将自己筹划近两年、也是中国企业迄今出价最高的海外敌意收购要约迅速终止，五矿资源显示出其实施资源战略的成熟与谨慎

　　《财经》记者 李岩 李晨蕾

　　一场全球业界瞩目的跨国并购行动，何以在三周时间，从公开亮相忽然转向终止？

　　4月4日，一项涉资63亿加元(约430亿元人民币)的敌意收购由中国五矿集团旗下在香港上市的五矿资源有限公司(Minmetals Resources Limited，下称五矿资源，01208.HK)公开发起。

　　当日，五矿资源以每股7加元的价格对澳大利亚、加拿大两地上市的伊奎诺克斯公司(Equinox Minerals Limited，ASX/TSX:EQN)进行敌意收购。这也成为中国企业迄今为止在海外发起的最大一起敌意收购项目。

　　仅过22天，该要约便因竞争者的出现而被五矿资源放弃。4月26日，五矿资源发布公告称，在伊奎诺克斯建议其股东接纳巴里克公司的要约计划后，决定撤回此前的收购要约。此前一天，伊奎诺克斯公告称，该公司董事会已同意世界最大黄金生产商巴里克黄金公司(Barrick Gold Corporation，TSX/NYSE:ABX)对该公司提出的73亿加元(约500亿元人民币)收购方案。

　　五矿资源首席执行官安德鲁·米歇尔摩尔(Andrew Michelmore)表示，五矿资源对伊奎诺克斯的价值进行了详尽评估，“虽然我们认为伊奎诺克斯的资产与五矿资源的战略相当吻合，但巴里克的出价超出了我们最为认可的价值”。

　　伊奎诺克斯在赞比亚的Lumwana矿山是世界上最大的铜矿之一，目前年产能为14.5万吨，预计未来五年内升至26万吨。另外，该公司在沙特阿拉伯的Jabal Sayid铜矿项目将于2012年正式 投产，预计年均产量近6万吨。

　　该收购意味着五矿资源首次进军非洲铜矿带及中东地区。此次收购还将拓展五矿资源的现有生产项目组合，并大幅延长其营运矿山组合的开采寿命至2030年以后。

　　即便如此，五矿资源依然决定在竞争者出价后的第一时间宣布放弃竞价。“这跟集团操作还是五矿资源操作无关，资金也不是制约因素，问题的关键是商业价值的判断。”五矿有色金属股份有限公司(下称五矿有色)副总经理、五矿资源非执行董事徐基清对《财经》记者说。

　　酝酿已久的收购

　　对于收购伊奎诺克斯，澳大利亚人米歇尔摩尔已酝酿许久。

　　早在2009年6月五矿有色完成对澳大利亚矿业公司OZ Minerals收购并成立MMG(Minerals Metals Group，后被五矿资源收购)之时，米歇尔摩尔的管理团队就已经把伊奎诺克斯列为潜在收购目标。

　　在给《财经》记者的邮件回复中，米歇尔摩尔表示，“伊奎诺克斯位于赞比亚的Lumwana铜矿具有世界级铜矿的潜力，而其规模也符合五矿资源发展的需求。同时，赞比亚提供了良好的投资环境。”

　　全球铜市场的价格波动带来了阶段性收购时机。2009年底，希腊债务危机爆发，进而引发欧洲主权债危机，给世界经济的复苏蒙上了阴影。受此影响，国际铜价迅速下滑，伊奎诺克斯股价从年初最高4.47加元跌至2月底的3.31加元。五矿有色旋即与MMG成立联合小组，着手对伊奎诺克斯进行调查和评估。

　　2010年7月，联合小组完成了对伊奎诺克斯的评估，提出了一份价值超过40亿加元的收购计划，折合每股超过4加元。

　　MMG的收购计划却为快速变化的市场形势所累。在伦敦铜库存持续减少及全球铜市供应趋紧的支撑下，铜价振荡上涨，伦敦金属交易所铜价连创新高。2010年9月，伊奎诺克斯股价每股超过5加元。MMG遂暂停收购进程。

　　“第一次尝试收购从准备到决定搁置经历了近半年的时间，最终放弃是因为当时的股价上涨太快，超出了我们的估值。”曾为伊奎诺克斯项目评估小组成员之一的徐基清对《财经》记者说。

　　徐基清称，还有两方面原因让收购计划一直处于搁置状态。2010年第三季度末，五矿集团着手推进海外资源战略，利用五矿资源向母公司五矿有色收购MMG资产，从而将五矿资源打造为其有色金属海外投资平台。这也被彼时的五矿有色、五矿资源、MMG作为第一优先级事务。

