投研报告：龙年经济L型

　　赵锋

　　尽管在2011年备受争议，各大机构的投研报告仍被投资者所重视，对于2012年的中国经济和资本市场，这些机构又有怎样的分析和预测？

　　 尽管危机四伏的2011年让全球资本大鳄对于提前崭露风险的欧美经济退避三舍，但享有全球经济发动机之誉的美国以及欧洲市场，依然将是大鳄们关注的传统重心。虽然欧美经济前景并不如2008年金融危机后那样迷人，但作为趋利的全球游资，开始对新兴市场重新估量，并将会规避来自新兴市场潜在的巨大风险，而回流欧美保守经营。

　　国内多家机构的新年研究报告亦显示，2012年中国经济将走下高速增长神坛，并在通胀压力进一步缓解之下，或走出一波V字型反弹之势。

　　资本从欧洲、新兴市场流向美国

　　如果2012年一季度欧债危机在新一轮大规模再融资需求下继续深化， 资金外流的趋势有可能变得更为明显。在欧洲2012年陷入温和衰退，欧洲央行持续减息，欧洲银行流动性风险上涨的背景下，中金公司判断全球游资从欧洲流入美国的趋势将延续。

　　2008年以来的金融危机，让不少全球资本瞄上了一枝独秀的中国经济。然而2011年从欧美引爆的信用危机，也让过度依赖政府刺激的中国经济走入新一轮低谷的起点。这种微妙的变化，让敏感的全球资本开始回流相对更稳健的美国等发达市场。

　　2011年以来约有 150 亿美元长期资金流出新兴市场（包括股票型基金和债券型基金），扭转了金融危机后2009~2010年两年中资金大量涌入的情况，而美国和欧洲分别有570亿美元和80 亿美元的流入。特别是自2011年8月以来，资金撤离新兴市场的趋势加剧，8 月份一个月即有 140亿美元流出；与此同时，欧洲基金虽然在 1~7月呈净流入状态，但8~11 月也转为连续四个月的净流出，合计流出达到 165 亿美元。

　　南方基金判断，美国经济2012年仍将温和复苏，陷入衰退的可能性很小。美国经济最大的下行风险将来自于欧洲形势的恶化。如果欧债危机继续深入，欧元区的核心国家面临债务违约的风险，金融市场可能出现大幅动荡，打击投资者信心。同时，金融市场的波动，也会导致实体经济对未来失去信心，投资和消费意愿大幅下降。

　　欧元区2012年经济下滑趋势明显，甚至有较大可能陷入衰退。欧元区的经济前景与欧债危机关系极大。数据显示，衡量欧元区制造业和服务业景气程度的PMI指数自2011年以来便一路下滑，目前已降至50 的萎缩标准线以下，欧元区经济下滑的趋势明显。目前，欧债危机已经从希腊、意大利逐渐转移到西班牙，就像一场瘟疫一样传播开来。

　　市场人士认为，虽然欧债危机失控的可能性较小，欧盟对于债务问题国家仍有较强控制力，欧债危机最终可能会通过漫长的谈判慢慢解决。

　　中金公司研报表示，2011年资金总体从新兴市场和欧洲的流出量与2008年相比较为温和，意味着如果2012年一季度欧债危机在新一轮大规模再融资需求下继续深化， 资金外流的趋势有可能变得更为明显。在欧洲2012年陷入温和衰退，欧洲央行持续减息，欧洲银行流动性风险上涨的背景下，中金公司判断全球游资从欧洲流入美国的趋势将延续。

　　鹏华基金则认为，全球金融市场将不断受到欧洲国家偿债高峰的冲击。从经济本身看，美国经济将见底回升，而欧元区则仍将处于欧债危机的动荡中，日本受灾后重建影响，经济短期有上升迹象。但是相对于发达经济体，新兴经济体更多的苦恼在于产能过剩，经济转型乏力，并受制于既得利益阶层的现实。由此，亦不难理解资金流出新兴市场的潜在理由。

　　新兴经济体货币风险加大

　　新兴经济体由于存在经济增长乏力，让货币政策陷入两难境地。刺激型的货币政策是不可能了，即使放松亦最多是在中小企业、鼓励行业进行局部政策调整。

　　随着资金流出愈发明显，新兴经济体货币普遍面临较大风险。与此同时，发达国家货币2011年年内普遍升值，目前涨幅最大的日元升幅达 5.5%左右，仅欧元微跌 0.7%。

　　中金公司研究认为，新兴市场货币贬值压力将可能延续至2012年一季度，而欧元则在资金外流愈发明显的背景下承受越来越高的贬值压力。

　　有业内人士表示：目前市场普遍担心2012年二三月份欧洲周边国家包括意大利需要再次进行大规模主权债务融资，而欧洲银行也需要进行股权融资以继续降低杠杆水平。如果由于股票估值水平偏低，欧洲银行或许无法或不愿出售股权；在去杠杆的压力下，它们可能以从海外债权撤资，甚至抛售海外资产作为主要融资途径。

　　持续外流也使这些国家本币存在进一步贬值的压力。正是在这种背景下，投资者在2012年将对于股市等风险较大市场开始保守，并将目光投向保本或风险较小的市场。

　　上述多家机构报告显示，2011年投资者就明显更为偏好较为保守的债券型基金，债券型基金2011年约有990亿美元流入；股票型基金2011年流出金额在390亿美元左右。这充分显示，在全球不确定性升高、经济增长乏力的情况下，投资者的风险偏好进一步降低，资金被更多地配置到较为安全的资产类别。

　　新兴的经济体由于经济增长乏力，让货币政策陷入两难境地。“刺激型的货币政策是不可能了，即使放松亦最多是在中小企业、鼓励行业进行局部政策调整。”上述机构预测，2012年中国货币政策放松也可能只是局部的动作，这也导致与中国一样的新兴经济体，可能遭遇相对美国更大的风险。

　　中国经济将呈L型走势

　　本轮经济下行的环境远较2008年复杂，政策发力的力度、方向存在较大的不确定性，大概率的情况是借经济增长中枢的下移和投资增速下降进一步调结构。

　　就中国而言，国内机构普遍认为，经济增长中枢下移，全年呈现L型走势。这样的走势，将可能倒逼新一轮的经济改革提速。

　　市场普遍认为2012年经济增长将于上半年触底。广发基金认为，本轮经济下行的环境远较2008年复杂，政策发力的力度、方向存在较大的不确定性，大概率的情况是借经济增长中枢的下移和投资增速下降进一步调结构。

　　就2012年全年经济增长而言，上半年出现低点的概率较高，但下半年复苏的理由并不充分，预计中国经济将在政策调控下实现经济增长中枢下移，全年经济增长呈现L型走势，全年GDP增长8.2%左右。

　　2012年，困扰中国的通胀压力虽在表面进一步缓解，但其隐患并不能根除。

　　对于本轮通胀而言，鹏华基金认为劳动力成本、服务业及非贸易品价格等可能会是一个持续和刚性上升的过程，资源品价格也有待理顺，这些因素都可能会加剧通胀预期，物价对总需求扩张的敏感性也会更强。因此，表面看通胀已经渐行渐远，但依然如影随形。

　　由于中国具有政府驱动经济的特殊性，2012年中国宏观政策虽不可能启动刺激措施，但亦会改善过紧的状况，由此，机构普遍认为，2012年国内经济将会走出L型走势。