欧元“僵尸化”： 主权债务危机和银行危机的“叠加效应”

　　刘晓忠

　　近日，欧元区主权债务危机持续强化的风险烈度正聚敛成强大势能，向欧洲银行业展开俯冲，而次贷伤口尚未愈合的欧洲银行业再度深陷主权债务风险敞口的冲击，使欧元区炙烤于主权债务危机与银行业风险的腹背夹击之中。

　　9月14日穆迪降低法国兴业银行和农业信贷集团的长期债务评级，并把法兴银行和巴黎银行评级展望设定为负面，可看作是欧洲银行系统风险恶化的直接反映。但穆迪的降级只是暴露了市场对欧洲银行业的风险警示，实际上在穆迪降级国际金融市场中其他金融机构为规避风险而婉拒了诸多欧洲银行拆借美元流动性的诉求，从而导致法兴银行等陷入融资和流动性枯寂之中。

　　不过，穆迪对法兴银行等的降级警示促使欧洲央行、美联储等全球五大央行于9月15日联手启动掉期交易机制向欧洲金融机构释放美元流动性之应急措施。

　　坦率地说，希腊国债之于欧洲银行系统仅是冰山一角，而且当前欧债危机向欧洲银行业的风险传导链是顺畅的，且欧盟等采取的应对措施难以斩断这一传导链。国际清算银行的数据显示，截至2010年底欧洲银行持有的希腊总债务实际达1363亿欧元，希腊私人部门债务风险烈度并不低于希腊国债。同时，当前仅德法银行业持有的爱尔兰、意大利、葡萄牙和西班牙等的债务总额就达万亿欧元之巨，这意味着问题国债风险溢价上升将给欧洲银行业带来巨大损失，甚至欧洲银行危机。

　　不仅如此，当前欧盟等应对欧债危机的流动性纾困等系列政策，不仅未能遏制欧债危机的蔓延，相反欧盟若继续不惜血本地扩展救助规模，问题国家在市场发行国债的难度和成本将更高，甚至导致其丧失市场融资资格，而最终只能依仗欧盟的输血，欧洲银行持有的问题国债则将因市场无人问津而失去流动性，导致巨额减值损失和流动性风险，从而加剧欧元区主权债务危机向欧洲银行系统的风险传染。

　　无须讳言，欧洲央行直接购买问题国债等也只是隔靴搔痒。由于欧洲央行本身的资产不超过800亿欧元，且欧洲央行不具有发行基础货币购买国债的权限，欧洲央行购买成员国国债的资金规模将取决于欧洲金融机构存缴的准备金和超额准备金，这使得欧洲央行购买成员国国债的规模将很难实质性突破。而即便欧洲央行获得其管委会授权可以敞口在市场收购问题国债，也只是欧洲银行系统所持有的问题国债被或直接或间接地借助欧洲央行由表内暂时移至表外，而非缓解主权债务危机向欧洲银行系统的传导。

　　事实上，今明两年希腊、葡萄牙、西班牙和意大利合计到期的国债将达7240亿欧元，问题主权债务的到期意味着欧洲银行系统将面临最具现实的选择：要么折价清算而由浮亏变为实亏，要么购买问题国家发行的新债以替换旧债，进行问题国债展期。同时，欧洲央行和欧盟对问题成员国的流动性纾困，都是为问题成员国顺利在市场融资——欧洲银行继续购买问题国家发行的新国债，创造条件。

　　因此，当前欧洲银行系统除了选择是尽快由浮亏变实亏与忍受长期的流动性风险和风险资产减值损失等考验外，已无其他选择；殊不知，由于问题国家发行的新国债风险不会实质性地低于现有债务，这使得任何形式的债务展期和延期都给欧洲银行系统带来复杂、不可预见的流动性风险考验。

　　坦率地说，当前即便最坏地出现欧元区解体和欧元消失也难以解除主权债务危机和银行系统风险的双重风险叠加之考验。如即便希腊等退出欧元区采用新货币，新货币兑欧元等的大幅贬值虽会增强其出口竞争力，但新货币汇率的不稳定将牵制其在国际金融市场融资。

　　而此时问题国家的债务继续用欧元计量，那么将加重问题国家的债务负担，而这将迫使问题国家采取冰岛的策略宣布国家破产而逃避债务，从而导致欧洲银行系统风险暴露；若问题国家债务根据新货币与欧元的初始汇价而折算成新货币计价的债务，随后这些国家货币的贬值同样让欧洲银行系统面临失血性重挫。而假如是德国等退出欧元区并采用新货币，则德国的新货币将兑欧元大幅升值，这将对欧洲银行系统尤其是德国银行产生冲击，而问题国家的主权债务危机也难以有效遏制，相反失去德国等的欧元区将会变成第二个肩负巨额外债的非洲。

　　因此，深陷主权债务危机和银行业风险的欧元区，使得欧元区任何形式的解体和欧元消失，都不符合欧元区任何国家的利益。而若欧元区不推进系统性改革和加快政治一体化进程等，摆在欧元区诸国面前的将是长期的经济冰冻和欧元的僵化。