香港丰收投资执行董事及高级投资组合经理桂林：期待离岸人民币债券基金市场丰收

　　郭兴艳

　　“我们等待人民币债券市场的投资机会已经超过18年了！” 丰收投资资产管理（香港）有限公司[Income Partners Asset Management (Hong Kong) Limited]执行董事及高级投资组合经理桂林日前接受第一财经日报《财商》记者专访时表示。

　　或许正因为此，这家创立于1993年、专注投资于亚洲债券和信用市场的国际资产管理公司，有一个满怀希望的中文名——丰收投资。

　　人民币离岸市场自去年7月份开始蓬勃发展。去年8月，第一只离岸人民币债券基金由海通国际“抢闸”成功发行。丰收投资、施罗德、恒生、汇丰、建银国际和工银国际等相继跟随，迄今为止已有超过10只离岸人民币债券基金。

　　最近李克强副总理访港宣布初始规模200亿元RQFII（人民币合格外资机构投资者），为离岸人民币债券基金的进一步发展打了一针“强心剂”。多家在港中资资产管理公司均在筹备人民币债券基金，只待RQFII细则和具体分配额度的出台。一轮发行离岸人民币债券基金的“小阳春”蓄势待发。

　　

　　离岸人民币汇率短期走弱

　　《财商》：你所管理的离岸人民币债基，可能是目前这个市场上最大规模的。为什么这么看好人民币离岸债券市场？

　　桂林：丰收投资从成立至今一直专注投资于亚洲债券市场和信用市场。从一开始我们就认为，亚洲整体作为一个大的经济体，债券市场具有相当大的发展潜力。亚洲有很多不同的国家，比如韩国、马来西亚、印尼，每个国家都有一些政府债、公司债，有的以美元发行，也有的以本币如韩元发行。

　　在去年7月份以后，离岸人民币债券市场开始加速发展，我们对此并不觉得陌生。因为从整个亚洲来看，它相当于离岸的中国本币债券市场。在我们看来，离岸人民币市场有非常大的潜力和后劲。在过去一年多，人民币跨境贸易结算已经导致了香港人民币存款的快速增长，而这也将继续促进离岸人民币债券市场的不断扩大。

　　《财商》：最近离岸人民币市场出现了明显的波动。9月底离岸人民币汇率首次低于在岸人民币汇率，出现了大幅抛售离岸人民币的情况。这对离岸人民币债券基金会产生什么影响？

　　桂林：从6月份开始由于欧洲债务危机不断深化，投资者普遍担心全球经济会放缓，所以金融市场风险厌恶情绪在逐渐上升。由于风险厌恶，少数投资者特别是外国投资者选择了结所持有的全部非美元的币种头寸，其中包括人民币。我们看到，最开始是一些其他亚洲货币有抛售情况，这种情绪9月底进一步蔓延到离岸人民币市场，因此出现了离岸人民币汇率有所走弱的情况。

　　这种情绪也影响到离岸人民币债券市场。但整体来说从6月份到现在，人民币的债券市场整体还是比外围其他亚洲债券市场相对稳定得多，下跌幅度比外围小很多。应该说这些波动都是可以理解的，而且也是短期因素。

　　《财商》：你们目前有两只人民币基金，具体投资方向有什么不同？

　　桂林：在我们的两只人民币基金中，最早成立的第一只基金仅投资于投资级别（Investment Grade）的人民币债券，也就是投资于国际评级机构（穆迪、标准普尔和惠誉）给予BBB-和以上评级的人民币债券。投资级别的人民币债券发行人都是耳熟能详的，比如中国政府、中国的国有银行，一些跨国公司如卡特彼勒、麦当劳、英国超市Tesco和联合利华等。

　　近期成立的第二只基金则投资于非投资级别（BBB评级以下）的人民币债券。自今年以来，开始有越来越多的非投资级别公司过来香港发债，数量上已经接近30只。

　　《财商》：投资级别和非投资级别债券收益差别有多大？

　　桂林：以三年期人民币计价债券为例，在目前的市场水平下，典型的投资级别债券收益率在4%以下，而高收益的债券则介于4%到15%之间。

　　

　　人民币债券供给不足

　　《财商》：我们留意到离岸人民币债券很多是没有标普、惠誉和穆迪评级的。

　　桂林：没错，但大多数投资级别人民币债券的发行人本身或其美元债券有评级。例如，很多跨国公司发行的人民币债券都是以欧洲中期票据（EMTN）的方式发行的。如果发行人已经建立了标准的欧洲中期票据计划，就可以在该计划下经常性地发行不同币种的债券。

　　目前，绝大部分已发行的非投资级别人民币债券是没有评级的，这个时候信用分析就至关重要，因为在一般情况下，不同的评级对应着不同的收益率水平。我们利用在亚洲市场所积累的信用分析经验，在对这些债券发行体进行详尽的信用分析，从而指导我们对这些债券收益率的合理范围有着更加精确的判断和把握。

　　《财商》：除了需要自己做评级外，人民币债券数量不多也是难题，不少公开发售的人民币债券基金大比例持有现金，也引起过一些争议。

　　桂林：如前面提到过，由于离岸人民币债券市场是一个非常新的市场，我们从一开始就预见到，在市场发展的初期，可能存在债券供应不足的问题，而事实也证明了这一点。在今年上半年，某些新债发行的认购倍数能够达到三倍甚至更高。例如发行规模只有10亿元人民币，投资者的认购需求却达到30亿元人民币或者更高。因此，从一开始，我们就采用了反向问询策略（Reverse Enquiry），主动促成人民币债券的发行和离岸人民币债券市场的健康发展。

　　《财商》：具体如何操作？

　　桂林：反向问询机制在成熟债券市场是非常常见的，比如美国和欧洲的债券市场。作为一个机构投资者，如果对某家感兴趣的公司有投资的需求，可能不会等着该公司来发债，而是主动去询问这家公司定向发债。在离岸人民币债券市场，我们也采用了类似的模式来运作，并与市场上最活跃的投资银行合作促成债券发行。

　　从我们成立到现在，通过这种很积极的方式，已经在超过15只离岸人民币债券发行中担任了主要投资人。

　　《财商》：你怎么看人民币离岸债券市场的风险？

　　桂林：我觉得风险主要还是波动性。这是一个非常新的市场，不可能像很成熟市场那样，立即具备足够的广度和深度。此外，决定人民币离岸债券市场走向的因素也比较多，因为这个市场的参与者非常多元化，既有香港当地的银行，也有外国投资者，所以非常受国际风险偏好的影响。

　　《财商》：你怎么看200亿元RQFII对离岸人民币债券市场的影响？

　　桂林：从长远发展来看，与在岸市场的连通将给离岸市场带来更大的活力，并有利于离岸市场的健康发展。市场已经对RQFII的推出有所预期，相信不会对离岸人民币债券价格形成明显冲击。

　　 桂林简介

　　丰收投资执行董事及高级投资组合经理，特许财经分析师（CFA），清华大学本硕连读金融专业，香港中文大学MBA，具有超过九年的债券投资经验。目前主要负责管理丰收投资旗下的两只人民币债券基金。