在这场离奇债转股的背后，是一份大胆付出不计风险的不平等合约

　　□ 本刊记者 张伯玲 孙慧霞 | 文

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　　一

　　起曾被媒体评价为“成功抄底海外”的收购，如今骑虎难下。

　　 2009年10月，天威集团旗下天威新能源控股有限公司（下称天威新能源）宣布成功收购美国太阳能原材料供应商Hoku Scientific公司（下称Hoku），这被一些业内分析人士视为中国光伏行业低谷期“令人振奋”的资本运作。

　　 2011年5月20日，在国家审计署公布的对17家央企的审计报告中，天威新能源收购Hoku的真相终于浮出水面。

　　 在当年，这桩收购原本是为掩盖巨额交易损失不得已而为之。据审计署披露，隶属央企中国兵器装备集团（下称兵装集团）的天威新能源于2008年3月未经慎重决策，与境外某公司签订10年期、4.68亿美元购货合同，并已预付7900万美元（约合5.13亿元）货款。

　　 2009年，该境外公司濒临破产，无法履约，天威新能源便以债转股方式控股该公司，并又投入近1亿美元（约6.5亿元）。但因项目后期投资缺口巨大，截至审计日仍未能建成达产，前期1.79亿美元（约11.7亿元）投资面临风险。

　　 据财新《新世纪》从接近收购的权威部门获悉，这桩收购报至国家发改委时，曾有部门提出反对意见，并启动对收购项目的调查，但未能阻止收购。

　　Hoku“画饼”

　　 审计署报告当中提及的“境外某公司”即Hoku。财新《新世纪》记者了解到，Hoku公司2001年3月在夏威夷注册成立，主业是燃料电池、光伏组件安装，2005年8月5日在纳斯达克上市。2006财年，Hoku（HOKU.NASDAQ）净亏损134.4万美元。上市至今，从未盈利。

　　 2006年5月30日，Hoku宣布进入太阳能及多晶硅行业。2007年5月，Hoku开始在美国爱达荷州建设一条预期总投资4.09亿美元、年产4000吨的多晶硅生产线。一期计划至2010年3月投资3.35亿美元，形成产能2500吨；二期计划至2010年底投资7400万美元，最终达到4000吨多晶硅产能。

　　 一位参与过对Hoku公司评估的专家在接受财新《新世纪》记者采访时透露，为了发展多晶硅，Hoku聘请了三位在多晶硅厂有生产经验的退休人员任生产技术顾问，并请来曾在美国三菱多晶硅厂工作的人员进行项目设计，对外号称要建设全球一流的多晶硅生产线。

　　 作为一家美国创业板上市的小企业，Hoku的资金实力非常有限。公司上市仅筹得2100万美元（约1.37亿元人民币）。截至2007年6月底财务报表显示，Hoku总资产3783.90万美元，年收入不过536.80万美元（3489.20万元人民币）。公司工作人员不到20人。

　　 但那是在太阳能概念正如日中天的时候。还在工厂筹建阶段，Hoku就签署了约19亿美元的生产订单。签约客户包括日本三洋电机、德国Solar-Fabrik及无锡尚德、江苏林洋、江西晶科、上海艾力克新能源等中国光伏厂商。

　　 2008年，随着全球太阳能光伏产业快速发展，多晶硅市场需求急剧扩大，价格一度从2002年的10美元/公斤暴涨至500美元/公斤。光伏企业为了规避原材料涨价风险，普遍与上游厂商签订长单。无锡尚德、江苏林洋、江西晶科、上海艾力克新能源等都与Hoku签订了为期十年的多晶硅长期采购合同。其中，江西晶科的采购金额达2.98亿美元，无锡尚德的采购金额更高达6.78亿美元。Hoku建设多晶硅厂的资金，主要就来自于这些长期订单支付的定金。

　　不平等合约

　　 在Hoku的客户中，天威新能源是惟一有国资背景的企业。其母公司保定天威集团有限公司（下称天威集团）由原保定变压器厂转制而来，2002年开始涉足太阳能光伏产业。

　　 2007年，兵装集团全资收购天威集团后，在成都双流县投资72亿元组建了天威新能源，生产和销售太阳能下游产品晶体硅硅片和光伏相关产品。

　　 2008年初，多晶硅价格狂飙，一天一个价。“天威新能源急着找原料，听说Hoku将建一个大产能的多晶硅厂，又看它是纳斯达克上市公司，无锡尚德等国内光伏龙头企业都签了约，没有仔细调研，立马也签了协议。”一位曾经接近天威集团的人士称。

