国债黑洞

　　欧债问题在紧缩、援助、再紧缩、再援助的循环中愈演愈烈，原因在于现有的救助机制没有解决欧元区的主要矛盾

　　记者 李航

　　2011年秋，随着还款高峰日期的逼近，欧元区经济再次面临生死考验。

　　然而，在欧元区危机最为深重的国家——希腊的首都雅典，《财经国家周刊》记者看到的则是另外一番景象：整个8月份，平日拥堵不堪的市区道路变得无比通畅，这座300多万人口的城市宁静无比。从政府高官到普通百姓，甚至连在市中心宪法广场安营扎寨几个月的职业抗议者都无影无踪——整个希腊都在休假！有钱人去小岛奢侈一番，不那么宽裕的家庭则回到乡间或是在森林中搭起帐篷债务危机仿佛与希腊人彻底绝缘了。

　　当地观察家指出，雅典的平静折射出希腊社会存在已久的顽疾：一方面是政府和民众都习惯于得过且过，缺乏长远规划；二是政府效率不高，执行力度不够。

　　与希腊情形不同，在法国，欧债危机似乎没有明显的症状，只是人们的担忧情绪在上升。马赛一位出租车司机告诉《财经国家周刊》记者，总统萨科奇偏心，只维护富人利益，不顾穷人死活。他说，前两年法国出租车司机能享受一定的运营优惠政策，高速公路过路费比一般私家车便宜，但今年开始，优惠取消了。

　　法国调查机构Viavoice的一项调查结果显示，55%的法国人估计，他们的购买能力将在未来3个月内下降，认为购买力将保持稳定的受访者占31%。

　　担忧加深似乎影响到法国民众的国际主义精神——调查机构Ifop于9月18日公布的民意调查结果显示，68%的法国人反对政府增加对希腊的援助；30%的受访者对希腊提供新一轮援助表示“强烈反对”。与今年6月相比，支持援助希腊的人数显著下降。另有87%的受访者认为，救助希腊的款项将一去不返。不过，大多数受访者都认为，如果希腊得不到救助，欧债危机将进一步加剧。

　　2011年，已经是全球金融危机的第三个年头了。欧债危机没有丝毫好转的迹象，反而愈发难以驾驭。迷雾缠绕的危机，究竟将向何处发展？

　　希腊出局？

　　根据Bloomberg的数据，“欧猪5国”(葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊、西班牙)共计有615.8亿欧元债务要还，其中意大利面临534亿欧元的还款，由此迎来其年内偿债高峰；即使经济形势相对最好的德国，也将在12月面临偿本还息压力。而过了今年，“欧猪5国”还将有约4485亿欧元到期债务。

　　时下最纠结的是希腊。据估算，目前其债务超过4000亿欧元，外债则达到1200亿欧元。债务占其GDP比重一度达到142.8%，远远超过《马斯特里赫特条约》划定的60%的安全界限。2011年四季度，希腊到期的债务量和需要支付的利息将达184亿欧元，然而第一轮援助计划在9月底仅安排了80亿欧元的贷款，1090亿欧元的第二轮援助计划能否通过尚存变数，未来5年希腊违约率高达98%。

　　欧债危机源起希腊，如今又是希腊的问题最为严重。希腊“违约、破产或者退出欧元区”——这个欧元区小经济体的命运牵动了全球的目光。

　　时下最紧迫的当属第一轮援助计划中的80亿援助是否能够如期发放。第一轮援助计划的第六笔贷款原定9月中旬到位，其中欧盟提供58亿欧元，IMF提供22亿欧元。然而，满足其获得贷款条件的希腊中期财政紧缩计划执行地并不尽人意，其削减赤字的进度已经延迟，分析人士预计2011年希腊财政赤字占GDP的比重将在9%，超过7.5%的政府既定目标，希腊政府亟待出台新举措弥补赤字缺口。

　　近期，由“三驾马车”国际货币基金组织(IMF)、欧盟委员会、欧洲央行(ECB)代表团组成的检查团，对希腊财政改革进展展开调查，以判断希腊是否达到国际援助协议规定的目标。但因希腊2012年财政预算案迟迟没有出炉，检查团财政紧缩改革的评估一度中断。贷款发放不确定性陡然增加，市场因此引发对希腊债务违约的担忧。

