意大利陷危局 欧洲金融稳定机制面临考验

　　

　　上周，欧债危机局势处于稳定、甚至相对积极的状态。但意大利总理贝卢斯科尼在周末”拒绝接受IMF金融支持“的表态，直接让意大利成为欧债危机中新的”风暴眼“。随后，意大利国会”放行“政府财政预算改革方案及贝卢斯科尼重申立场，均强化了该国自行解决债务困境的预期。

　　1993年以来，意大利债务占国内生产总值(GDP)比重未曾低于100%，基本没有独立吸收债务、将占比降至60%以下的可能。正因为如此，意大利国债收益率自上周末开始狂飙并在周三全线突破7%。如果将今年底到期的近4000万欧元意大利国债全部换为7%收益率的新国债，意大利的财政必将难以支撑。

　　对意大利债务状况的担忧重挫国际市场。9日的欧洲市场主要股指日跌幅均超1.4%，纽约股市跌幅超过3.2%。10日，亚太股市普跌。日经225指数和新加坡海峡时报指数跌幅均超2.5%，韩国股市跌逾4%，香港恒生指数更是重挫5.25%。

　　与此同时，欧元对美元汇率9日大幅下挫至1欧元兑换1.354美元，美元对其他主要货币也上涨。受此影响，遭遇基本面因素打压的国际大宗商品期价跌幅有限，欧美油价9日分别下跌2.34%和1.09%，10日有所反弹，国际金价则持续微幅回落。

　　意大利国会10日宣布将贝氏内阁稳定法案投票时间提前到本周末，贝卢斯科尼将尽快”下课“的可能或将提振市场回暖。截至北京时间10日20时30分，意大利米兰股市上涨2.43%，德国和法国股市分别上涨1.44%和0.85%，英国股市则涨0.29%。

　　国债遭到”区别对待“

　　事实上，作为全球第八大经济体，意大利财政体系濒临崩溃绝非偶然。中央财经大学中国经济与管理学院教授卜若柏指出，该国经济中较为突出的机械制造和汽车行业同样也是欧洲第一经济大国德国的”强项“。这让意大利在欧洲本地市场的竞争中无法获得充分的施展空间。更重要的是，意大利还因此失去了随着世界经济重心”东移“趋势抓住新兴市场的先机。”这一点，在2003年施罗德政府对德国劳动市场进行大规模改革后更为明显。“

　　卜若柏强调，意大利经济一定程度上对皮革制品、高档家具等高端产品的出口及旅游业的持续兴旺产生了依赖。然而，2008年国际金融危机席卷全球以来，高档消费和旅游等边缘需求领域首先萎缩，其复苏步伐也相对迟缓，使得本就以高负债为常态的意大利财政体系丧失了辗转腾挪的空间。当然，欧元作为欧元区统一货币的使用，也令意大利失去了经济危机期间使用货币贬值促进出口并减轻债务的可能性。

　　意大利当地媒体则强调，欧元区统一货币体系缺乏统一财政和政治联盟作为基础的事实，让投资者有机会对该区域内不同经济体的国债市场进行区别对待。具体到意大利的国债市场，当投资者发现金融危机下意大利财政收入状况欠佳，而更多转向德国国债市场时，两国的国债收益率立即”南辕北辙“，债务危机只是这一趋势经年累月的必然结果而已。

　　10日当天意大利国债市场的走势也反映了投资者”区别对待“的市场影响力。当日，意大利两年期、五年期和十年期国债收益率经过一段时间的高位徘徊后整体下滑，两年期和十年期收益率分别跌破7%，一年期国债收益率却迅速攀升。美国CNBC财经频道评论称，在意大利国会决定提前就财政稳定法案进行投票后，投资者仍对该国短期偿债能力心存担忧，因此集中对一年期国债抛售。

　　财政支出压力大

　　需要注意的是，在IMF去年点明”欧洲五国“潜藏财政隐患的”体检报告“中，意大利的健康程度要好于西班牙、葡萄牙和爱尔兰。但党派之间争吵不断乃至政府频繁更迭所造成的决策效率低下，始终都是意大利经济的重要掣肘。

