城商行IPO的“窗里窗外”

　　文/吴檞

　　 人们曾经期待中国银行业改革在资本市场呈现出新一波浪潮——主角是城商行。这浪潮还未涨起似乎就已落下。

　　 大型国有商业银行和股份制银行的上市浪潮在上一轮牛市中澎湃过了，农业银行和光大银行在熊市中挣扎上市为大中型

　　银行上市潮画了一个艰难但还算圆满的句号。就像阿Q画押，竭尽全力要画一个完美的圈，但总是不如人意。

　　 好歹这个圈是画上了。而城商行IPO的圈，在2007年巅峰牛市中起笔，至今迟迟未能续上。四年，对于城商行的投资

　　者来说是等待，对于经营者来说是突进，而对于另一群“资本家”，是多给了一次下注的机会。

　　 去年以来，无论是监管还是市场，似乎都不打算给城商行上市的机会。但所谓柳暗花明，说不定，路转溪头忽见。

　　种子发芽

　　 IPO的种子在城商行成立之初即已埋下——它们比国有银行和股份制银行有更强烈的潜在上市动机。

　　 城商行是1995年经国务院批准在城市信用社的基础上重组设立的。成立之初的城商行只是装载城市信用社这坛变质旧

　　酒”的“新瓶”。经过数年资产转换、剥离不良资产及政府注资等途径，城商行抵御风险能力进一步增强，其佼佼者显露出积极的活力与优质的潜质。2003年银监会成立，明显加大了对城市商业银行的监管力度。自2005年起，银监会在摸清了城商行底子和确定了其战略方向后，开始大力支持各城商行在当地政府主导下实施重组改造、增资扩股和资产置换，引进战略投资者。

　　 在机制、技术、股东、区域等因素影响下，城商行个体之间发展的差距正在逐渐拉开。发展较快较好的城商行在引进战

　　略投资者之后，开始希望能实现跨区域经营尽快把规模做起来，而不论是进一步发展抑或股东资金退出上，上市则是自然而然的选择。2005年开始，引进战略投资者、跨区域经营、上市，开始成这是几个在城商行发展史上具有里程碑式意义的节点：2005年，北京市商业银行更名为北京银行，此后，希望淡化地方色彩，实现“走出去”战略的城商行纷纷更名；2006年4月27日，上海银行宁波分行挂牌开业，成为我国首家实现跨省（市）设立异地分行的城商行，城商行跨区域经营开始破冰；2007年7月，南京银行与宁波银行IPO成功，沪深两市分别迎来A股城商行第一股。2007年10月，北京银行登陆上海证券交易所，并创下当时境内IPO申购冻结资金的最高纪录。

　　 宁波银行上市时，其71%的员工持有该行股份，数位高管身家过亿。北京银行股东名册中出现大量未成年“娃娃股东”......城商行上市所带来的一夜暴富的财富神话强烈刺激了所有城商行的股东，也感召着更多投资者盯上了城商行这块肥肉。

　　 对城商行的股东来说，持续的盈利分红自然是好，但谁都希望投资能尽快数倍甚至数十倍的变现，股东们希望城商行上市的渴望开始越来越迫切。

　　大跃进隐忧

　　 自2007年下半年开始，城商行群体性上市计划批量提出，至2011年中的四年间，有40多家城商行或正式或间接地公布了其IPO计划。去年以来，城商行IPO更是号角连天，包括上海银行、杭州银行、重庆银行、乌鲁木齐银行、大连银行等在内的10多家城商行陆续正式公开了IPO计划。

　　 但至今没有第四家城商行上市，甚至在此期间已经出现了一家农商行成功赴港上市。

　　 一种看法是，2007年首批上市的三家城商行非但没有起到开路先锋的作用，反而埋下“祸根”：上市后充分暴露的股权结构分散、自然人持股、员工持股过多等问题无法破解，成为横亘在众多的城商行上市道路前的巨石，堵塞了这条道路三年。

　　 直到2010年9月，财政部联合央行、银监会、证监会、保监会正式出台了《关于规范金融企业内部职工持股的通知》，该通知一举厘清了城商行上市前内部职工持股的清理规范标准，这无疑为城商行的IPO增加了成功的概率。

　　 在这潜伏的三年中，城商行们也在“苦练内功”，但要论心思，则更多地用在了“对外扩张”——这是上市所需要“故事”，寓于一隅的城商行如何向资本市场投资者讲述自己的“成长性”？

　　 自2006年跨区域经营开闸以来，城商行纷纷利用政策开放期大力发展跨区域经营力图做大做强。至2009年底，已实现跨省经营和省内跨区域经营的城商行共31家，占城商行总数的22%。2010年全国有62家城商行跨区域设立103家异地分支行，扩张速度远超2009年。2010年全国城商行资产增长近四成，接近银行业平均水平的两倍。

　　 2009年底监管层即以发现这种不良趋向并加以引导。但是，2010年的城商行一点都不消停，其规模扩张之快令人咂舌。 中国银监会数据显示，截至2010年末，我国银行业金融机构境内本外币资产总额为94.3万亿元，比上年同期增长19.7%。其中，城市商业银行资产总额7.9万亿元，增长38.2%，远超行业平均。据网易财经统计，2010年至少有14家城商行资产增速超过60%，部分银行更是规模翻番。

　　 快速扩张使得城商行面临群体性资本短缺压力，直接通过登陆A股进行资本补充成了众多城商行的最佳计划。这给城商行的IPO渴望上又加了一把火。

　　 这一时期，随着城商行上市预期的增强，其股权交易也异常频繁与火爆。股权交易并没有阻挡城商行对IPO的渴望，反而从中可嗅出更强烈的火药味：纵观股权出让方可发现，往往是具地方国有背景的股东将股权出让给民营企业等投资方，增资扩股吸纳的更多的是上市公司与PE，而城商行的业务发展中急需的“战略投资者”占比并不大。这种“利益方”的更迭对于城商行来说，对于财富愿景的渴望始终是最强的动机。