　　也许是出于希腊违约对欧洲没有好处的考虑，近期希腊财政部一名官员称，希腊接近于同主要的国际贷款协议方达成协议，未来接受援助资金的概率增加，基本上消除了短期立即违约的可能性。欧盟、ECB及IMF与希腊财长的电话会议也取得了进展，希腊将有望得到第六笔80亿欧元的援助。

　　位于布鲁塞尔的国际智库布勒哲尔(Bruegel)经济学家达瓦斯(Zsolt Darvas)告诉《财经国家周刊》记者，“第一轮援助中的第六笔援助能否发放实施仍然尚存变数，即使最后发放、渡过眼前危机，希腊长期的欠款也难以偿清。”

　　7月21日，第二轮救助希腊方案在欧元区17国领导人紧急峰会上获得通过。峰会提出扩大欧洲金融稳定基金(下称EFSF)资金规模，向希腊再提供1090亿欧元贷款，并将贷款利率由现行4.5%降至3.5%，还款期限由7年半延长至最少15年，最多30年。该计划至少可以在2014年之前满足希腊债务融资要求，从而避免债务违约。然而，这些决定尚未得到各成员国议会的批准。希腊第二轮救助计划，遭遇重重考验。

　　反对欧元区救助计划的正统芬兰人党在4月份大选中获得高比例选票后，芬兰新政府宣布对新救助计划提供的任何贷款都必须获得抵押，这意味着希腊需要为1090亿欧元救助款中来自芬兰的那部分(大概2%)提供特别保护，之后荷兰和奥地利等国也要求获得同等待遇。

　　在1090亿欧元的第二轮救助贷款中，芬兰拟出资的比例为1.3%。8月，希腊与芬兰达成协议，为芬兰的14亿欧元贷款提供5亿欧元的担保，担保协议后因德国、奥地利、荷兰等国家的反对而流产。

　　达瓦斯认为，“即使第二轮希腊援助方案实施进展顺利，2014年到期后，市场准入也不可能恢复。”

　　风险扩散路径

　　胶着的形势下，希腊违约的声音愈显突出。

　　有分析人士指出，若希腊最终出现违约，其产生的多米诺骨牌效应将同时重击葡萄牙、西班牙与意大利。就意大利目前的债务总量而言，一旦出现类似希腊的困局，连现有的EFSF也未必能拯救得了。

　　主权违约将在欧洲整个金融行业掀起波澜。瑞银证券经济学家拉里·哈瑟韦(Larry Hatheway)认为，由此所致的持有债券的损失不仅仅会危及希腊的银行，也会置其他有相似的债券持有情况的银行于险境。其经济影响然后可能扩散至欧洲经济。

　　他还指出，鉴于银行持有情况及对手敞口不透明，主权违约可能会迅速在整个欧洲传递(通过银行间信贷减少、借款市场整体冻结)。而信贷违约互换的未知或有负债、保险及养老金领域主权敞口减计的必要，可能令上述结果加剧。这也是美国及新兴经济体领导人越来越警惕局势的主要原因。

　　此外，欧元区违约带来的金融冲击及相关错位，也可能击垮美国、英国及日本已然很脆弱的企业和消费者信心。这是一个大风险，因为日渐减弱的政策刺激、自身政策压力、大宗商品价格上涨的滞后效应及今春日本自然灾害及核灾难带来的供给中断，已经令上述经济体的复苏步伐蹒跚。

　　哈瑟韦认为，世界经济重新陷入衰退，无疑会令投资者忐忑不安，因为和以往不同，货币政策和财政政策“被妥协”，可能无法推动全球经济迅速复苏，出现长期下挫、甚至通缩的几率增加。盈利处于底部，与此相伴的是估值比率处于底部，这意味着股市的下行空间仍不小。

　　德意志银行分析人士认为，如果希腊承认破产的话，其对市场的经济影响，取决于希腊破产是有序的还是无序的。有序的破产可以将其当坏账处理一样，对整个国家应该没有太大影响。如果发生非秩序的破产，将会导致许多银行的破产。