　　 2008年8月5日，天威新能源与Hoku公司的全资子公司Hoku Materials Inc （下称Hoku材料公司）签订了长达十年的合同，总货款2.84亿美元（约18.46亿元人民币），约定第一批货物将于2010年上半年发出。当时，Hoku的多晶硅生产线刚刚投建。

　　 根据合同，天威新能源需在2008年8月先付1500万美元（9750万元人民币）定金；到2008年11月15日前，再提供1500万美元定金；2009年1月15日，再提供1000万美元（约6500万元人民币）定金；待第一批多晶硅发货时，提供500万美元（3250万元人民币）定金。

　　 2008年9月16日，天威新能源又与Hoku材料公司签订了第二个为期十年的供货合同，合同协定供货期从2010年第二季度开始，采购总额为2.27亿美元（约14.76亿元人民币）。

　　 此前，天威新能源被要求在2008年9月提供1000万美元的定金，在2008年12月15日提供1200万美元（7800万元人民币）定金；2009年4月30日提供1200万美元的定金，首批供货时提供200万美元的定金。

　　 截至2009年初，天威新能源向Hoku支付的包括定金在内的所有预付款已达7900万美元。

　　 值得一提的是，Hoku与其他国际合作伙伴签订的合同内容，其中关于权责的规定与天威新能源的大相径庭。

　　 比如，在Hoku与天威新能源签署的这两个合同中，均提到天威新能源“无论提货与否均须付款”（Take-or-Pay Contract），否则就要支付违约金。但是在Hoku与日本三洋公司、德国Solar-Fabrik公司签订的合同中，均协定“合同执行以收到货物为准”。

　　 以三洋为例。三洋与Hoku公司2007年1月签订合同，总货款3.7亿美元。合同于2009年1月开始执行，三洋需提供首批定金200万美元，且总货款的30%将存在由双方共管的夏威夷某银行账户。合同中还提到，由于Hoku公司需借债1.3亿美元建设厂房，如果六个月内无法筹措到配套资本金，无法成功建厂，或者Hoku产品质量不合格或产量没达到要求，将把首批定金及共同账户的资金归还给三洋。

　　被迫债转股

　　 尽管接受了条件如此苛刻的合同，天威新能源还是未能获得顺利履约。

　　 2008年下半年，金融危机席卷全球，国际光伏市场形势急转直下。2009年国际多晶硅价格暴跌，一路下滑至2010年4月的最低点50美元/公斤。

　　 “Hoku这类企业本身没有雄厚的资本，完全靠长单定金来进行项目建设。金融危机一来，需求萎缩，没有客户愿意签订长单合同，也就没了定金来源，项目建设就面临停工。”接近天威集团的上述人士称，当时Hoku的老客户担心合同无法按期履行，纷纷要求返还预付款，导致其资金链更加紧张，一度因拖欠工程款4835.5万美元濒临破产。

　　 按合同金额算，无锡尚德应是Hoko在中国最大的客户，根据无锡尚德2007年6月与Hoku达成的6.78亿美元十年供货合同，无锡尚德共需支付3000万美元的定金，但截至2009年，无锡尚德只支付了200万美元。2009年双方修订了合同，无锡尚德不再提供原先约定的3000万美元定金。

　　 2009年6月11日，Hoku在收盘后宣布，因3.9亿美元的多晶硅厂建厂预算仍有资金缺口无法填满，加上太阳电池产业与多晶硅现货价均面临跌价压力，冲击到合约市场的需求，多晶硅厂能否顺利完工已出现变数，甚至公司在未来12个月内能否经营下去也成了问题。

