瑞银沉沦

　　本报记者 陆玲 发自北京

　　瑞银证券正遭遇一场史无前例的信任危机。

　　瑞银证券今年以来保荐的为数不多的两个项目，即比亚迪和庞大集团，上市后首份半年报均告“变脸”，其中比亚迪三项指标垫底，庞大两项指标位列倒数前三名。

　　作为中国证券市场上首家由外资直接入股的全牌照证券公司，其保荐代表人也有着多年从业资格，如此拙劣的表现着实让市场错愕，瑞银证券也因此被推到了风口浪尖。

　　“瑞银证券注意到最近媒体关于比亚迪和庞大集团IPO的报道。瑞银证券勤勉履行IPO保荐机构义务，并将继续遵照中国监管部门相关要求，履行监督责任。”瑞银证券发言人JoannaSin告诉时代周报记者。

　　只荐不保

　　将瑞银证券推到风口浪尖的是比亚迪8月24日发布的半年报。

　　其半年报数据显示：比亚迪上半年实现营业利润3.27亿元，同比下降87.55%；实现净利润2.75亿元，同比下降88.63%；实现扣除非经常性损益后净利润1.71亿元，同比下降92.13%。其中，在营业利润、净利润、扣除非经常性损益后净利润等财务指标的降幅上，均在中小板垫底。

　　而比亚迪挂牌中小板上市时，其保荐代表人瑞银证券保代人汤双定、丁晓文激情饱满的演讲还犹在耳畔，“请广大投资者拭目以待”，并邀请“广大投资者共同分享公司发展的丰硕果实”。事实是，比亚迪2011年上半年净利润不但没有达到预期，反而同比大幅下降近九成，这给了瑞银一记响亮的耳光。

　　几天后的8月29日，瑞银保荐的另一家公司，庞大集团发布上市以来的首份半年报业绩：上半年实现营业利润5.15亿元，同比下降40.36%；实现净利润4.1亿元，同比下降36.2%；实现扣除非经常性损益后净利润3.51亿元，同比下降43%。在营业利润、扣除非经常性损益后净利润等财务指标的降幅上，均列沪市主板倒数前三名。

　　瑞银证券今年以来保荐的为数不多的两个项目全军覆没。作为保荐机构，本应该在上市之初对公司资质进行尽职调查、在上市后又需要跟进持续监督，瑞银证券的相关保荐人被质疑未有尽责。

　　作为保荐机构，瑞银证券在两公司IPO招股书中风险提示严重不足。翻看比亚迪招股书，瑞银证券只字未提经销商退网带来的风险、以及国家取消低排量汽车销售补贴带来的市场风险等；甚至未提及汽车销售市场的景气度出现了转折的风险，从而未做到风险尽职调查的责任。

　　“比亚迪汽车销量的下滑，除了政策大环境外，经销商的退网是主要原因之一。瑞银方面有意模糊概况。”一位参加比亚迪路演的投资公司研究总监告诉时代周报记者，“如果瑞银充分揭示了这种业绩风险，显然很难在发审委那里过关。”

　　瑞银证券预计庞大集团公司2011年净利润将达到18.1亿元。但现实却是公司上半年业绩同比下降36.2%。在很多行业人士看来，上半年净利只有4亿元的背景下，庞大集团若要完成瑞银证券上述预测指标可能性极小。从比亚迪中期业绩来看，全年营业利润踩过下滑50%的“红线”已是意料之中。按照相关规定，保荐代表人受罚是大概率事件。

　　根据保荐业务管理办法第72条，发行人在持续督导期间，公开发行证券上市当年营业利润比上年下滑50%以上，中国证监会可根据情节轻重，自确认之日起3个月到12个月内不受理相关保荐代表人具体负责的推荐；情节特别严重的，撤销相关人员的保荐代表人资格。

　　研报独立性遭质疑

　　瑞银证券零售行业分析师赵琳、潘嘉怡撰写的庞大集团投资价值分析报告中，提出“随着公司近年销售网络的扩张，销售费用率及管理费用率主要将跟随前线销售人员及管理人员数量及成本的提高而上升”，却依旧预计庞大集团今年净利润将至18.1亿元。事实是，正是销售费用、管理费用的大幅增长导致庞大集团上半年净利润大降36.2%，仅4.04亿元。

　　逻辑何在？有投行人士在微博(http://weibo.com)上质疑，“研究部上百号人拼死拼活干一年也就是几千万佣金，连发工资都得靠给投行项目写报告分成，这种情况下，研究部何谈客观性？”

　　“研究员被投行利益要挟是普遍问题。只是程度有深有浅而已。”有券商分析师（日信证券分析师吴煊）告诉时代周报记者。“像瑞银这种国际大行，一般的研究报告还是有一定水准和风范的，但在比亚迪和庞大的问题上，错得离谱。这不是能力问题，更多是道德的问题。”

　　瑞银投价报告预计比亚迪公司2011年、2012年、2013年的净利润将分别增长-19.6%、70%和14.2%，分别达到20.3亿元、34.5亿元和39.4亿元，三年复合增长率为16%。比亚迪半年报的数据显示，相差太远。

