荆宝洁

　　信贷没有放松。

　　7月6日晚央行再次宣布加息，自2011年7月7日起上调金融机构人民币一年期存贷款基准利率0.25个百分点，调整后将分别升至3.5%和6.56%，其他期限利率也随之调整。此次加息后，房贷利率破七，创下近10年最高。

　　有网友戏谑称，“银行加息我买房的心死了，姚明退役了看球的心灰了，捐款遭遇郭美美心冷了。”

　　据了解，7月加息是去年10月来的第5次，今年的第3次。去年1月以来，央行共11次提高存款准备金率，今年以来更是保持每月一次的频率。经济学家称下半年还有加息的可能性。

　　就像“煮青蛙”的温水，加息、提高存款准备金率，累积的效应不断给楼市增压。西班牙银行高级经济师陈世渊在接受本报记者专访时表示，政府的进一步紧缩政策会导致房价出现下滑的拐点，但幅度应该不会超过10%。

　　许多业内人士关心的是，在持续两年的信贷紧缩之后，即使行政调控退出，以加息为代表的市场手段，能否将房地产市场逼入一轮调整周期？

　　加息周期并未结束

　　频繁的提高存款准备金率，频繁的加息，让人想起了2007年。

　　陈世渊指出了其中的异同。他认为，本轮加息和2007年加息的共同背景都是经济中存在着高房价和高通胀，或者可以说是经济存在局部过热。政府通过加息和提准来控制房价和稳定物价。当然，本次的通胀比2007年要低得多。

　　陈世渊总结，在经济过热的共同背景下，本轮加息和2007年有着下面几个主要区别：

　　首先是货币供应量上的不同。上轮加息的货币供给较为正常，年同比增率为17%-18%，而本轮货币供应量超常，2009年底接近30%。2008和2009两年的4万亿经济刺激计划，有效地拉动了中国经济，使我国免于陷入因为国际金融危机的冲击而造成经济衰退。

　　然而4万亿遗留下来天量货币，以及人民币升值预期带来的资本流入，导致经济体系内流动性泛滥，无可避免流入房地产和其他商品市场，造成房价物价大幅上涨。

　　另外，4万亿投资带来的低效率投资和资源浪费，一方面造成高亢的短期需求，另一方面无法形成长期有效的产出。这使得经济体系在今后几年都将面对地方政府债台高筑，银行坏账率攀升等严重问题。一定程度上，地方政府(或投融资平台)由于高负债(大概9-13万亿之间)，利息支付成了严重负担，加大了中央加息的难度。

　　当前国际环境较为恶劣，美国经济持续低迷，欧洲债务危机阴魂不散，而年初日本经济受到地震重创。出口需求减弱的同时，国际贸易保护主义也再现端倪。这都对我国的出口前景留下了阴影。

　　国际环境恶化也同样表现在国际流动性过剩。这一方面抬高了大宗商品(特别是石油和有色金属)的价格，令输入性通胀推高国内价格水平；另一方面，加息以及人民币升值预期吸引热钱流入，资金注入已经泛滥的国内流动性，抬高了国内物价。在这种国际环境下，政府对于加息更加小心谨慎，担心在出口前景不明朗的情况下过度压制内需会导致经济硬着陆，另一方面加息的效用也被导入型通胀和热钱流入在一定程度上抵消。

　　相比2007年的利率和存款准备金的频频提高，本轮货币紧缩以回收流动性为主，而央行在提高利率上显得较为谨慎。“我们需要认识到中国当前信贷资金市场的两个事实：第一个是长期负实际利率并没有因为此次加息而改变；第二个此次加息后，官方基准利率和民间利率依然存在较大利差。”陈世渊认为，从宏观层面上讲，本轮加息周期步伐虽然可能会减缓甚至暂停，但是本轮加息周期并没有结束。

　　国家发改委下属的国家信息中心发布最新报告称，中国通胀预期仍较为强烈，对消费增长的负面影响较多，央行应进一步加息以扭转“负利率”局面。报告称，“负利率”(CPI涨幅超过存款利率)非但不会刺激当期消费的增加，反而削弱居民未来的消费能力。

　　融资成本继续上升

　　每加一次息，都会大幅增加开发商的融资成本。加息对房企融资的影响并不仅体现于银行贷款，而是同时伴随其他融资渠道成本的飙升。

　　西班牙银行研究发现，银行贷款是传统房地产开发商最主要的资金来源之一，房地产相关贷款也是银行的主体高回报低风险贷款。然而，近年

　　来在中央一系列宏观调控下，银行对房地产贷款日趋严格(保障房贷款除外)。虽然房地产商也通过发债和扩充资本金等方式筹集部分资金，但是规模仍然较小。陈世渊指出，通过分析发现，利息支出对房地产商并不是个问题，房地产商现在的主要问题是拿不到贷款。加息对房地产商已经严峻的贷款环境基本上没有很大的影响。从供给上讲，房地产商短期内依旧会面对资金困境，大量积压存货使得拿地热情会保留在较低水平，商业房地产开发亦会维持在低位。