　　目前，意大利在贝卢斯科尼内阁下台后，该国”二战“后的65年里已历经62届政府，每届政府的平均执政期仅一年；甚至还曾在1954年初出现过阿明托雷·范尼尼政府执政22天即下台的情况。

　　有媒体指出，政府更迭过频的一大弊端，是各党派为争取选民频频许诺，导致该国社会福利超速增长。而当需要像德国施罗德政府那样大刀阔斧改革社会福利时，党派林立的意大利政界又难以展示足够的执行力，导致政府财政支出压力居高不下。数据显示，意大利政府年度总开支中近30%用于支付退休金，这在全世界是数一数二的。

　　此外，中国社会科学院欧洲研究所研究员赵俊杰指出，科技创新能力的低下也是意大利等南欧经济体所面临的重要课题。一方面，这是政府决策和执行不力的客观结果；另一方面，创新力欠佳使得其无法在获得债务减记后立即拥有充分的经济”造血能力“。

　　IMF”金援“效果难料

　　相对于意大利财政濒临绝境的深层次因素，如何能够让其成功摆脱困境才是眼下更亟需解答的问题。从数据上看，尽管欧洲央行对意大利国债的支持保证了该国财政至今尚未崩溃，且欧元区财长本周一刚就EFSF杠杆化工具理出头绪，但这些利好在意大利高达1.9万亿欧元的债务规模面前均是杯水车薪。

　　在此背景下，无论贝卢斯科尼及其继任者如何不情愿，IMF的”金援“都是其不得不优先考虑的现实选项。但显然，IMF的救助不可能是一次”慈善大派送“。2001年，阿根廷在接受该机构援助后，其国内财经政策自由度受到显著制约，虽然农产品价格的一路上扬从中助力，但该国仍用了七年时间才将GDP恢复到2001年的水平。

　　这也正是贝卢斯科尼拒绝IMF资金支持的原因。卜若柏指出，考虑到意大利在欧元区中极为重要的经济角色，其接受IMF援助也可能为整个欧元区带来负面效应。首先，一旦意大利重蹈阿根廷覆辙，欧元区经济整体态势势必在较长时间内受到显著影响；即使欧元区通过对意大利经济实施政策倾斜来缩短该国复苏时间，这也将极大消耗欧元区经济的”元气“，更不用说”政策倾斜“这种方式的现实可行性有多大。

　　其次，如意大利在接受IMF救助时态度强硬，IMF实施更多救助的意愿也将减退。这意味着，除非欧元区能保证欧债危机的”多米诺“骨牌不会继续传导，否则该区域将需做好极端情况下独自收拾”烂摊子“的准备。

　　从这个角度来讲，意大利未来是否接受IMF救助，对于欧元区来讲都绝非一个上佳的选择。

　　

　　意大利会否步希腊后尘

　　目前，意大利成了欧洲主权债务和银行业危机的焦点。不过，机构和专家对意大利是否将步希腊后尘存在争议。

　　意大利经济规模较大，其对欧洲经济产生的影响不容忽视。数据显示，2010年意大利全年国民生产总值(GDP)约占欧元区的17%，仅次于法国的21%和德国的27%。而希腊GDP在欧元区的占比为2.5%。另外，意大利所面临的挑战远大于希腊，原因是其主权债务的规模要高于希腊、爱尔兰、西班牙和葡萄牙的总和。

　　债务规模庞大

　　巴克莱资本本周发布的报告表示，由于意大利经济增速和紧缩措施不足以保证其负担借债成本，意大利已经踏上一条不归路。虽然改革措施是必要的，但其本身不足以防范危机。

　　该行表示，经合组织(OECD)公布的数据显示，意大利债务占欧元区总债务比重为23%，希腊4%的债务比重与意大利相比可谓九牛一毛。巴克莱报告中指出，虽然欧元区峰会的结果朝着积极方向迈进了一步，但欧洲金融稳定基金(EFSF)的规模依旧不够。时间正在不断流逝，政策改革不足以打破消极的市场格局。

