募投退齐降温：PE首遇寒流

　　刘冬

　　伴随创业板推出而迅速进入“狂欢时代”的中国PE行业正迎来第一次阵痛。募资趋难、投资价格高烧不退以及退出回报率下降，正一同拷问着被冠以“非理性大跃进”的PE行业。

　　PE募资隆冬季

　　在9月份之前完成募资的私募基金应该集体感到幸运。因为9月之后，随着江浙民间资金链问题愈演愈烈，募资的难度大大增加，很难达到预期的募资规模。一直以来，江浙地区的富裕投资人占据LP（有限合伙人）市场的半壁江山。银根紧缩、楼市调控以及二级市场阴跌都令这些投资人可配置于PE的资金减少，而8、9月份，温州民间资金链的断裂则直接触发PE行业整体募资陷入低谷。在这种情况下，个别GP（普通合伙人）不得不延长了基金的封闭期，一些“临时起意”成立的PE非正规军则干脆散伙。

　　盛世景投资合伙人邓维认为，一级市场近一年来投资价格居高不下令投资人产生观望情绪。“目前国内一些大的LP对经济和行业都有自己的看法，在基金募集上，他们觉得应该在市场冷却时再出手。”他表示。

　　从数据来看，9月份PE募资规模仅2.92亿美元，是今年以来募资规模的最低点。10、11月虽有一定程度的增长，但募资形势依然严峻。其中11月份共有10只基金完成募资，募资完成规模为16.83亿美元。

　　在这种情况下，品牌相对弱势的PE唯有设法拓宽募资渠道，如加强与银行私人银行部门和第三方募集机构的合作。此外，就特定项目池成立封闭式基金、为出资额比较大的LP成立一对一的有限合伙企业等迎合LP口味的做法也逐渐产生。

　　不过，从整体上，多位业内人士对《第一财经日报》表示，今明两年的募资前景都不明朗。而资金来源减少也将是带来行业洗牌的导火索。

　　一二级市场价格倒挂

　　虽然目前二级市场估值已经达到历史低点，但一级市场很多项目的投资价格多在10倍到13倍市盈率之间，还有的达到15倍甚至20倍。目前A股银行业估值只有6~7倍市盈率，部分医药上市公司的市盈率也在10倍以下，但尽管二级市场不断下调，但一级市场基本没变化。

　　“投资现在很奇怪，PE拿了钱有压力没动力。”在昨日清科年度论坛上，纪源资本合伙人卓福民这样感慨。“有很多LP跟我签订协议规定，如果你的投资进度严重滞后，到时间不投，钱要收回来，所以有的是压力。但是却没有投资动力——项目价钱太贵了，不敢投。”

　　投资价格难下降的主要原因在于被投企业管理层的心理预期还没有降低。有的企业今年还没盈利，但已经用2012年的巨额预期收益来与投资人谈判。而已经盈利的企业，底气则更足。

　　启明创投合伙人邝子平预计，明年下半年或许能有明显的回调，二级市场价格走势传导到一级市场大约有6个月的时间差。

　　此外，行业竞争也是推高价格的重要原因。尤其是TMT的大型成熟项目、消费和医药等在PE市场热门行业，往往吸引投资机构扎堆进入。据记者了解，目前Pre-ipo项目的价格基本都在15倍市盈率以上，一级市场项目的估值与二级市场股票的估值水平已经越来越接近。

　　低风险、高收益难再返

　　2010年，VC和PE机构在创业板退出的平均账面回报率高达10.9倍，而今年前三个季度投资机构境内退出平均账面回报率则分别为4.89倍（剔除新天域资本退出华锐风电的180倍账面回报）、7.16倍和4.56倍。尤其是10月和11月，平均回报倍数仅为2.78倍。

　　股市下跌也令VC和PE已上市但尚未套现的项目盈利大幅缩水。清科数据显示，与今年年初相比，VC和PE境内的项目财富缩水了35%，境外项目财富缩水近60%。而最近A股市场IPO过会率明显降低，也令PE大佬们感到些许不确定性。

　　“PE们应该保持一个清醒的头脑。”深创投董事长靳海涛忧心地表示。他认为，随着资本市场市盈率的下降以及同行业竞争的加剧，私募股权投资正在从低风险高收益向低风险中收益这个阶段转变，并有可能出现中风险中收益的状况。“高价粗放式争抢项目为未来的发展埋下大量的隐患。”

　　当然也不乏乐观者。九鼎投资合伙人吴刚认为，目前中国PE市场面临的是一个“临时性、阶段性的低点”，但不会构成一个太大的泡沫。“中国的PE行业刚开始起步，不会有很多机构倒下。”