　　索罗斯认为，希腊可以进行有序的债务重组。然而债务重组是欧洲大国德法之间主要的分歧，德国舆论以及政府宁愿债务重组使得更多的负担置于银行和投资者，更少的负担置于德国政府。法国政府则抵制贷款重组。

　　对于是否退出欧元区，分析人士较一致的意见是，即使希腊违约，债务重组，其退出欧元区的可能性也极小。

　　无论希腊还是其他国家，退出欧元区，都会带来重大经济成本，对于希腊，其银行必须脱离欧元区银行体系，发行新的货币，这必然面临挤兑的风险，干扰企业运营，经济下滑加速，甚至面临国家破产境地。

　　瑞银(UBS)认为，弱国离开欧元区，将在离开后的第一年损失其一半的GDP。长期后果则是，希腊央行的低信誉将导致更高的利率和通胀。

　　另外，欧洲各银行所持有的希腊债券，将面临全部4000亿欧元以上的亏损，如果加上前期对希腊的两轮救助，希腊退出的成本，仅欧元区承担规模将超过6000亿欧元以上。

　　希腊退出欧元区带来的示范效应，可能进一步导致欧元及欧元区经济的不稳定，对全球经济贸易会产生剧烈不利影响。

　　“从目前的市场形势来看，任何一个国家退出欧元区都会使市场猜疑下一个退出者，从而导致整个欧元体系信誉也就是欧元的崩溃。欧盟近20年的政治努力将毁于一旦。”达瓦斯说。

　　希腊政府也排除了退出欧元区的任何可能，宣称将竭尽全力满足欧元区领导人7月达成的救助协议，涉及金额1090亿欧元的第二轮希腊纾困方案可确保希腊在一年多的时期内不致违约发生。希腊政府发言人称，“希腊退出欧元区的威胁并不存在，我们正在迅速推进改革进程。”

　　中央财经大学教授卜若柏(Robert Blohm)告诉《财经国家周刊》记者，欧盟救助基金现在需要加强欧洲金融的稳定性，允许其发行欧元债券。欧元债券以及欧盟和IMF新的80亿欧元的贷款将决定希腊命运。

　　在希腊债务濒临“崩溃”、货币联盟成员出现破产危机的形势下，整个欧元货币体系如今也已走到十字路口，面对改革甚至可能解体的选择。

　　意大利陷信用危机

　　北京时间9月20日，标普下调了意大利的信用评级，将主权评级从A+下调至A，并将评级前景设为负面。标普同时也下调了意大利的经济增速预期，认为意大利的经济增长前景和脆弱的政府不能有效削减意大利的政府债务规模，从而导致意大利的负债水平高于此前预期。标普的理由很简单：意大利近期通过的540亿财政紧缩方案不足以改变标普的决定。

　　9月26日，在对意大利债务和7家意大利银行进行评分降级后，标普又将11处意大利A+级大区和省市地区评分降到了A级，据报道，此次标普降级涉及到11处地区中包括米兰、博洛尼亚、热那亚等意大利主要大城市。

　　意大利是欧元区内债务负担仅次于希腊的国家，当前债务余额与GDP之比已经高达120%。如果意大利债务问题恶化，由于其经济规模较大，对欧元区将会形成系统性的影响。同时，作为欧元区第三大经济体，意大利国债被欧洲金融机构广泛持有，债务违约必将给风雨飘摇的欧洲银行业带来致命打击。

　　此外，意大利银行业持有超过50%的意大利国债，因此意银行业未来会否因此被牵连而被降级，也是未知数。如果持有者竞相减持意大利国债，可能诱发银行业的系统性风险。

　　8月，意大利政府宣布总额为455亿欧元的财政紧缩计划。8月29日，迫于政治压力，意大利总理贝卢斯科尼宣布调整财政紧缩方案，放弃对高收入者的征税，并将地方政府财政紧缩幅度由90亿欧元降至20亿欧元。由于其财政紧缩方案缩水，欧洲央行威胁放弃其在二级市场购买意大利国债。9月8日，意大利参议院通过了削减开支、增加税收的财政紧缩计划，最终方案是三年内削减至少540亿欧元赤字。

