券商股：业绩触底弹性增强

　　■国泰君安

　　 梁静　　

　　 崔晓雁　

　　9月份业绩符合预期。上市券商(母公司及证券子公司，下同)，9月份实现营业净收入16.94亿元、净利润-1.74亿元，收入环比下滑40%，业绩合计自上市券商上年6月开始公布以来，首次出现亏损。财务数据如此低迷，市场环境较差为主要原因。

　　市场环境较差。九月股债市场呈双杀局面（沪深300指数下跌9.32%，较上月跌幅加深5.11%；债券指数-0.82%）；月股基交易2.26万亿元、环比减少39%；日均交易额1,080亿元、环比减少32%；本月股票、债券分别发行454亿元、182亿元，环比亦分别减少11%、75%。

　　上市券商亏损面继续扩大。本月9家上市券商出现亏损，亏损家数过半。若考虑到资本公积的变化，所有上市券商的实际运营都出现亏损。海通（521%）、国元（78%）、中信(24%)、华泰(13%)业绩环比仍有增长，其中海通应为历史浮盈兑现释放业绩，而基数较低则是国元、中信、华泰的共同特点。本月长江（-1.53亿元）、西南（-1.46亿元）亏损金额较大，自营权益类持仓较重是他们的共同特点。

　　3季度业绩低迷。受市场环境影响，上市券商3季度业绩环比下滑68%。其中方正、国海、东北、长江、西南、太平洋6家券商现季度亏损。累计业绩下滑约27%。截至9月末，上市券商营业收入共436.0亿元、净利润155.0亿元，同比分别下滑11.5%和27.4%。佣金率基数较高，市场低迷、加之自营亏损等因素，是业绩同比不断下滑的主要原因。本年度，股基交易额同比减少2%；市场收益率-14.8%，而上年同期为-17.9%；股票和债券发行同比增长1%和-16%。

　　个股差异大。前3季度，东北证券亏损0.18亿元，为唯一预亏的上市券商，暂无同比增长的公司。仅中信（-2%）、海通（-3%）、光大(-4%)同比减少较少，其中中信得益于上半年直投项目减持；海通为自营兑现释放业绩；而光大则受益于上年基数较低及本年度承销业务的飞速增长。

　　 　　此外，招商（-12%）、太平洋（-18%）同比降幅相对较小。下滑较快者，除东北，还有国海（-90%）、长江(-65%)、西南(-50%)，均属自营风格激进、权益类持仓较高的证券公司。

　　 估值角度，上市券商目前平均PB2.7倍，PE24.3倍，分化明显，大型券商平均PB、PE仅2.1倍和18.2倍，而国海、兴业、山西、国金等小券商平均PB、PE为3.7和33.3倍。从绝对值看，国元/海通/华泰在PB上、宏源/招商/光大在PE上仍具备较强的吸引力。

　　行业观点及选股策略，业绩低迷处预期之内，券商股的弹性反而得以增强。继续坚持三重弹性选股的逻辑，在目前的市场条件下，推荐主业弹性成大/敖东，创新弹性海通/中信，市场弹性东北/宏源/国海。