　　投资银行布朗兄弟哈里曼全球外汇策略负责人马可·钱德勒10日发布报告指出，意大利与希腊具备某些相似的地方，投资者正在等待后者债务违约。他指出，意大利所面临的一个负面因素是，该国所面临挑战远大于希腊，原因是其主权债务的规模要高于希腊、爱尔兰、西班牙和葡萄牙的总和。

　　钱德勒指出，除了美国和日本以外，意大利的债务高于全球其他国家，这对已经为其他所谓”边缘国家“提供了救助措施的国际货币基金组织和欧盟来说是个大问题。

　　高盛集团在其7日发布的报告指出，意大利BTP国债市场是欧洲第二大国债市场，规模仅次于德国，而且其他欧元区核心国家持有大量BTP债券，因此欧洲主权债务和银行业危机的焦点直接转向了意大利。

　　经济或陷衰退

　　不过，钱德勒在报告中指出，不认为意大利会成为下一个希腊。从整体上看来，意大利的情况比希腊要好，主要有五个理由:首先，意大利主权债券的平均到期期限要比希腊主权债券长得多，这意味着意大利国债收益率可能会有的上涨不是一个即时性问题，将需要一些时间才会渗透到意大利的债务负担中去。其次，意大利政府收取的税收相对较多。第三，与发达国家相比，意大利的整体债务负担(私人债务和公共债务总额)相对较低。第四，意大利一半以上债务的持有人都在本国，这使得该国政府在债务问题上的发言权相对较大。最后，意大利还拥有其他的财富，该国的黄金储备在全球各国中位列第四。

　　高盛在报告中预计，意大利国债收益率高企及投资者情绪处于低潮都会对实体经济产生影响，该国经济似乎正陷入严重衰退。报告预计，2012年整个欧元区经济或将不会实现增长。高盛指出，尽管意大利拒绝IMF的金融支持，但该国同意IMF从11月15日开始对其进行季度审查，这加大了改革取得进展的机会。

　　

　　”内忧外患“酿成意大利债务危机

　　社科院欧洲研究所研究员 赵俊杰

　　正当人们聚焦希腊日益严重的债务危机时，意大利这几天也不消停。众说纷纭的债务危机来势汹汹，最显著的标志就是意大利10年期国债收益率飙升至7.4%，超过投资人公认的主权债务危机警戒值6%。这意味着意大利这个欧元区第三大经济体已笼罩在欧债危机的阴霾之中。

　　希腊总理帕潘德里欧刚刚引咎辞职，意大利总理贝卢斯科尼也行将步其后尘，这两位欧洲政坛的元老虽历经风霜雪雨，但终究抵御不住欧债危机带来的寒潮。希腊出现问题不足为奇，最令人费解的是经济总量占欧元区17%的意大利居然也深陷债务危机的泥潭，这的确有些让人匪夷所思。

　　揭开意大利债务危机的面纱，我们在迷雾中可看出一些端倪:首先，过度举债且超前消费是意大利人的一个行为准则。大多数意大利人讲面子爱花费，不注重节俭和储蓄，偏爱申请银行贷款。每年8月几乎全民出行旅游，花销不菲，葡萄酒消费量位列欧洲第一。在这种过度透支的消费行为模式下，政府通过大量举债来满足国内的社会消费需求。

　　其次，政府疏于金融监管。当2008年冰岛首次出现金融危机时，意大利政府没有吸取教训；当2009年政府财赤达到GDP的5.3%、超过欧盟《稳定与增长公约》规定的3%警戒线时，贝氏政府仍未断然采取措施减赤，以至于到今天意大利的国债总数高达1.9万亿欧元。

　　再次，欧元区现存的结构性制度缺陷使欧债危机难于化解。欧盟各成员国拥有货币发行权，却无独立的货币政策，财政政策难统一。反之，欧洲央行拥有货币政策，但在财政政策上无法发号施令。货币政策与财政政策难以统一的缺陷，加之欧盟缺乏强有力的金融监管机构，当欧洲债务危机出现后，欧盟、成员国政府以及过度强调个性自我的欧洲民众，三者之间的利益很难协调，矛盾日积月累，最终引发国家危机和政局不稳。

