分级债基深度研究:Black-Scholes模型探寻分级债基理论价值

民生证券股份有限公司 马永谙


　　报告摘要:

　　通胀回落、债市中期回暖方向确定,短期下行力度不足:展望2012年,经济增速下滑态势将持续至明年二季度,通胀压力将呈现缓慢下降的态势,明年将是货币政策由紧缩向中性适度回归的一年。在经济、通胀回落趋势延续至二季度,资金面与政策面向好的大方向下,债市的牛市至少会延续至明年一季末。但不同于2008年政策、资金面的连续快速松动以及经济飞速下滑这一超级利好驱动的快牛行情,当前的基本面背景决定了货币政策由松动到全面放开将是一个较长的过程,政策转向周期的拉长影响着利率曲线将以“下台阶”的形式出现,到明年二季度有可能会出现经济反弹、政策放松、流动性明显改善共存的局面,到时收益率下行速度将放缓,其间不免震荡反复。

　　分级债基近年来发展迅速:自第一只分级基金国投瑞银瑞福分级2007年成立以来,国内分级基金收到投资者的追捧,数目和规模都迅速扩张。截止2011年11月11日,国内共有25款分级基金,总规模达到618.27亿元,其中股票方向的11款(394.3亿元),债券方向的14款(223.96亿元)。尽管国内第一只债券方向分级基金成立才一年多(富国汇利分级),但是债券方向分级基金作为分级基金的一个重要品种,目前数目已经超过股票方向分级基金的数目,规模也直追股票方向分级基金的规模,发展非常迅速。

　　场外投资分级债基重点关注博时裕祥分级A

　　对于仅能够在场外进行交易的A份额基金,投资者主要关注其约定年收益率的大小、开放日、到期时间,如下表所示,目前约定年收益率最高的为博时裕祥分级A,约定年收益率达到5%,最近就能够进行申购的为天弘丰利分级A、鹏华丰泽分级A、富国天盈分级A。

　　Back-Schoes模型淘金分级债基:经过模型测算,目前多数场内A份额基金都具备投资价值,B份额基金中具备投资价值的为泰达宏利聚利B。

　　分级债基敏感性分析:判断债市,选对债基:利用Back-Schoes模型,我们结合分级基金与债券市场的贝塔系数,测算出债券市场行情变动不同幅度时,分级债基的理论价值。