东方园林再融资画饼 如何支撑76元高额增发价

　　《投资者报》研究员 施路

　　东方园林5月7日公告，公司与湖北省襄阳市政府签署《襄阳市景观系统建设合作框架协议》，协议金额约为31.21亿元，是公司2011年营业收入29.1亿元的107%，预计将对公司未来3年业绩产生重大影响。

　　上述协议金额再次刷新中国园林界“大单”之最，东方园林在发布该公告前连涨5天，股价站上百元关口，这无疑为其再融资计划又打了一针强心剂。

　　历史如同一面镜子，对《投资者报》而言，曾经的一幕如此熟悉。

　　2010年5月21日，东方园林抛出16亿元鞍山大单，创造当时中国园林界“大单”之最。这样一份不具法律约束力的“画饼充饥”协议，引爆了股价追涨狂潮，让东方园林蹿升为当时的第一高价股。

　　《投资者报》曾质疑公司经营模式入不敷出，将引发严重的资金危机。我们曾预见其会为客户提供大量工程垫款，项目收现难度增大。

　　紧接着本报记者深入辽宁鞍山，实地调查后发现该项目并未经过正常招投标程序，当地政府亦不具备相应支付能力，公司此举纯属“画饼充饥”。

　　东方园林此后针对上述报道发布澄清公告称：“鞍山项目进展顺利，公司经营状况正常”。按其公告的“鞍山协议”内容，单项工程设计时间为2010年4月~10月，施工工期为具备施工条件后18个月。如此算来，最迟至2012年4月，鞍山项目应全部竣工。

　　然而实情究竟如何呢？2011年8月本报记者再赴鞍山，发现项目仍未有明显进展。

　　公司2011年年报显示，至2011年末鞍山项目实现营业收入1420.69万元，仅为当初预计收入的0.89%。2012年一季报显示，鞍山项目正在履行中，截至报告期末，实现营业收入1420.69万元。这意味着，今年前3个月鞍山项目已经停滞，公司此前宣称的16亿元大单真的是在“画饼充饥”。

　　《投资者报》2011年172期《警惕园林公司资金饥渴症》一文早已指出上市园林公司资金运作路径：IPO融资─垫资做项目─确认收入(只收到一部分钱)─盈利高增长─转增股本─股价上涨─资金短缺─高价再融资─更大规模垫资经营。如此循环往复，园林公司堆积的应收账款及存货风险越来越大。

　　目前，东方园林的应收账款和存货风险正在逐步积聚。年报数据显示，东方园林2008年至2011年末应收账款分别为1.14亿元、1.96亿元、4.89亿元、12.65亿元，存货分别为1.57亿元、3.26亿元、8.51亿元、14.17亿元，我们此前的预言“为客户提供大量工程垫款，项目收现难度增大”成为现实。

　　同期公司对应的经营性净现金流分别为0.24亿元、-1.14亿元、-2.59亿元、-3.96亿元，募投资金逐渐被消耗，资金缺口越来越大。

　　2011年末公司资产负债率为52%，几乎又回到IPO之前的水平。而值得注意的是，这些资产中还包含数额巨大的应收账款和存货。

　　近期，东方园林又开始“画饼”，抛出31亿元的襄阳大单，助推再融资了。

　　公司在2011年年报中预计：“2012年宏观经济环境严峻，房地产调控依旧从紧，土地市场交投清淡，地方政府债务压力逐步增大”。东方园林新近修改的再融资计划已经下调增发价格，募资规模从22亿元缩水至16.5亿元。

　　东方园林当前面临的问题是，该公司由资金推动业绩、市净率高达8倍，这能够支撑起公司76.55元的高额增发价吗？《投资者报》将从襄阳大单真相和合理定价两方面继续予以关注。