　　一盆冷水

　　 从政策条件上来说，部分城商行已实现了股权结构的清晰化、清理了违规职工股，且无论从资产总量的规模和盈利水平来说，都符合市场传言银监会所厘定的台阶（资产规模在800亿元人民币、年度净利润在20亿元以上）。然而，2011年的第三季度眼看就要过去，居然没有一家城商行能突破这“最后一公里”的禁区。而从投行处放出来的消息则更令城商行灰心：城商行IPO申报材料的提交时间已“无限期延后”。

　　 上市已被“冰冻”四年之久的城商行们，为何迎头又是一盆冷水？

　　 尽管监管部门对此三缄其口，但从私下交流得到的消息证实，此次城商行IPO开闸之前的紧急搁浅，主要还是源于监管层对城商行风险的担忧与未来发展方向导向性引导的考虑。

　　 实际上，政策信号自2011年初即开始释放。

　　 首先是城商行大规模寻求异地发展的扩张给行业的风险管理带来隐患。“大跃进”背后，城商行在治理结构、管理水平、人员素质等方面的提升远远不足。因此，因内部管控机制与体系不严谨，城商行信贷风险渐渐显露，违规违法操作的接连曝光更是将城商行扩张的风险显露无遗。

　　 同时，城商行扩张背后所反映出的摇摆不定的市场定位问题，也再一次被质疑。今年全国两会期间，国务院副总理王岐山曾点名批评北京银行，借此提醒城商行不应盲目求大。此后银监会相关负责人明确表示，今后将审慎推进城商行跨区域经营，把城商行内控机制作为重点检查项目，对于内控不健全的城商行的新设网点申请“暂停审批”。2011年4月，在全国城商行发展论坛第十一次会议上，新任银监会主席助理阎庆民强调，城商行的发展步伐必须坚持发展速度与管控能力相匹配，确保规模扩张不能冲击质量底线。

　　 其次，各地融资平台贷款的潜在风险也是导致城商行IPO搁浅的重要原因。不少城商行的实际控制人或重要股东均是地

　　方政府，如徽商银行、重庆银行、哈尔滨银行和上海银行的地方政府持股比例均超过了30%。未来2-3年后，地方融资平台贷款会否出现大规模坏账依然待解。东方资产日前发布的报告认为，对于地方融资平台不良贷款率的预测，均值为15%，如果地方融资平台贷款规模为8万亿元，那么不良贷款规模均值为12216亿元。数额惊人而透明度又欠佳的地方融资平台贷款成为城商行新的紧箍咒。

　　 据接近监管层的人士透露，监管层目前的考虑是，如果放行城商行步入资本市场，势必会催生城商行跨区域经营的冲动，这显然与当前的监管意愿相违背。同时，一旦地方融资平台贷款的风险爆发，作为上市银行的城商行所产生的连锁反应如扩大至相对市场化的资本市场，则更是灾难性后果。

　　 据悉，虽然已向证监会发审部门递交了申报材料还有数家，但目前进入监管层考量视野的只有江苏银行、重庆银行、盛京银行。这三家城商行或因本身质地较为优良，或因本身具备国家对区域经济扶持的概念在其中，得到省一级地方政府力撑。

　　更多排队的城商行则是默默收起IPO申报材料，转而寻求更易实现的途径来补充资本与修炼内功。境外上市或发行次级债补充附属资本开始成为城商行新的着力点。

　　“窗里窗外”

　　 但是城商行从未放弃。

　　 今年9月15日，重庆市市长黄奇帆透露，重庆银行估计近期上市，现在主要是找上市的“窗口”。

　　 重庆银行为了打开这扇“窗”，已经关过好几次“门”。2007年9月，重庆银行就向证监会递交了上市申报材料。2008年年报中，重庆银行明确把实现IPO列入该行2009年的目标任务。重庆市国资委在2009年12月表示，重庆银行上市已进入证监会审批程序。2010年1月，《财经》报道，重庆银行已递交上市申请，进入核准程序。

　　 2010年5月，重庆银行股东大会同意把 “重庆银行上市方案的有效期”延长有效期一年，至2011年6月5日。转眼到2011年6月，重庆银行发布2010年度股东大会决议公告。公告显示，会议审议通过了《关于延长“首次公开发行境内人民币普通股（A股）股票并上市的方案”有效期的议案》，二次延长该议案的有效期。

　　 重庆银行行长甘为民在今年4月对媒体表示“我希望今年能完成上市。……静待最佳时机，重庆银行即可登陆A股市场。”

　　虽然重庆银行还在“苦等”，但另一群人则在城商行的等候中出手了。

　　 今年8月初，由原高盛大中华区主席胡祖六创办的春华资本集团（Primavera Capital Group）与桂林银行就战略投资合作进行接触。

　　 今年8月，媒体报道，联想控股公司旗下的弘毅投资正在运作入股成都银行一事；报道援引知情人士的话透露，此前该行三家老股东接连转让总共1.11亿股，背后的接手方正是弘毅投资。就在今年6月22日成都银行在其召开的2011年第一次临时股东大会上审议并通过了其IPO相关议案。弘毅投资此前还投资了另一家城商行——汉口银行。

　　 今年9月7日，刚刚上市的方正证券公告，拟以不超过15亿元，按每股5元的价格参股盛京银行，参股股份不超过3亿股，占该银行增资后总股本的8.12%。

　　 看来，资本市场还是看好城商行IPO。只不过，大家都在寻找自己的那扇“窗”罢了。