试水市场中性基金：不择时，不选行业，只专注选股

　　尊嘉资产合伙人杨崇泽：

　　试水市场中性基金：不择时，不选行业，只专注选股

　　高文婧

　　几个月前，杨崇泽回到中国，开始运营一家对冲基金公司。他此前的身份是中国国际金融公司销售交易部副总经理。

　　杨崇泽向第一财经日报《财商》解释自己这次职业转型：“几年后回过头看，现在一定是中国对冲基金崛起的开始，全球对冲基金的目光都将慢慢转向中国，这里将占据整个行业增长的大头。这只螃蟹一定要吃。”

　　《财商》：今年三季度，一些市场中性策略基金发生了较大的亏损，您怎么看？

　　杨崇泽：如果是较小幅度的正常亏损，一般是由于市场环境暂时不利于模型所关注的选股因素而造成；但如果是较大的亏损，那肯定是组合的风险管理存在漏洞。

　　对于正常的亏损，比如说模型倾向于选择低估值的股票，但市场对于估值的修复过程不会一蹴而就，而是时常有反复。甚至在某些极端市场情绪下，这些低估值的股票会较长时间落后于指数，从而产生正常的回撤和亏损。

　　但如果是较大的亏损，那一定是组合的风险管理存在漏洞，基金经理可能有意或者无意把组合的风险暴露在一些实际投资中难以控制的因素上，比如风格、BETA等。若是有意，那基金经理其实和赌徒没有区别，即使赚了钱也是运气而非能力，业绩的持续性和稳定性都难以保证。

　　若是无意，那就是策略问题，模型粗糙，没有充分考虑到在极端情况下市场结构对组合产生的不利影响。我们曾见过不少粗糙的中性策略，这些策略带有一个通病，就是偏向于小市值股票，策略组合与沪深300指数组合的风格完全不匹配。一旦市场的风格分化出现极端情况，就会产生较大回撤。最典型是9月份，沪深300指数跌幅为9.32%，而小盘股指数中证500指数跌幅达到12.95%，我想这应该是一些中性策略在三季度发生较大亏损的一个重要原因。

　　《财商》：能简单介绍下你们的投资策略吗？

　　杨崇泽：我们第一只产品是市场中性策略。

　　一般而言，组合的投资收益主要来自于两部分：市场收益（β）和超额收益（α），所谓超额收益就是股票组合超越市场表现的收益。

　　一个具有正超额收益的股票组合，市场上涨的时候比市场涨得多，市场下跌的时候比市场跌得少。

　　那么所谓中性策略就是，在构建完股票组合后，通过做空沪深300指数期货把β对冲掉了，整个投资组合只获取超额收益的策略。因此，无论市场是上涨还是下跌，只要组合的表现优于沪深300指数，优秀的中性策略在牛市和熊市都能赚钱。这也是我们第一只基金名字叫做“尊嘉Alpha”的原因。

　　比如在今年的市场中，主要的风险来自市场下行，对我们这样的基金来说就显得比较突出了。事实证明，中性策略的对冲基金是喜爱绝对收益的投资者一个重要的资产配置类别。

　　《财商》：你们与其他市场中性策略基金的差别在哪里？

　　杨崇泽：有所为，而有所不为。我们的股票组合不仅是市场中性，还是行业中性。因为我们不是PE（股权投资基金）而是对冲基金，PE可能对某个行业有深刻理解，如果判断某个行业很好，会做很强的行业基金，例如发一只医药基金、金融基金，但这不是我的强项。

　　放弃选时、选行业而专注于选股，看起来是放弃了很大一部分收益，但好处也是显而易见的，那就是收益与市场不相关，与行业波动不相关，收益非常稳定。

　　《财商》：你们如何选出有超额收益的股票？

　　杨崇泽：用数量的方法。用计算机软件建立多因素模型选股的模型，选出拟持仓的股票池，然后，我们也会进行第二次人工主动筛选。

　　《财商》：人为筛选是否会影响到量化交易的客观性？

　　杨崇泽：量化交易的好处主要是剔除情绪对收益的影响，能比较好地控制下行风险，这对对冲基金来说是非常重要的衡量指标。但是我们的筛选只是在指标筛选之后进行剔除，不会新增股票；其次剔除数量占总量并不大。

　　从下行风险控制来说，我们给投资者风险提示的最大回撤是-2%，能做到这一点，问题应该就不大。从实际运行情况来说，目前我最大的月回撤是-0.3%。

　　《财商》：你们在量化筛选后还会进行主动筛选，为什么？

　　杨崇泽：人脑在某些领域是电脑无法战胜的。

　　例如“ST股”，就算模型给了ST股票非常高的得分，我也要把它剔除，因为这些股票的收益往往是受到资产重组等重大事件的驱动，模型是无法去理解和预测这些事件；其次是流动性太差的股票我们会剔除，因为是程序化交易，对交易频率有一定要求。还有一些就是凭借基金经理个人的投资经验了，如果明显是市场上的庄股，系统选出来了，也不能拿。总体的目标，是要避免掉一些明显的陷阱。