　　如此紧缩规模大于先前宣布的455亿欧元。

　　据此计划，意大利增值税将由20%提高至21%；年收入超过30万欧元的个人将被征收额外的收入税，财政紧缩方案的顺利通过，将避免债务危机的深化失控。

　　有分析人士认为，由于下议院由总理贝卢斯科尼所在政党掌控，紧缩计划被下议院通过的概率很大。

　　然而，对意大利的财政紧缩与改革计划前景，标普并不看好。

　　分析人士指出，意大利评级遭下调的原因，除了上述因素，贝卢斯科尼与财政部长特雷蒙蒂之间的激烈矛盾也不容忽视，政局不稳从而使其难以有效应对国内外复杂形势。

　　1990年至今，意大利内阁更换超过10次，平均每届内阁延续时间仅有两年。而从议会结构来看，意大利议会并不存在绝对的多数党，贝卢斯科尼所在的执政党，无论在参议院还是在众议院都未占有50%以上的席位。

　　当前执政联盟因为存在激烈的博弈，使得立法机构行动迟缓；而执政党在议会中没有多数地位，意味着当前内阁容易倒台。

　　体制根源与政经影响

　　在债台高筑的局面下，“欧猪5国”要想自救，就必须削减财政开支并增加税收。在正常的经济状况下这不会带来太大问题，但如今欧洲国家经济疲软，财政紧缩无异于紧缩经济，使自身陷入财政紧缩和经济低迷的恶性循环之中。

　　达瓦斯说，希腊处于经济下滑的漩涡，即预算减少、财政紧缩、自信丧失，希腊经济将进一步陷入经济收缩的恶性循环。政府强调最近推出了物业税，并通过电费的收取来限制逃税。

　　中信证券最近指出，“欧债问题在紧缩、援助、再紧缩、再援助的循环中愈演愈烈，原因在于现有的救助机制没有解决欧元区的主要矛盾”。

　　目前，导致欧洲债务危机发生及其救助过程中决策艰难的体制、机制根源，引起业内专家学者的高度关注。

　　国务院发展研究中心世界发展研究所副所长丁一凡在最近发表的《美国和欧洲的债务危机双双堪忧》中指出，欧洲债务危机也引起了类似美国的政治危机，民众怀疑他们的政治精英与金融精英都在拿纳税人的钱救自己。

　　但是，欧元区债务危机很大程度上是结构性的，比美国的债务危机还难解决。这是因为，欧元区内经济较弱的国家因为失去了自己独立的货币政策，只能靠扩充财政赤字来对付一切困难，而财政赤字造成的债务增长又使投资者要求更高的债务回报。于是，这些国家就陷入了恶性循环。

　　国际政治因素特别是欧盟成员国之间的信任危机，也是欧债危机决策迟缓、争吵不断的重要原因。

　　丁一凡的文章指出，德国舆论说，希腊之所以被卷入了主权债务危机，是因为希腊政府不负责任，维持的社会福利计划远远超出它的能力。当出了问题后，希腊人又指望别人，特别是德国出手帮助他们摆脱困境。

　　希腊人则认为，德国靠统一的货币和市场，制造了一个有利于自己的经济联盟。因为没有关税，又使用同一种货币，德国货的竞争力充分展示，充斥希腊等经济不够强大的市场。危机爆发，希腊无法靠货币贬值来增加竞争力，欧元是由欧洲中央银行控制的，德国可以继续向希腊出口，但希腊却无法控制它自己的出口，于是希腊的经济衰退加深，导致主权债务危机。

　　丁一凡指出，世界主要发达国家如果都采取印钞票的方法来度日，全球经济某种程度上重现上世纪70年代的高通胀、低增长的可能性大增。在这种背景下，未来世界的不确定性大大增加：发达国家的政治领导人的合法性受到质疑；意识形态的缺失(民主加市场逻辑的破产)；各国中反对政府的力量在上升，但反对派中分歧巨大，形不成未来世界的主流。“低增长、高通胀、高失业率、低效的政治体制、躁动不安的社会群体，这些现象可能成为未来世界的发展趋势。”

　　(本刊记者驻雅典记者 陈占杰 刘咏秋 驻巴黎记者 李明 韦巍对本文亦有贡献)