飞鹤向红杉赎回股权倾囊还债 对赌失败资金紧张

　　李静颖

　　飞鹤国际(下称“飞鹤”，ADY.NYSE)与红杉中国即将走到最后分手的时刻。

　　飞鹤3月30日宣布，据飞鹤国际与红杉资本之间的对赌协议，飞鹤将在2012年4月30日之前向红杉资本中国基金及其部分附属机构支付最终剩余的1630万美元，以回购最后一批65.6250万股股份。

　　眼看期限将至，飞鹤是否有能力偿还这笔资金？飞鹤公布的2011年年报显示，截至2011年12月31日，公司拥有现金和现金等价物约为1540万美元，全部流动性资产合计约为2.005亿美元。

　　按照飞鹤现在手握的资金，勉强可以应付红杉中国此前的约定。而从飞鹤的年报来看，其经营情况仍不容乐观。年报显示，2011年营业收入2.929亿美元，同比增长约3630万美元，增幅达14.2%。全年实现营业利润960万美元。不过，去年全年仍然净亏约107万美元，但相比2010年同期净亏约990万美元已有好转。

　　婴童产业研究中心分析师、亲贝网CEO刘阳告诉《第一财经日报(微博)》记者，相比蒙牛、伊利等乳企巨头的体量，飞鹤尚属于一个小企业，这也导致其在面临亏损时恢复的速度相较而言会更慢一点，但企业整体目前已处于复苏的阶段。

　　乐极生悲

　　刘阳告诉记者，2008年的三聚氰胺事件让国内乳企大受打击，而飞鹤成为仅存几家未被波及的乳企之一，它迫切想抓住发展的机会，但由于对渠道把控不强，导致其扩张出现问题，也为之后的业绩惨败埋下了祸根。

　　2009年上半年飞鹤销售额达到1.5亿美元，同比增长102.9%；总利润为9670万美元，同比增长258.4%，最高单月销售额同比增幅达600%。在三聚氰胺事件之前，飞鹤在国内婴幼儿配方奶粉市场份额为2.7%，2009年迅速上蹿至7.3%。

　　信心满满的飞鹤在2009年与红杉中国签订了对赌协议，而这或许是让飞鹤走向下坡路的一根重要导火索。公开资料显示，2009年8月，红杉中国注资6300万美元获得飞鹤乳业210万股，共计10.5%的股份，彼时飞鹤正从纽交所中小板转至主板。

　　手握充足的资金，飞鹤想要借机超越，但它的如意算盘失算了。一方面圣元、雅士利(微博)等品牌强力促销和宣传让飞鹤并未能够一直保持快速增长的势头。另一方面急切想抢夺市场的飞鹤在2009年第一季度进入了北、上、广等一线城市，但由于高昂的运营费用和竞争对手的打压，在2009年年底之前，又悄然退出一线市场上的大超市，撤回二三线城市的大本营。

　　亟待复苏

　　显然，飞鹤发展并未如预期中的顺利。由于2009年未达到收益预期，飞鹤已按照上限向红杉增发52.5万股，至此，红杉持有飞鹤股份上升至13%。这意味着，飞鹤已经在对赌协议的第一条款上失利。

　　按照双方协议，判断对赌协议的第二条款是否生效有两个条件。第一，在协议执行的第三年(2011年)，飞鹤流通股15个工作日中收盘价的均价低于每股39美元。实际上，在红杉入股之后，飞鹤的股价一直都在低位徘徊，2009年12月底，飞鹤股价一度跌破25美元；此后更是一路下探，目前，飞鹤的股价仅在3美元左右徘徊。

　　在股价未能达标的情况下，2010年的业绩能否达标是决定飞鹤以何种价格赎回股票的重要因素。协议要求飞鹤在2009年实现每股收益3美元，或者2010年达到4.3美元。据此测算，2009年飞鹤应实现约6000万美元的净利润，或者2010年实现约8600万美元。

　　然而，2009年飞鹤净利仅为1958万美元，2010年全年更是净亏了约990万美元。至此，飞鹤“对赌”全面失败已难逃厄运。

　　于是，在去年2月，飞鹤发布公告称，将回购红杉中国所持有的262.5万股股份，并在未来一年内分四次共向红杉支付约6300万美元以及相应的利息。

　　虽然当时飞鹤方面称，偿还6500万美元资金不会对飞鹤的正常经营造成影响。但去年8月，飞鹤以1.3亿美元的价格售出旗下两大奶牛场全部股权，这不免让外界对其资金压力心存疑惑。

　　刘阳表示，此举可能是飞鹤资金紧张的一个表现。