　　此外，伊奎诺克斯于去年10月开始，斥资12.5亿澳元(约合12.3亿美元)对澳大利亚Citadel矿业公司进行收购。Citadel主要资产Jabil Sayid铜金矿位于沙特阿拉伯，该项目于2009年12月完成可研报告，并于2010年5月取得开采许可证，但并未投产。该交易的达成意味着五矿方面必须重新对伊奎诺克斯进行评估。

　　时间窗口再现

　　当收购时机再次出现时，五矿资源决定出手。

　　今年2月28日，伊奎诺克斯发布公告，宣布斥资48亿加元收购加拿大伦丁矿业公司(Lundin Mining)，后者市值约为38亿加元，在欧洲经营铜、锌及镍矿，并持有位于刚果的大型铜钴矿Tenke-Fungurume的24.5%股份。今年1月，伦丁刚刚宣布和因梅特矿业公司(Inmet Mining)的价值90亿加元(约合91亿美元)的重组计划。

　　受此影响，伊奎诺克斯股票从前一交易日收盘的每股6.27加元暴跌超过9%，当天收于每股5.73加元。此后，由于市场担心收购伦丁可能会产生高达30亿美元的债务，伊奎诺克斯股价连续下跌，3月最低跌至每股4.84加元。这一价格重回五矿资源认可的估值区间。

　　4月4日，在伊奎诺克斯收购伦丁的报价到期前一周，五矿资源宣布展开对伊奎诺克斯的敌意收购，其每股7加元的报价较该公司前一个交易日的收盘价溢价23%。

　　“伊奎诺克斯对伦丁公司的收购，意味着五矿资源必须在2011年4月宣布对伊奎诺克斯的要约”，米歇尔摩尔在邮件中称。

　　五矿资源在公告中称，收购伊奎诺克斯的前提条件是，后者取消收购伦丁的计划。

　　业内人士分析称，伊奎诺克斯与伦丁的交易一旦达成，将迫使五矿资源提高报价，亦会摊薄五矿资源的持股比例。MMG在未被五矿资源收购前，就已经开始收购伊奎诺克斯股票。截至敌意收购前，五矿资源已持有伊奎诺克斯4.2%的股份。

　　五矿资源的收购计划遭到了伊奎诺克斯的抵制，后者认为其要约是“明显的机会主义”，23%的溢价是基于伊奎诺克斯发起对伦丁收购后下跌的股价计算而得，而按要约发出前20日的平均加权价格计算，溢价缩水到9%。

　　伊奎诺克斯董事长彼得·汤姆塞特(Peter Tomsett)称，“五矿资源提出如此低价，严重低估了我们的价值，并无视公司的发展潜力，尤其是在铜价不断走强的情况下。”

　　股票波动反映了投资者们的意愿：他们对伊奎诺克斯收购伦丁表示担忧，对伊奎诺克斯被收购却似乎乐于接受。在五矿资源宣布收购计划后，伊奎诺克斯矿业股价连续两天攀升，该公司在加拿大多伦多股票交易所的股价4月5日收于7.56加元，在澳大利亚证券交易所的股价收于7.43澳元，均高于五矿资源报价。伊奎诺克斯当日市值达到65亿加元，而五矿资源的市值仅为25亿加元。

　　但是，对于这笔以小搏大的收购，五矿资源早有资金安排。

　　4月12日，五矿资源公布收购计划的融资安排。其中46亿美元来自三家中资关系银行的债务融资，大部分年期超过六年；6亿美元来自一家中资机构股权投资；大股东五矿有色将提供一笔不少于7亿美元的无抵押收购融资贷款，年期五年；余额将以公司现金储备支付。

　　意外的竞争者

　　“我们当初在做预案时，就设想过一些竞争对手，但没有想到最后竟然是一家非基础金属公司。”徐基清说。

　　就在五矿资源公布要约计划，尚未正式出价之前，4月25日，加拿大巴里克黄金公司与伊奎诺克斯同时发布公告称，双方已就一份涉资73亿加元的收购方案达成初步协议。

　　总部在加拿大多伦多的巴里克黄金公司是一家以黄金勘探和开发为主的跨国矿业公司，2010年年产黄金776.5万盎司，铜约16.7万吨，净利润32.7亿美元。

　　在这份协议中，巴里克将以每股8.15加元的价格收购伊奎诺克斯股份。该报价相对于2月25日伊奎诺克斯宣布收购伦丁公司当天的多伦多股价溢价30%，相对于五矿资源宣布收购前的最后一个交易日4月1日的股价溢价42%。总收购方案比五矿资源的方案多出10亿加元，增长16.4%。

　　对于这样一份更加丰厚的报价，伊奎诺克斯方面颇为满意。伊奎诺克斯主席汤姆塞特称，“巴里克考虑到公司的价值和潜力，向我们的股东给出了一份具有吸引力的报价。我们对这一交易非常满意。董事会与财务顾问、法律顾问一起，对我们可行的选择进行了全面的评估，最终确定这笔交易是让我们的股东实现价值的极好时机。”

