9月工业和消费出现反弹 宏调政策基调暂难放松

　　本刊记者 胡俊英 鲍喆／文

　　10月18日，国家统计局公布的三季度经济数据显示，三季度GDP同比增长9.1%，较二季度回落0.4个百分点。同时，9月新增人民币贷款4700亿元，创21个月来新低；狭义货币供给量(M1)和广义货币供给量(M2)同比增速也显著下降，已经接近2000年以来低点。

　　经济活动需要资金支持，但在流动性偏紧的情况下，9月份工业和消费却出现反弹，投资仍保持了较高增长，这种不匹配现象增加了对经济形势判断的难度。

　　今年以来，工业生产增速在6月份曾出现过一次反弹，之后重回降势，9月份再次反弹能否持续？中金公司首席经济学家彭文生表示，由于外部需求疲弱，国内资金供求紧张，预计规模以上工业增加值增速将会再度走低。

　　相对于经济形势的迷离，经济学家们对未来通胀和出口走势判断则较为一致。普遍认为，到12月份CPI同比增长将回落至4.5%左右；出口增速受欧美经济放缓影响仍会进一步下降。

　　重工业拉动 工业反弹难持续

　　新增信贷和货币供应量增速仍在持续下降，流动性环境依然偏紧。

　　从历史经验看，三季度信贷投放节奏一般呈现季初较少、季末较多的特点。据海通证券测算，2006年1月-2011年8月，平均每年第三季度7月、8月、9月3个月信贷投放占全年的比例平均分别为6.1%、6.4%、7.1%。

　　按照上述经验数据，以全年7.5万亿元的新增贷款计算，今年9月份的新增贷款规模在5300亿元左右是正常的，但实际上只有4700亿元，明显比往年平均水平偏少了。

　　历史上M1的四次低点分别是：亚洲金融危机之后1998年6月的8.7%，2002年1月的9.5%，2005年3月的9.9%和金融危机后2009年1月的6.7%。2011年9月末，M1同比增长只有8.9%，已经接近历史最低水平。

　　海通证券高级宏观分析师李明亮认为，M1基本探及底部，触及了实体经济运行所需流动性的底线。“本轮宏观调控对货币供应的控制基本可以宣告成功，通胀在未来6个月呈逐步下行的趋势，货币政策已经没有再紧的必要。”

　　三季度GDP增长速度进一步下降，反映了紧缩的货币政策对总需求的抑制作用，目前的流动性偏紧会对未来的经济增速产生多大影响呢？

　　9月份的经济活动数据似乎与流动性偏紧的格局并不相符。9月规模以上工业增加值同比增长13.8%，较8月份反弹了0.3个百分点，从细项指标中可以看到，这种反弹源于重工业。9月重工业同比增长从8月份的13.5%明显上升至14.3%，而轻工业增长则从8月份的13.4%下降至12.8%，重工业是拉动9月工业加速增长的主要动力。

　　对此，西南证券研发部总经理王剑辉向本刊记者表示，工业增速高于14.5%才能称为趋势性的转变，年初以来，工业基本保持下滑态势，9月份工业增长仍维持在13%-14%之间，并不能就此判断流动性与实体经济背离。

　　王剑辉进一步解释了货币与工业的关系，“工业与货币之间会存在时滞，企业一般先拿到钱才生产，表现在数据上则为资金紧张之后，工业生产增速才会放缓。因此，9月份工业增速属于暂时性反弹，10月将重新回落。”

　　另外，由于银行表外业务的增加，M2存在低估。瑞银证券宏观分析师章俊认为，过去一年来银行和存款机构有强烈的动机将正常的表内银行信贷转移出去，传统的人民币新增贷款和M2都无法全面、客观地反映经济中真实的货币状况。“融资环境并没有市场想象中那么差。”

　　就9月而言，M1、M2同比增速下滑是由于基础货币减少所致，而基础货币减少则是由于外汇占款下降。“如果未来外汇占款继续下降，将会继续压低货币增速，不排除下调存款准备金率的可能性。”章俊告诉记者。

　　不过，王剑辉判断，“由于目前通胀依然处在高位，9月份CPI同比增长仍达6.1%，宏观经济的基调暂时不会改变。”

　　欧债危机重挫出口 明年初或有刺激政策

　　相对于内需有所反弹，外需却显示出了明显的疲软。9月份中国出口同比增长17.1%，较8月份的24.5%下降了7.4个百分点。其中，据高盛测算中国对欧盟的出口同比增速从7、8月份的22.3%骤降至9.8%。

　　欧美债务危机对中国出口已经造成了一定程度的影响，欧洲对中国的负面影响似乎更大一些。而美国经济的韧劲相对较好，9月份中国对美出口同比增速仅略微回落0.9个百分点。

　　一国进出口额的高低由价格和数量因素决定，出口增速的下降是由数量还是价格因素所致？商务部及中国机电产品进出口商会的相关人士在接受本刊记者采访时表示，数量因素是导致出口放缓的主要原因。

　　他表示，9月份电子信息产品出口价格与8月份并无明显差别，但出口增速却大幅下降。在欧洲债务危机的阴霾下，欧盟需求的走弱已经成为共识。“被视为'中国外贸风向标'的广交会上，出口欧洲订单量在大幅减少。”

　　我们发现，9月份的出口增速与5、6月份相当，但造成的原因却不同。安信证券宏观分析师尤宏业表示，中国对欧盟、巴西和俄罗斯等国家的出口增速9月份出现很大的滑落，但对亚洲新兴经济体和北美的出口并没有大的变化。在5、6月份时，中国出口的减速更多是受到日本供应链中断的影响，而近期出口的下滑，更多是因为欧债危机对欧元区需求的打击以及商品价格的快速回落。

　　欧美经济影响外需，但减少程度仍难定论。“目前尚不能确定中国出口增速是否进入下滑通道。”高盛中国经济学家宋宇认为，“贸易数据通常波动较大，尚需更多的数据方能判断9月份数据是否体现了根本增长势头的改变。”

　　但宋宇同时表示，出口同比增速在一个月内下降7个百分点会加剧政府对于未来经济增长的显著担忧。

　　瑞银证券则更为悲观，认为未来12个月中国经济增长的最大风险来自全球经济的减速或衰退。将中国2012年的出口额增速预测从12%下调至5%，并将实际出口量预测从9%下调至6%。“预计四季度中国GDP同比增长8%， 12月中央经济工作会议中会对政策基调转向，明年年初或会有一波小幅经济刺激政策。”