地方融资平台生死真相：至少1734家亏损

　　文/李经纬

　　地方政府拥有超越法律法规的、无法加以有效监控的权力的体制因素未有揭示，这才是造成融资平台及其贷款风险产生的根本原因。5年至15年间，融资平台还贷危机可能相继出演，为数众多的融资平台将濒临倒闭，金融危机迹象显现。届时，面临偿债危机的融资平台将进行债务股权化等金融创新，引入民间资本或谋求上市，从而向国内外民间经济主体转移风险

　　2011年7月云南省投资控股集团转移其核心资产，即其控股的云南电力投资公司和其他所参股的电力企业将转移至正在组建的云南省能源投资集团公司中，这引起了市场对城投债有可能引发地方债务违约的多米诺骨牌效应的担忧。近几个月来，随着央行、银监会及审计署关于融资平台贷款余额数据的出台，地方政府融资平台一波又一波地成为社会各界关注的热点。融资平台受如此热议是因为平台贷款是地方政府债务的最主要构成部分，其发展态势有可能导致银行业金融风险以及中央和地方政府的财政风险，甚至可能引发社会危机，所以融资平台是关系中国经济发展的重要社会问题。然而，融资平台的“生死”真相究竟如何？

　　贷款余额或达10万亿

　　根据审计署2011年第35号审计公告的数据，截至2010年底，全国地方政府性债务余额107174.91亿元。据悉，在2010年底的地方政府性债务余额中，有51.15%共计54816.11亿元是2008年及以前年度举借和用于续建2008年以前开工项目的。

　　1997年以来，地方政府性债务规模随着经济社会发展逐年增长。1998年和2009年，债务余额分别比上年增长48.20%和61.92%。2010年的债务余额比上年增长18.86%，但增速下降43.06个百分点。不难发现，两次世界性金融危机期间，地方政府债务都达到峰值。

　　截至2010年底，从政府层级看，全国省级、市级和县级政府性债务余额分别占29.96%、43.51%和26.53%；从借款来源看，地方政府性债务余额中，银行贷款占79.01%。从偿债年度看，2010年底地方政府性债务余额中，2011年、2012年到期偿还的占24.49%和17.17%，2013年至2015年到期偿还的分别占11.37%、9.28%和7.48%，2016年以后到期偿还的占30.21%。至2010年底，省、市、县三级地方政府负有偿还责任的债务率，即负有偿还责任的债务余额与地方政府综合财力的比率为52.25%，加上地方政府负有担保责任的或有债务，债务率为70.45%。地方政府负有担保责任的或有债务和政府可能承担一定救助责任的其他相关债务2010年的逾期债务率分别为2.23%和1.28%。

　　需要指出的是，审计署关于融资平台数量及其贷款额度的数据相对真实数据应该是偏低的，即使排除统计标准不同的因素也是这样。高盛、央行和银监会出台的相关数据便可看出端倪。高盛认为，2010年地方融资平台贷款规模约为9.1万亿元(在当年人民币贷款余额中占比17.8%)，其中2.8万亿元贷款重新归类为商业贷款后，融资平台贷款余额应为6.3万亿元。央行发布的《2010年中国区域金融运行报告》则指出，截至2010年末各地区政府融资平台贷款占当地人民币各项贷款余额的比例基本不超过30%，融资平台贷款约14.376万亿元。银监会官员称融资平台贷款余额约9.09万亿元，占全部人民币贷款的19.16%，平台公司9800余家。

　　笔者调查发现，相当数量融资平台及其贷款统计可能缺失。自中央政府2010年6月发出对融资平台的清理整顿通知以来，地方政府、平台公司对中央的清查清理措施的出台高度敏感并发自内心地抵触，希望本行政区域的融资平台尽可能少地被纳入中央的视野，央行、银监局等相关地方监管机构迫于复杂关系，有的也配合地方政府的这种逃避行为。在和融资平台高管的交流中，笔者发现，在一些2010年上半年被认为是融资平台的公司在正式上报时没有被纳入融资平台范畴，上海、江西、黑龙江等地都存在这种情况。