　　伊奎诺克斯首席执行官克雷格·威廉姆斯(Craig R. Williams)也向股东推荐这份收购方案，他表示，巴里克的报价反映了公司的价值，“这是在铜价处于历史高位时期，伊奎诺克斯股东可大幅溢价进行现金交易的好时机。”

　　而根据上述协议，伊奎诺克斯同意撤回对伦丁公司的要约收购，并且不持有伦丁股份，原定于5月6日举行的关于收购伦丁的股东大会因此取消。协议同时规定，伊奎诺克斯不能主动征求其他要约，但有权审议第三方提出的收购建议。这也意味着，五矿资源仍有机会继续出价。

　　但是五矿资源迅速决定放弃。米歇尔摩尔对《财经》记者解释称，放弃伊奎诺克斯收购计划的根本原因是基于估值。“我们非常遗憾没能让伊奎诺克斯成为五矿资源的资产，我们本可以随时提高我们的报价，但是正如我们那时(宣布放弃的公告)所说，巴里克的报价高出了我们最乐观的估价，而更高的报价则可能损害我们的股东价值。”

　　据了解，中国五矿集团总裁周中枢也表示了对这一决定的支持：“我们与五矿资源一样对没有成功收购伊奎诺克斯感到失望，因为我们坚信收购该公司对于五矿资源来说有重要的战略意义，但我们认为五矿资源的决定是明智的。”

　　量力而行的止步

　　抛开不知内情的议论与猜测，业界人士更倾向认为，无论是对于五矿资源，还是背后的五矿集团来说，放弃伊奎诺克斯并未对其资源战略造成重大影响。

　　某位接近五矿资源的金融界人士透露，“很快还会有交易报出来”。对此，徐基清不置可否，但他表示，这次交易与过去五矿集团洽购诺兰达以及收购OZ Minerals没有什么不同，“只是资源战略中的一步”。

　　徐认为，本次案例对五矿今后的资源战略是很好的指导。在全球经济从金融危机的阴影中逐渐复苏的情况下，资源的稀缺性与旺盛的市场需求正推动世界资源价格走高，资源领域的并购愈发激烈，竞争对手无处不在。在明确了企业战略的前提下，遵循商业化运作模式，对收购量力而行，这对中国企业进行海外并购颇为重要。

　　力拓因收购加铝而陷入困境，以及OZ Minerals遭遇金融危机濒临破产的例子也给了五矿很大启示。此次收购中，为避免负债收购给公司未来经营带来财务风险，五矿资源将负债上限设定为70%，并且索洽的融资多为中长期。“如果按公告中的融资结构算，不止这个比例。”徐基清的另一身份是五矿有色的财务总监，他解释说，“但欠大股东(五矿有色)的钱，可适当延期，甚至以注资方式从负债中消抵”。徐告诉《财经》记者，保障现金流是财务稳定的关键。2010年，仅MMG的资产就产生了超过4亿美元的净利润，在产资产也可产生丰厚现金流。

　　米歇尔摩尔认为，五矿资源有良好的盈利能力，加之母公司的强大融资能力，将对未来五矿资源进行国际并购提供有力支撑。不过，他强调这并不意味着收购时会不计代价。

　　此次收购伊奎诺克斯，46亿美元融资计划顺利落实，给了米歇尔摩尔率领的国际团队极大信心，也给了行业一个强烈的信号：恪守价值投资策略的五矿资源，已经获得五矿集团的认可，并将持续践行资源战略。

　　“大股东与我们的关系，就好像是嘉能可(Glencore)与斯特拉塔(Xstrata)的关系。”米歇尔摩尔曾在私下场合对徐基清说。

　　斯特拉塔公司为全球矿业巨头之一，比肩必和必拓、淡水河谷、力拓、英美资源。该公司在快速成长的过程中一直得到大股东嘉能可的支持，这让斯特拉塔即使在自身现金不足的情况下，也可以执行现金收购，同时避免自己被敌意收购。斯特拉塔的矿产品交由嘉能可销售，后者拥有发达的销售渠道，斯特拉塔还频繁收购大股东嘉能可的优质资产，并将其价值在资本市场上放大。

　　“我们并不在意眼前的得失。”徐基清说。五矿集团要力争五年内进入世界矿业第二阵营，在5年－10年内进入第一阵营，五矿资源则是战略的执行者。

　　米歇尔摩尔则在给《财经》记者的邮件中转述了五矿集团总裁周中枢的表态：“五矿资源有很多合适的增长选择，包括澳大利亚Dugald River这样的未开发项目。五矿集团承诺将支持五矿资源，使其不断扩张并给我们以及全体股东带来长期回报。”

　　

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