美国如何判断并购项目收益

　　美国如何判断并购项目收益？

　　文/周凡

　　这几天，大家又在讲“海外抄底”。抄底是投资概念，很多企业，出海战略目的是发展主业而不是投资。假如一家矿业企业，知道波音公司的股价跌了，难道也要去买？

　　企业持家过日子，不是什么便宜买什么，而是看企业发展需要什么。并购失败的原因在于企业根本没想清楚买过来的目的是什么，还没想清楚怎么回事，学费先交出去了，赔了夫人又折兵。

　　为什么李书福购沃尔沃算得上成功的并购？吉列本身是低端车，凭自身力量不可能研发出自有知识产权。大部分并购的发生基于两个原因：企业需要市场和客户，培育市场需要的花费不如买一家拥有现成渠道的公司划算；发挥优势互补作用，在研发、品牌或是渠道方面互补长短，扩大市场份额。

　　根据Dealogic的统计数据，2011年美国市场的并购交易总额达到8410亿美元，相比2010年的水平增长了24%。国内企业间的并购交易占到全球并购交易的31%，美国公司与外国公司间的并购交易总额则达到了9965亿美元，相比2010年增长12%。

　　中国的企业家往往不太喜欢“并购”，似乎把上市当作衡量企业成功与否的唯一标准。为什么美国并购市场发达，而中国企业会把IPO作为最终目标？中国人经营企业讲究做大，但是做大并不代表做强，企业价值的开发最终取决于业务本身，不能靠金融手法代替。很多人都想不通这一点。

　　过去几十年，在包括私募在内的资本推动下，美国电信、汽车、金融和传媒等商业几乎每个行业都先后掀起并购浪潮。事实证明，并购帮助美国公司在全球范围内获得了无以伦比的市场地位，几乎每个行业都出现了金字塔尖的企业。

　　在美国资本市场，企业判断并购收益主要有两个方面。首先，是发挥并购的资产价值。打个比方，企业主业是卖猪肉，本身还有冷冻和物流等服务性的附属资产，即使企业可以把这些业务租出去赚钱，但在市场上，这些附属资产并不按盈利性资产来计算。通过资产重组，这家企业可以改变其在资本市场上的定位，从低附加值的卖猪肉转身为猪肉行业提供管理服务的公司。

　　企业定位改变了，投资者对企业的前景判断也会发生变化，尤其当企业属于政府极力打压的行业时，投资者会认为企业增长空间有限，股价就会跌。而政府鼓励的行业呢？所以通过并购变换资产组合，企业可以在资本市场上挣钱。

　　第二种情况在美国非常普遍，通过并购实现合理避税的目的，比如公司主营业务亏损，但是企业其他业务挣钱。根据美国法律，企业可以用收入应缴纳的税款对冲Net Operative Loss(纯经营损失)。尤其大型企业，每年收入几十亿美元，如果通过并购使得当年少交10亿美元的税，那么相当于免费拿到了10亿美元的无息贷款。所以市场上会出现“谁亏我买谁”的情况。

　　为什么在美国资本市场上，企业可以这么操作？主要是因为上市公司面对公众投资者披露的财务报表是根据美国会计准则编制的，而面对税务局的税务报表编制规则与之略有差异，因此两张表上表现出来的数字一定会不一样。既然购买亏损企业并不会影响企业财务报表上的成绩，又可以避税，何乐而不为？

　　考量并购收益还有一个因素，企业融资成本的问题。在美国通过外部渠道筹资会付出一大笔交易成本，比如甲缺钱，但是有好项目，乙内部沉淀了大量资金，需要投资，这时候通过并购，双方就可以实现资金的内部流动；另外一种情况，假定甲在穆迪是3A的等级，乙是3B的等级，虽然乙比甲生意做得好，但信用等级太低，融资成本反而比甲高，如果乙赚10%，融资成本占到8%，如果甲乙合并为一家，提高了信用等级，把融资成本降低了2%，利润就高了。

　　下一个十年，中国并购市场将会迎来发展的黄金时期。但是中国需要搞清楚游戏规则，在目的明晰之后，必须制定清晰的决策路线图，专业的操作程序，程序正确，结果自然会好，即使出错，也是偶发事件。不可为了成交而成交，做你明白的事，明白你做的事，不同行业有不同的特点，不明白时，应要请专家。