　　对于瑞银证券而言，由于其承销保荐费用直接与企业募资规模挂钩，越高的发行价格显然可为其带来更多的中介收入。凭借着庞大集团的高价发行，瑞银从庞大集团一单业务获得了2.28亿元巨额“佣金”。对于瑞银来说，不管庞大集团跌不跌，数亿甚至十亿元的保荐费用落入囊中。

　　瑞银证券发言人JoannaSin在接受时代周报记者采访时表示，“我们已经与证监会沟通过。瑞银内部有严格的风控、内控制度。可以说，瑞银的整体研究能力比一般的证券公司是要好的。”但据搜狐金罗盘券商研究能力评测的数据显示，在最近60日的中线测评里，瑞银共发了217份研究报告，成功率29，成功率仅为13.36%，排在所有券商倒数。

　　今年7月，证监会披露2011年证券公司分类评级结果，96家受评公司全部为正常经营公司，中信、中金、申银万国等16家券商被评为AA级，A级券商有24家。去年国泰君安、中信、中金、光大、国信、海通、华泰、银河、招商、中信建投等10家证券公司已评为AA级，此次安信、广发、申万、齐鲁、平安和华西证券6家是首次拿到AA级。合资投行中，高盛高华获得A级评价，而瑞银证券仅获得B级评价。

　　这个分类结果是证券监管部门根据审慎监管需要，以券商风险管理能力为基础，结合公司市场竞争力和合规管理水平，对券商进行综合性评价，主要体现的是券商合规经营、财务稳健和风险控制的整体状况。

　　瑞银沦陷

　　其实，瑞银保荐的公司上市后业绩大变脸的不仅仅是比亚迪和庞大。

　　瑞银证券在中国内地承揽的第一个IPO项目西部矿业，就被质疑存在发行保荐质量问题。瑞银证券对西部矿业重要股东实际控制人这一重大变化信息,在项目审查过会期间并没有向中国证监会发审委如实反映。

　　2007年10月11日，瑞银亚洲矿业主管白仲义在其撰写的中国神华H股的投资评级报告中，将中国神华H股的目标价从此前的35.15港元陡然提升至101港元。在很短的时间内，神华基本面不可能发生太大变化，这种预测曾沦为笑谈。

　　相关数据统计，最近5年，瑞银证券参与主导了12家企业的IPO保荐，其中上市后一年内破发为7家，且均集中在本应业绩相对稳健的主板中。而大部分保荐企业上市业绩都出现了大幅变动。比如中国中铁上市后半年跌去61.1%，中海集运、美邦服饰等。作为国内唯一一个具有全牌照和管理权的合资券商，瑞银被誉为国际化和本土化兼备。其投行业务在中国的推进也算顺风顺水。但去年瑞银最为资深的中国投资银行家蔡洪平辞职被指对瑞银冲击很大。在蔡洪平的领导下，瑞银成为中国股票承销方面首屈一指的全球性投行。

　　虽然瑞银证券亚洲投资银行部主管金弘毅接受媒体采访时表示，当前不少中资券商都在积极推动自身的国际化进程，但恐怕仍需假以时日，而瑞银会力争通过加快自己本土化的进程来缩小差距。但瑞银被指为已经在吃老本。

　　拷问保荐机构问责机制

　　上市公司业绩变脸频繁，保荐机构该当何责？根据保荐业务管理办法第七十二条(下称72条)，发行人在持续督导期间，公开发行证券上市当年营业利润比上年下滑50%以上，中国证监会可根据情节轻重，自确认之日起3个月到12个月内不受理相关保荐代表人具体负责的推荐；情节特别严重的，撤销相关人员的保荐代表人资格。

　　公开信息显示，至今尚未有保荐代表人因72条的保荐公司业绩变脸而受到监管层相应处罚。在二季度召开的保荐代表人培训中，监管层相关人士表示，拟上市企业“粉饰”申报材料已一个突出问题。资料显示，目前证监会已将90家拟上市公司列入黑名单，其中50家企业因IPO材料造假被迫撤回申请，另外40家企业则因申报材料造假在IPO过会时被否。

　　保荐人“重发行保荐，轻持续督导”已是普遍问题。直到现在，保荐人也没有改变对持续督导的轻视。投行人士告诉时代周报记者，现在保荐人还相对稀缺，往往业务繁忙，工作重心主要在IPO发行保荐，很少有时间进行项目的实地核查。

　　而违规成本过低，则是保荐人只荐不保和粉饰业绩的根本原因。

　　虽然今年4月，证监会在全国范围内普查“业绩变脸”IPO公司的保荐情形，6月对海普瑞保荐人冒友华、王韬出具警示函，指出其在海普瑞IPO中未能勤勉尽责。在部分市场人士看来，这样的处罚力度依然太轻。“通过一次不尽职的保荐行为，保荐人已经获得高收益，还在乎黄牌警告吗？何况被查及被警告的保荐人只是极少数。”财经评论人皮海洲建议说，应当进一步加大追究保荐机构的法律责任的力度。

　　（陆玲）