地方政府自行发债开闸 有助于地方政府建立更健康的融资体系

　　高国华

　　国泰君安证券日前发布的研究报告认为，对于地方政府的举债融资，进行疏堵结合，改变现在由财政部代理发行、由中央政府作隐性担保的地方债发行方式，让地方政府成为负债主体，让其发行变得阳光、透明、规范，已成为各方面的共识。

　　记者高国华11月29日，随着深圳市政府自行发行的22亿元地方自发债上市流通交易，经国务院批准的上海、浙江、广东和深圳四地地方政府试点自行发债顺利收官。和此前三家地方债一样，深圳市政府债券毫无悬念地延续了低利率态势，票面利率继续低于相同期限的国债收益率。

　　与此同时，有关未来地方政府自行发债全面铺开的呼声也越来越高。多位接受本报记者采访的业内专家表示，地方债明年无疑会进一步扩大试点范围，且极有可能将试点推至全国所有省份。

　　中标利率与国债“倒挂”

　　刊登在中国债券信息网的公告显示，11月25日招标的深圳地方债分为3年期和5年期两个品种，规模均为11亿元，中标利率分别为3.03%和3.25%，略高于此前招标的浙江省地方债，但仍低于更早发行的上海地方债和广东地方债。

　　资料显示，11月15日率先登场的上海市政府债券，3年期和5年期中标利率分别为3.1%和3.3%，低于同期国债利率水平3至4个基点。随后18日招标的广东省地方债，3年期和5年期中标利率分别为3.08%和3.29%，比同期国债低6至8个基点，再现利率倒挂局面，且认购倍数超过了6倍。11月21日发行的67亿元浙江省地方债，与同期国债的发行利率倒挂继续扩大至12个基点。

　　因此，地方政府自发债与同期限国债中标利率“倒挂”的现象令很多业内人士不解。根据财政部规定，四省市自行发债定价均参考国债收益率，标位区间以中债银行间固定利率国债收益率曲线为基础。“理论上，不管是从信用还是流动性的角度，地方政府自发债都不如国债，其利率理应高于同期国债利率。”有业内人士表示。但事实恰恰相反，这四期地方政府自发债不但中标利率显著低于同期国债利率，高达10个基点的“倒挂”出乎市场意料，而且认购倍数的火爆程度也是远超国债。

　　多位人士分析，地方债利率低于同期国债利率仍是一种反常现象，这并非市场因素主导的结果，更多是一些非市场因素左右。业内认为地方债利率与国债倒挂，除了因为首批试点四省市财力和地方政府信用较强外，承销机构对债市后市的看好以及未来增强与地方政府之间的关系也占据重要因素。更为关键的是，若未来地方政府自行发债在全国铺开，面对融资需求旺盛的各地政府，承销商无疑希望在今年好好表现，以便未来继续“分食”地方债投行业务的“大蛋糕”。该人士同时认为，首批地方政府自行发债的盛况是不可复制的，若未来试点范围扩大，地方债发行定价终将向合理水平回归。

　　试点明年可能扩容

　　备受关注的四省市地方债已经完美收官，但人们对地方政府自行发行债券关注并未停止，尤其是地方政府自行发行债券是否会成为常态受到高度关注。

　　国家信息中心经济预测部主任范剑平日前表示，2012年中国将扩大地方政府直接发债试点范围，对地方债和铁道债等实施所得税减免优惠政策。范剑平表示，“控物价”将不会是明年经济的首要任务，化解地方债务风险将更为紧迫，很有可能扩大地方政府直接发债试点范围，今后国内主要通过债券市场为地方政府融资，亦是为了在财政风险和银行风险之间建立“防火墙”。

　　国泰君安证券日前发布的研究报告认为，对于地方政府的举债融资，进行疏堵结合，改变现在由财政部代理发行、由中央政府作隐性担保的地方债发行方式，让地方政府成为负债主体，让其发行变得阳光、透明、规范，已成为各方面的共识。因此，在这四个东部省份进行局部试点，不排除在此后继续选取一些中西部省份作为二批试点地区的可能。

　　建银国际评论称，自行发债试点是建立市政债券市场迈出的重要一步，低利率反映了公众对地方债券的需求强劲，这有助推动其他省份发行债券。鉴于地方债务问题突出以及房地产调控下土地财政陷入困顿，地方政府迫切需要拓展新的举债融资通道，市场预期自行发债试点有望逐渐推广开来。

　　还有专家表示，此次试点之所以选择上海等四省市进行，正是因为这些地区有较好的经济发展态势和投融资环境。各地政府即将迎来2008年4万亿元投资中所获贷款的还款高潮，是否允许更多的地方举新债还旧债，仍需进一步观察。

　　制度建设亟待完善

　　尽管此次四省市地方政府自行发债完美收官，但其中暴露出的一些问题，诸如中标利率与国债利率“倒挂”等问题受到了业内的高度关注。南京银行金融市场部研究员张兰认为，此次的地方政府自行发债试点对于市场而言，也是一个新鲜事物，评级体系和定价机制都有待摸索和完善。“首批地方政府自行发行债券中，完善的评级体系和市场化的定价机制并没有体现出来，因此，地方政府发债要加入市场力量的评级制度，要让地方政府的发债融资有透明度，有风险防范机制。”张兰说。

　　业内专家普遍认为，地方政府自行发债应分步骤、有区别地逐步推进，同时要适度发展，应建立地方政府债务风险的监测预警系统，严密监控地方政府债务风险。此外，地方政府自行发债还应在信息披露、信用增进、信用评级等环节加大规范力度。国开行相关人士也表示，若未来地方政府自行发债全面推开，地方政府“自主发债”在偿还方式上将脱离中央财政，地方债反映的将是地方政府信用，应充分体现各地不同的经济财政状况和偿债能力的差异。因此，应建立完善的评级体系和市场化的定价机制。

　　但是就目前的评级公司来说，除了评级业整体面临的政策限制和缺乏实务经验外，各地如何解决财政透明度，也是我国评级业对地方债进行评级面临的障碍。上海新世纪评级公司评级主管曹明指出，由于预算公开仍需继续推进，财政预算与执行、债务口径与统计等方面的透明度较低，信息披露的时效性也不强，限制了评级机构评级依据的可靠性，目前的财政透明度尚无法满足地方政府信用评级的基本需要。鹏元资信评估有限公司副总裁周沅帆认为，长远来看，要真正意义上放开地方债券，还必须对预算法进行修改；同时需要完善的分税制度、严格的政府债务约束机制、健全的政府债务风险预警机制等。

　　中国人民银行金融市场司司长谢多日前表示，地方政府试点自行发债，能够通过市场定价机制，来帮助地方政府建立更健康透明的财政体系。他认为，自行发债试点能够让市场在地方政府融资中发挥更大的作用，并以此为参考，帮助地方政府建立更健康的融资体系。

　　至于如何让地方政府的资产负债表更加公开透明，并建立完善的信息披露体系，谢多坦言“所有问题不能一蹴而就”，需要对现行的会计准则进行完善，明确如何计算地方政府的资产和负债，如何区分一般性预算和地方政府融资平台等问题。“短期内很难解决这个问题，但我们已经迈出了这一步。”他说。