　　融资平台重大数据真相是：考虑地方政府防范万一的心理以及地方政府与各监管机构的关系环境，有理由相信省以下政府完全有可能在本区域留下一个融资平台以防被中央清理干净。这样，考虑全国有392个市级、2779个县级政府，可能还有3000多家融资平台没有被纳入审计署的统计数据，结合高盛、央行及银监会的统计数据，全国约有1万家融资平台及10万亿的融资平台贷款余额——审计署关于地方政府10.72亿元的债务余额改成融资平台的贷款数据要可信得多，那么，省级、市级和县级政府性债务余额分别约为3万亿、4.35万亿和2.65万亿。

　　至少1734家融资平台亏损

　　至2010年底，有至少358家融资平台公司通过借新还旧方式偿还政府负有担保责任的债务和其他相关债务1059.71亿元，借新还旧率平均为55.20%；至少148家融资平台公司存在逾期债务80.04亿元，逾期债务率平均为16.26%。由于融资平台公司举借的债务资金主要投向回收期较长的公益或准公益性项目，盈利能力较弱，至少1734家融资平台出现亏损。

　　由于融资平台债务大量增加， 而无论是土地抵押还是收益权抵押贷款，都是构成地方政府的潜在债务，随着其风险的累积和显化，引起了中央对融资平台的高度关注。2010年6月，国务院出台“19号文”，要求地方各级政府对融资平台公司债务进行一次全面清理，此文被称为“指导原则”；8月，财政部、发改委、央行、银监会联合下发通知，对“19号文”相关概念进行了更细化的规定；2011年，《国务院办公厅关于做好地方政府性债务审计工作的通知》下发，要求审计署对全国地方政府债务情况进行一次全面审计，一时间山雨欲来风满楼，带有浓厚“历史背景”的融资平台在整治风暴漩涡中心面临生死大考。

　　目前融资平台分化发展迹象显现。部分全覆盖型融资平台还贷及经营状况良好，发展前景向好。比如上海城投、云南城投、重庆城投及以外向资源项目承揽为特征的哈尔滨城投经营状况良好，有的甚至在国内外上市。绝大部分的半覆盖及无覆盖型融资平台，由于中央对融资平台的政策总体收紧，进一步融资陷入困境，经营难以为继。

　　症结在地方政府权力“无限”

　　融资平台及其贷款规模惊人，系统性风险凸显，局部风险如剑悬空，若不加清理整顿和有效治理，势必引发严重的地方政府乃至中央政府的债务风险。而要对融资平台进行清理整顿和有效治理，则有赖于揭示融资平台及其贷款风险产生的根本原因。那么风险产生的原因究竟是什么？

　　尽管众专家学者进行了不同角度的分析，但基本对潜藏的深层次体制因素——地方政府拥有超越法律法规的、无法加以有效监控的权力的体制因素未有揭示，实际上这才是造成融资平台及其贷款风险产生的根本原因，否则专家学者们所阐述的其他各种因素或者不会出现，或无法有效发挥作用，或作用极其有限，不可能到达引发危机的程度。

　　可见，要从根本上解决融资平台及其风险就必须铲除政府拥有无节制权力的体制因素。否则，即使融资平台消失了，引发各类地方政府债务危机的其他类似机构或机制还会出现！在体制因素无法解决之前，中央政府及有关机构出台的各类政策不过将导致某些表象因素的变化，融资平台仍然会在根本体制没有得到改善的大环境下演进、发展。

　　利益相关方如何后续博弈

　　融资平台未来究竟会如何演进发展？在此有必要对融资平台的产生发展机制进行分析，这个机制实际上就是融资平台重大利益相关各方的博弈机制。重大利益相关方包括平台公司、地方政府及其相关机构、中央政府、放贷银行、金融监管机构、一般民众。