　　 “其他民营企业或上市公司对Hoku的预付款额都不算太大，危机之后也赶紧做了调整，所以Hoku要破产，别人不急，只有天威新能源急。”接近天威集团的人士对记者说。

　　 在这种情况下，一方面是担心此前支付的7900万美元预付款无法追回，一方面也想乘机绕开关税壁垒，直接进军美国市场，天威新能源提出“债转股”收购Hoku。

　　 2009年9月28日，双方签署正式收购协议。根据协议，天威新能源将其已付的7900万美元预付款中5000万美元转为Hoku股票及权证，在Hoku占股60%；同时，以每股2.52美元的价格另外认购1000万股Hoku股份，行权期七年；此外，将为Hoku提供5000万美元债务融资，并承诺必要时协助取得更多融资。Hoku取消天威新能源预付款中的5000万美元采购款，并承诺天威新能源未来采购多晶硅一年的价格降低11%。

　　 收购需要得到商务部和国家发改委的批准。财新《新世纪》记者了解到，当时发改委、能源局的有关官员认为，在国家严格控制国内多晶硅产能增长明显过剩的情况下，还去境外投建多晶硅，“这本身就与政策不符”。

　　 “当时天威新能源认为Hoku的多晶硅生产技术较成熟，工艺高效、节能，生产成本较低，用已不可能收回的预付款转为投资控股，可以尽量避免损失，同时还能获得Hoku的多晶硅生产技术，并推动天威新能源的国际化进程。”接近天威集团的人士告诉记者。

　　 发改委为此专门成立专家组对Hoku进行调研评估，调研结果认为，Hoku采用的多晶硅技术虽是传统的改良西门子法，但与国际先进水平相比，在产品质量、生产工艺技术等方面并不具有先进性。“综合其技术水平、资金保障等考虑，不值得国内企业冒险收购。”一位参与过调研的专家对财新《新世纪》记者表示。

　　 截至2009年6月30日，Hoku多晶硅生产线一期建设项目已完成约2.43亿美元工程量，已支付项目款1.94亿美元。当时，天威新能源还提出沿用Hoku “定金模式”的运营思路，即再投入1.09亿美元实现4000吨产量，继续寻求客户预付款用于项目建设。

　　 天威新能源总经理郭爱华操盘了此项收购，郭曾担任天威集团旗下上市公司天威保变（600550.SH）的常务副总经理和总经理助理。收购行动亦得到了天威集团总经理、天威保变董事长丁强的支持。

　　 最终，国家主管部门审批通过了天威新能源收购Hoku的项目。2009年12月，天威新能源认购Hoku定向增发的约3338万股股份，成为第一大股东。当天，Hoku股票上升83.6%，从1.79美元升至3.93美元。

　　资金无底洞

　　 被天威新能源收购之后，2010年4月29日，Hoku生产出第一批518公斤多晶硅材料。然而目前生产出的数量与当初计划的2500吨相差甚远，要达到计划规模，还需投入大量资金。

　　 “收购Hoku公司，或许将成为天威新能源投入的一个无底洞。”上述曾参与调研专家称，即使Hoku可以如期达产，改善其经营状况仍是相当大的挑战。据Hoku2010财年年报，当年收入260.6万美元，亏损543.2万美元。

　　 截至2010年6月30日，Hoku在多晶硅厂上投入了大约2.85亿美元的资金。该多晶硅厂建设的总投入预计在3.9亿美元到4.1亿美元之间。

　　 在天威新能源的担保下，Hoku已经获得了多笔贷款。2010年6月，Hoku从中国建设银行纽约分行获得2380美元的贷款。2010年5月，中国民生银行给Hoku材料公司贷款2000万美元。同年8月，民生银行给Hoku第二笔贷款1000万美元。这些担保贷款亦加大了天威新能源自身的财务风险。

　　 此外，在多晶硅产能过剩的大环境下，并不具备成本优势的Hoku能否获得足够定单以维持其“定金模式”也令人担忧。

　　 2009年，中国国内多晶硅产能已由2008年的2万吨扩张到4.4万吨，在建产能达6.8万吨。考虑到还有一批未开工和规划项目，预计以后几年国内多晶硅产能还会增加。据不完全统计，已建、在建及规划的多晶硅产能合计可达20万吨。而预计到2011年多晶硅需求约4000吨，但届时国内多晶硅产能可达10万吨，产量可达3万吨，产能明显过剩。

　　上述专家称，当时天威新能源收购Hoku的项目可行性报告中称，Hoku多晶硅的生产成本是35.66美元/公斤，其实算上建筑工程折旧以及维修费用等，成本达到了41.42美元/公斤，“这缺乏竞争力，现在国内外先进水平的成本是30美元/公斤”。

　　

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