险控制，特意把风险管控部门从销售部门独立出来，对终端销售形成制衡。”负责公司风险控制的蔡军在接受记者采访时也表示，公司已经拥有完善的风险控制措施，尽量避免下游销售环节给公司带来的违约风险。