　　在融资平台产生、发展的过程中，对融资平台发展持强烈支持意愿的是融资平台和地方政府；中央政府对融资平台发展总体上持反对态度，但由于顾忌各方面因素，鼠首两端；放贷银行的态度取决于中央政府的态度，在中央政府态度不明确但又不支持时，它的总体态度是谨慎对待，但是不反对融资平台的生存和发展，从银行业绩的角度看，考虑到避免对融资平台坏账的显性化，银行不赞同对融资平台实行大规模的关停措施；因为融资平台贷款风险对金融监管机构不形成直接的利益威胁，所以金融监管机构的态度基本取决于中央的态度；普通民众在融资平台贷款没有对他们的财务能力形成显著压缩时，也漠不关心，但一旦对他们的财务能力形成显著压缩，他们将可能制造社会乱象甚至社会危机，这点是中央政府高度关注的。

　　由此可见，当融资平台没有出现显著贷款偿还危机时，对哪一方都不会形成现实压力，因而也不会有坚定反对者，在此环境下融资平台将继续存在和发展。笔者在调查中发现，没有任何一家平台公司受到关停剥离等处理。比如上海一家某区级融资平台，有些项目由于无法产生现金流，而且资金需求巨大，本该剥离由财政资金加以解决，但是由于地方政府态度，剥离基本无法实现。上海尚且如此，其他地方更自不待言。不仅关停剥离很难实现，有些地方政府还在组建新的融资平台，这在县市级及乡镇级的行政区域表现最为突出。在还款期还没有到来时，一切可能只是暗流涌动，但表面风平浪静；然而还款期一旦到来，支付危机必将显现，最近出现的云南高速公路建设融资平台近千亿贷款违约就是支付危机出现的一个典型案例。上海城投债务转换及7月份的云南省投资控股集团核心资产划转组建新公司的现象也预示着其支付危机未来可能出现。一旦支付危机大面积出现，则融资平台的发展将会呈现较为复杂的形势。

　　大风险在5年后

　　由于融资平台的贷款绝大部分是在5年以上，所以5年内大面积的支付危机将不大会出现(当然还款期在5年以下的融资平台将会导致局部支付危机的出现，云南高速、上海城投的案例就是这样融资平台的一份子)。5年内，融资平台将会在各方的争议声中继续发展前行。由于动力不足，中央政府难以推出强硬的现实整顿措施，但由于融资平台已经纳入了它的关注视线，所以，融资平台获得贷款的机会将逐渐萎缩，而财务状况极度不佳、同时又得不到地方政府强力支持的部分融资平台将逐渐难以为继，进而可能需要重组。融资平台的纯公益性项目可能需要剥离出来交还给政府或设立专门机构进行运作，半公益性项目仍然留在融资平台，但需要进行一定的财政补贴，盈利项目无异议地继续留在融资平台；有些融资平台还可能引入民间资本，合作经营；少部分的融资平台可能会因为其财务状况极度恶化而需要完全关闭，其债务将在地方政府、银行及中央政府之间做适当分摊。

　　5年至15年间，融资平台还贷危机可能相继出演，为数众多的融资平台将濒临倒闭，金融危机迹象显现，出于维护经济持续发展及社会稳定的动机，中央政府不得不痛下决心对融资平台进行清理整顿、关停并转。届时，中央政府、地方政府及金融机构将联手对金融机构的融资平台贷款坏账进行处理。面临偿债危机的融资平台将进行债务股权化等金融创新，引入民间资本或谋求上市，从而向国内外民间经济主体转移风险，稀释或者解除融资平台的债务风险。由于民间经济主体体量巨大，风险承受能力强，通过金融创新和企业上市等手段向民间经济主体转移风险解决融资平台形成的贷款存量完全没有问题，因而这个手段可能是融资平台解决债务危机的一个自然选择。同时，融资平台可能进入大规模并购重组、公私合营及上市融资的阶段，因为只有通过这些措施，融资平台的经营效率和经营稳健性才有可能出现质的提升，从而使融资平台摆脱生存危局，走向健康发展。

　　从长远看，竞争性盈利业务由非上市国有控股融资平台进行运作，效率方面的弊端将逐渐显现，因而竞争性业务可能从非上市国有控股融资平台剥离，由民间资本经营，非上市国有控股融资平台主要经营半公益性项目。而已上市融资平台实际已成为公众公司，不应再视为地方政府融资平台。

　　(作者系和君咨询集团合伙人)