　　作为全球第三大国债发行人，意大利的主权债务大部分将在未来五年内到期。目前，欧美银行业分别持有9987亿和2690亿欧元的意大利国债，2011年意大利政府支付国债的利息将占到财政收入的10%。一方面是国民过度消费，另一方面是政府为国民埋单而日益膨胀的财赤。两者之间的反差如此之大，以至于让意大利这样的欧洲巨人也患上了严重的”缺钙症“。面对欧债危机这盘棋，希腊政府已被弄得焦头烂额，意大利政府日子也好过不到哪去。

　　欲破解意大利债务危机，需要相关各方协同努力。解困之道不是没有，但很难依靠一剂良方，而需多种良方、多管齐下才能形成一股合力，助推意大利早日摆脱困境。这些良方应该包括:短期内，债务危机救助可求助于欧盟委员会、欧洲央行及IMF，也许还要指望德国及其他国家伸出援手。欧盟委员会主席巴罗佐声称，战胜欧债危机的唯一办法是推进欧洲一体化，希望发行欧元区联合债券，但这一想法遭到德国的反对。从长计议来看，危机的解决更取决于意大利新政府自身的努力。

　　另外，需使意大利政局保持稳定，政府不能像以往那样走马灯式轮替。新的总理应有效实施财政预算改革方案，增加研发创新投入，减少社会福利开支，号召国民节约过紧日子。更重要的是提高意大利的国际竞争力，增加财政收入。总之，方法很多，取决于意大利政府是否具有改革闯关的勇气。欧债危机考验欧元区的经济承受力，也考验欧盟领导人的政治应变力，如果欧洲转型改革得当，危机也许就是置之死地而后生的契机。

　　拉加德:意大利需使政策更清晰

　　国际货币基金组织总裁克里斯蒂娜·拉加德11月10日在北京表示，意大利首先需要消除政治的不确定性，使政策更具有”清晰度“。

　　拉加德当天在北京召开的新闻发布会上表示，IMF作为潜在的贷款提供方和从事经济金融监测工作的机构，在对欧元区国家进行援助时，首先希望看到相关国家政局的明朗和政策的清晰，这也是投资者所希望看到的。她说:”无论是希腊，还是意大利，都迫切需要消除政治上的不确定性。“

　　拉加德还表示，目前没人知道谁将会是意大利的新领导人，这种政治形势的不明朗将会导致市场波动性加大，只有实现政治的明朗化和政策的清晰，才有助于金融和经济的稳定。

　　陶冬认为全球经济二次探底概率低

　　瑞士信贷董事总经理、首席经济学家陶冬10日表示，欧债危机将进一步恶化。不仅希腊走上了一条不归之路，意大利受其拖累，并且爱尔兰、葡萄牙，甚至比利时、法国都可能在今后的一两年遭到冲击。但就世界经济而言，全球范围内出现二次探底的可能性不大。

　　他认为，希腊减赤计划难以推行，并且缺少通过汇率政策来作出经济结构调整的能力。目前，欧洲的银行正尽一切可能出售意大利等国的国债以满足资本充足率要求，这会使欧债危机雪上加霜。如果意大利的国债持续2-3个月维持在6%以上的收益率，意大利的债务问题也就进入了不归之路。这样的恶果令市场还会继续猜测下一个倒下的将是哪个国家，这将使欧债危机陷入恶性循环。

　　他指出，10月26日欧元区国家领导人推出的一揽子计划，针对的只是流动性危机以及银行的资本金短缺，并没有涉及到欧洲债务危机的核心，即许多国家财政出现了入不敷出的情况。如果这个问题无法得到解决，而这些国家每年又不断制造出新的财政赤字，救助资金不过是扔进了无底洞。更何况，EFSF(欧洲金融稳定机制)的资金不足。

　　尽管对欧债危机的前景不看好，但对于全球经济，陶冬相对乐观。他认为，目前发达国家的经济面临各种各样的困难，欧洲的财政紧缩会使经济陷入衰退。但是，美国经济不会陷入衰退，而只是处于一个弱复苏的状态。由于新兴国家有自身的内需增长动力，已经成为拉动世界经济的另一个火车头。所以，全球范围内出现二次探底的可能性不大。