　　信托公司却会因为加息而再度提升房地产企业的融资门槛。2011年上半年共发行集合资金信托产品1456款，计划募集规模3745.88亿元，平均期限14.28个月，平均年化预期收益率9.46%。其中资金运用于房地产领域的信托数量为343款，超过总量的40%。其平均的年化收益率高达10.86%，在各类信托产品中仍然处于明显的领先地位。

　　但越来越多的迹象表明，即便房地产信托收益已远超其他信托品种，房地产信托的收益还在攀升。6月下旬，在香港上市的融创集团先后两笔高息信托融资引发市场关注。据悉，该信托计划为期17个月，年利率高达17%，为今年以来正式公布的地产信托最高年利率水平。如果加上信托手续费用及融资渠道费用，融资成本突破20%已无悬念。融创集团还表示，如果收购在约定的17个月期间届满后尚未进行，信托计划期限将自动额外延长29个月，并以23%的年利率支付偿还代价。

　　信托业内人士邓举功告诉本报记者，很多开发商都缺钱，信托公司也会视企业资质区别对待。据其透露，大国企一年期的信托融资成本在14%-15%，民企通常是20%左右，而中小企业达到了30%。邓举功告诉记者，信托公司的融资成本是最接近市场真实利率的。现在有很多开发商都在求助信托公司，发行新的信托把老的信托置换了。

　　另据一位不愿透露姓名的信托公司高管透露，去年，监管层还对房地产信托的发行睁一只眼闭一只眼，但今年，随着房地产信托业务量的大幅度增加，银监会频频预警房地产信托的风险，部分公司需要逐笔申报房地产信托融资，一些企业因为申请周期加长，不得不放弃。而某些信托公司更是被叫停了房地产信托业务。

　　开发商的融资环境继续恶化，导致出现的局面是，自有资金的大幅度增加。全国工商联房地产商会会长聂梅生指出，以往开发商自有资金正常的水平是在35%左右，其他是银行贷款和融资，但现在开发商的自有资金占的比例已经超过60%了。

　　21世纪不动产市场发展中心副总裁林蕾指出，房地产信贷政策是决定房地产市场运行最重要的因素，此轮加息给房地产开发商及整个房地产市场以“紧缩”的信号，将进一步增加房地产企业的负担。

　　房贷之重

　　银行业内人士表示，若不考虑存量房贷利率7折的情况，房贷利率已升至最近10年来的最高水平。沉重的利息已经明显抑制了需求。

　　据21世纪不动产预计，加息所带来房贷成本增加之时，不少拥有多套住房的房主或将选择将房源释放出来，投入存量房市场中出手，一定程度上将增加存量房市场的供给。

　　链家地产市场研究部首席分析师张月认为，7月7日起央行加息后，负利率程度减小，在长期的购房成本增加及价格预期的影响下，势头渐起的高档住宅市场成交有所萎缩。

　　根据链家地产市场研究部统计，中高端二手住宅成交量比6月同期下降5%，是今年4月、5月同期高档住宅连续2月上涨后的首次下降。张月认为，此前在深度负利率状态下，近期购房者对于中高端住宅的关注度有明显的提升，链家在线十大热点楼盘已经发生明显的变化，其中均价3万以上的项目由5月的2个增加到5个。大部分客户由于中高端住宅较好的保值、增值特性，利用有限的购房名额为资金寻求出路。但7月6日宣布加息后，负利率程度将逐渐减轻，对中高端客户的心态会产生一定影响，刚刚见涨的成交势头将被逐渐熄灭，中高端市场购房者心理预期产生较大变化，将首现观望态势。

　　市场手段无法单独起作用？

　　如果说2007年的加息周期，是推动2008年房地产市场进入深度调整的重要因素，那么，2010年这一轮力度并不亚于2007年的加息和信贷紧缩，当楼市调控的行政手段退出之后，它能否将房地产市场再度带入调整周期？

　　陈世渊表示，根据他们的研究，在我国，短期的房价与通胀和货币发行高度相关，与利息关系不大。另外国际经验以及相关学术研究也未能证明房价和利率的相关性。这可能由于利率和房价的互为因果关系：比如低利率可以造成高房价，但高房价时期政府出于调控高房价亦会提高利率，所以低利率和高利率都可以和高房价同时存在；同样，低房价也可以和高利率和低利率同时并存。另外，利率作为一种货币政策工具，具有间接性和时滞性，调控效果有限(如前所述的我国的当前提高利率的有限效果)。所以在经验分析上暂时没有一致认可高利率导致低房价的结论。

　　北京师范大学金融研究中心主任钟伟认为，如果行政调控手段放开，市场机制很难会对房地产市场起作用。从5到10年的长周期来看，市场机制可以起作用，但在短周期内，很难发挥明显作用。

　　限购、限贷，已经积累了大量的刚性需求和投资性需求。如果放弃行政手段，对房价的调控将前功尽弃。因此，钟伟认为，政府放弃行政手段调控的可能性非常小。今年年底，开发商的资金缺口将进一步显现。除了限购手段外，加息大大抑制了需求，购房者的负担十分沉重。但如果放开限制，一些购房者仍旧可能不顾财务成本，铤而走险。

　　

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