宏观对冲基金：“没落”的王者仍无可替代？

　　刘田

　　宏观对冲策略基金是指在世界范围内通过对股票、货币、利率以及商品市场的价格波动进行杠杆押注获取高收益的基金。曾是对冲基金中运作最成功、最引人注目的基金，这类基金声名鹊起主要依赖于一些明星基金经理的成功运作，其中包括乔治·索罗斯的量子基金和朱利安·罗伯逊的老虎基金。

　　在对冲基金业的发展历史上，20世纪90年代初期是宏观对冲基金的黄金时期。1991年宏观对冲基金的平均收益率达45%；1992年平均收益率超过25%；1993年更是超过了50%。其经典案例就是以量子基金为代表的宏观对冲基金对英镑的狙击大获全胜。

　　20世纪末~21世纪初则是宏观对冲基金“败走麦城”的阶段。1998年、2000年、2001年和2002年宏观对冲基金的平均收益率都没有超过两位数，2000年的平均收益率不足2.5%。经典案例就是老虎基金的关闭和量子基金的重组。索罗斯当时说：“我们现在已经开始意识到，像量子基金这样的巨型对冲基金已经不再是管理资金的最好方式。市场变得如此极端不稳定，风险价值的传统测量方法已经不再适用了。”

　　但是2008年宏观对冲基金的表现却出现了一个扭转。当时全球市场整体跌幅达20%，所有策略都是负增长，只有宏观对冲基金上涨了4.83%。HFR研究主管和亚太总监谷佳告诉第一财经日报《财商》记者，当时的主要原因是宏观策略交易的资产和股市相关性不是很大，所以当市场崩盘时，宏观策略起到了避险的作用。

　　2010年，曾协助索罗斯做空英镑而名声大噪的对冲基金经理斯坦利·德鲁肯米勒(Stanley Druckenmiller)宣布退休，并关闭经营了30年的对冲基金公司Duquesne Capital Management。作为全球最成功的宏观对冲基金经理之一，他掌管的Duquesne基金在30年的时间里从未取得过负收益。而他退休的原因是对自己在2010年市场波动期间的表现感到失望，并称对市场上互相矛盾的信号感到困惑。

　　2011年7月，索罗斯宣布旗下的索罗斯基金管理公司将会在年底之前，返还外部投资者近10亿美元的现金。“宏观对冲王者”陆续挥手告别自己活跃了数十年的舞台，更让不少人重新开始担忧宏观对冲基金的未来。

　　根据HFR的数据，2011年上半年，在对冲基金全行业指数上涨0.76%的态势下，宏观策略指数基金却下跌了2.22%，在所有策略中表现最差。不过今年三季度在对冲基金全行业指数下跌6.2%的情况下，宏观对冲策略指数却上涨0.6%。

　　“宏观对冲策略最近业绩表现欠佳可能有两方面原因。”好买基金研究员孙文迪对记者表示，一方面宏观对冲基金主要做宏观经济趋势型判断，这需要宏观经济走向表现出一定的持续性，而且持续周期比较长。最近一段时间全球宏观经济波动性比较大，体现出的经济周期比之前短，另一方面，过多的对冲基金采取了宏观对冲策略也会降低宏观对冲策略的收益。

　　从资产规模来看，虽然2011年前三季度宏观对冲策略基金资产规模都在不断增长，但其占全行业的比重却是“江河日下”。上世纪90年代，宏观对冲基金执掌的资产占全行业的半壁江山，现在的份额却连四分之一都不到，而且这已是从2000年谷底大幅回升之后的水平。

　　但《富可敌国》作者塞巴斯蒂安·马拉比(Sebastian Mallaby)此前对记者表示，宏观对冲策略很难被取代。“宏观对冲基于基金管理人对宏观形势的分析，这不像量化投资依靠计算软件就可以取代，需要的是人的主观分析，其实很难被替代。”

　　从这种角度说，也许未来还会出现像索罗斯和朱利安·罗伯逊这样的“王者”重启宏观对冲新时代。

　　乔治·索罗斯

　　乔治·索罗斯1968年创立第一老鹰基金，即量子基金的前身。20世纪80年代末发生世界性股灾时，他预言东京市场跌幅将比纽约跌幅更大，因言中而在国际金融界声名鹊起。1992年狙击英镑大赚20亿美元， 1997年以索罗斯为首的国际金融投机商掀起一股抛售泰铢风潮，这被认为直接引发了东南亚金融危机。时任马来西亚总理马哈蒂尔称其为“潜伏在金融市场中的狠毒的野兽”。不过索罗斯1997年出击香港金融市场沽空港元和恒生期指，在香港特区政府的反击下，以失败告终。

　　索罗斯的核心投资理论就是“反射性”，简单说是指投资者与市场之间的一个互动影响。

　　朱利安·罗伯逊

　　朱利安·罗伯逊1980年以800万美元创立老虎基金，老虎基金是最著名的宏观对冲基金之一，与索罗斯的量子基金可谓并驾齐驱。

　　上世纪80年代末90年代初，朱利安准确地预测到柏林墙倒塌后德国股市将进入牛市，同时沽空泡沫达到顶点的日本股市。1992年他又预见到全球债券市场的灾难。1993年，老虎基金管理公司旗下的对冲基金——老虎基金（伙同量子基金）攻击英镑、里拉成功，并在此次行动中获得巨大的收益。在1998年其总资产达到230亿美元的高峰，一度成为美国最大的对冲基金。

　　1998年下半年，老虎基金在一系列的投资中失误，从此走下坡路。

　　到2000年3月31日，罗伯逊在老虎基金从230亿美元的巅峰跌落到65亿美元的不得已的情况下宣布结束旗下六只对冲基金的全部业务。

　　布鲁斯·科弗纳

　　布鲁斯·科弗纳是最成功的全球宏观对冲基金之一卡克斯顿（Caxton Associates）的掌门人。肄业于哈佛大学肯尼迪政府学院的科弗纳早年曾寄希望于活跃政治舞台，无奈政途并不顺利，而后转向资本市场。

　　1983年他成立了卡克斯顿基金。该基金就是通过观察在多个经济和政治区域的宏观经济周期的性质，捕捉每一个经济周期的特性来交易这个地区的资产类别。他和许多国家的财政部长都有私交，这使他能更加准确地把握各国将采取什么样的货币和财政政策，这对保护其在外汇市场上的头寸是十分受用的。

　　保罗·都铎·琼斯

　　保罗·都铎·琼斯1984年以150万美元创立了都铎期货基金。1987年10月19日的“黑色星期一”可以说是投资人的梦魇，他们亲眼目睹了全球股市重演1929年崩盘的历史。但是，就在同一个月份，由琼斯所管理的都铎期货基金，却赚得62％的投资回报。

　　琼斯在股市崩盘前已经建立了大量股指期货空单，除此之外，他还在债券方面获得收益。琼斯回忆当天情形时谈到，“在股市崩盘当天，我手中持有我有生以来最大的债券仓位。由于当时债券表现实在差劲，因此我也不敢大量持有多头部位。后来，在最后半小时的交易时间内，债券突然开始上扬，于是我马上跟进，结果大赚一笔。”（刘田整理）