不是稳健而是宽松

　　杜宇

　　 2月18日晚间央行发布从2012年2月24日起，下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点的消息。2月20日股市受利好刺激高开，但最终低走，微涨0.27%。

　　 许多重量级的经济学家表示，3月内2次下调存准率不代表货币政策转向。

　　 我们不太赞同这种观点。外汇占款在去年第四季度的确有非常大的下滑，原因不是出口下滑得太快，而是结汇意愿消失得太快。美元在去年第四季度有着非常良好的表现，其一是美国经济开始发力，失业率下降得出乎很多人意料，加上欧债危机恶化，美元又变成抢手货币，比黄金更抢手。其二是中国经济减速，从季度最高的13%增长率下滑到8%的增长率，国内的资产价格也是波澜不兴，没什么投资机会，使得持有美元的意愿大增。

　　 真正值得重视的因素是信贷投放，1月份信贷投放增加了7381亿元，较去年同期少增2882亿。信贷的萎缩速度是惊人的。一般而言，我们将外汇占款和信贷看作是市场流动性的两大变量，但这两者是有关系的。信贷投放速度上升，肯定会拉动外汇占款上升，相对来说，外汇占款上升不一定会拉动信贷上升。信贷投放直接反映的是本国产能的扩张速度，它必然体现在与国外部门的交换程度，即外汇占款指标。贷款不仅能创造存款，也能拉动外汇占款。　

　　 如果盯着外汇占款指标，1月份增加了1409亿元，不需要惊慌。但是如果盯着信贷数量，则说明情况不容乐观。其一是银行的放贷能力减弱，这可能跟一系列监管要求有关，其二是贷款需求减弱，企业和个人都不太愿意借钱。

　　 于是，货币政策必然是持续放松的过程，根据形势不断放松，这种情况是否用“稳健”来形容，也许并不合适。信贷变化反映的经济收缩已经非常明显了。通胀的压力正在减弱，尽管1月份因春节因素反弹，但是相信这不影响大的走向。

　　 由于目前通胀率还是高于一年期存款年利率，但已经低于3年期5%的存款利率水平，利率基本上已经到位，如果通胀下滑，信贷收缩更快，那么就不是下调存款准备金的问题了，而是应当直接下调利率，来避免经济下滑。