中国需要更加灵活的汇率制度

　　杨燕青 严婷

　　——专访印度央行副行长戈卡恩

　　[ 如果中国经济试图转向国内需求驱动的话，那么汇率制度改革是不可避免的 ]

　　面对大量的跨境资本流动，为了保持独立的货币政策，一个国家的央行该如何应对？最直接的答案恐怕是：让汇率制度更加灵活。当然，这需要一些前提条件，例如准备好足够的对冲工具；又如，允许一定的资本管制存在。

　　在IMF公开表态“一定的资本管制有助于应对资本流动”之后，在“货币战争”的硝烟此起彼伏之际，新兴市场的人们似乎更倾向于认为，资本管制是应对全球资本流动最有效的工具。然而，最近几年经历了资本大量流入和流出考验的印度经验却表明，更加灵活的汇率制度才是“正解”。

　　围绕货币政策工具的选择和局限、汇率制度选择和“三元悖论”，以及人民币的未来，印度央行副行长戈卡恩（Subir Gokarn）日前在新德里接受了《第一财经日报》的独家专访。

　　货币政策的权衡和“局限”

　　第一财经日报：与其他新兴市场相比，印度央行更为鹰派。自从2010年3月起，印度央行共加息13次之多，但在最近三次议息会议后都将利率维持不变。与此同时，印度央行选择下调银行的现金存款准备金率(CRR)至4.75%。一个有意思的现象是，中国央行（中国人民银行）对于使用利率工具也非常谨慎，更倾向于使用存款准备金率（RRR）。你如何看待这些政策工具选择的利与弊？

　　戈卡恩：我们更倾向于使用利率来管理需求。有一段时间，我们甚至决定完全不使用CRR这一工具，不将其视为主要货币政策工具，而只是作为对银行的要求。但当2004和2005年大量资本流入印度的时候，我们决定重新使用CRR这一工具，将其纳入货币政策工具箱，与利率一起使用。利率还是管理需求的主要工具。

　　我们刚开始加息的时候，当时的利率水平非常低，因为此前为了应对危机我们曾将利率下调至极低的水平——逆回购利率为3.25%，回购利率为4.75%。我们开始加息的时候有两大目标：首先是政策修正，即政策正常化，为未来需要使用这些工具的时候留下足够余地；其次是因为通胀已经开始成为问题。这是我们多次加息的原因。当然，因为我们是“小步走”，所以要加息很多次。

　　现在我们认为，需求已经放缓，其对通胀的贡献已经缓和，因此我们决定不再加息。但我们同时也面临流动性极其紧缺的处境，因此在这种情形下，我们决定使用CRR这一工具，今年1月和3月两次降低了CRR，从而确保信贷不会因为流动性短缺而受遏制。

　　日报：这两次降低CRR对于刺激经济是否有效呢？

　　戈卡恩：从增加金融系统的流动性而言，当然是有效的。在这一期间，金融机构正在向政府缴纳税收，而税收要再流入金融体系还需要一定时间，金融体系的流动性压力非常大。我们降低了CRR，大大缓和了银行的流动性压力。

　　日报：在通胀与经济增长之间，你现在更担心哪一个？

　　戈卡恩：2010年的时候，全球经济复苏刚刚起步的时候，印度的通胀与经济增长还算相对平衡。2011年的时候，通胀逐渐开始占了上风，经济增长已经稳定，但通胀却日趋严重。在过去两个季度，我们又开始回到一个更为平衡的处境，我们认识到经济增长的风险，但我们无法忽视通胀风险。因此，2012年我们更注重增长与通胀的平衡。

　　日报：这是否暗示印度央行将在未来数月内降息？

　　戈卡恩：我们想发出的信号是，政策已偏向利率，所以下一步会是降息。但什么时候降息、降息多大幅度，还将取决于对上述风险的判断。

　　日报：谈到通胀，你曾指出，在印度过去二十年的经济改革经历中，只要经济增速加快，通胀就会抬头。而印度之所以无法在维持经济高速增长的同时不触发通胀，主要因为供给短缺。中国也存在同样的问题。你认为应该如何解决供给短缺的问题？

　　戈卡恩：从货币政策的角度来说，如果要让通胀不成为问题，应该对经济增长的能力持现实态度。我们使用利率工具使得需求符合这一现实。但印度的供给短缺很多时候是与基础建设相关的，一定程度上也与劳动力市场相关。长期的解决方法只能通过有效的财政政策、监管政策、产业改革、投入更多资源、增加投资，以及更广泛的政策框架。当这些瓶颈被解除，经济实力增长的时候，降低利率就不用担心通胀显著上升。因此，这是我们的货币政策需要做到的平衡，要考虑经济短期限制，也要关注财政措施和更广泛的发展政策解决制约经济发展瓶颈所需要的时间。

　　开放经济的“印度样本”

　　日报：过去几年，印度央行在面临资金大量涌入的情况下依然能够保持其独立性，主要通过更加灵活的汇率政策以及一定程度的资本管制。你如何看待蒙代尔的“三元悖论”？

　　戈卡恩：正如很多人指出的那样，所谓“三元悖论”反映的是对汇率问题的立场。理论上来说，要实现多重目标的时候，你必须放弃其中之一。在实际操作上，尤其是在危机情况下，你必须强调其中一项，不可能实现全部目标，所以必须要决定哪一项才是首要任务。我们的首要任务显然是，用货币来部分缓冲危机带来的冲击。由于采用的是浮动汇率制，这给了我们使用货币政策来刺激经济的空间。但我不确定这一“悖论”在危机期间是否依然适用，因为在危机中，货币政策的空间原本就很狭小，而油价居高不下，国际收支也会出现问题。

　　我倾向于用“局限”（Constraint）的视角来看待货币政策。我认为，货币政策的主要目标是平衡经济增长与通胀，有时侧重通胀，有时侧重增长，但我认为在两者之间通胀依然占据主导地位，因为货币政策是唯一专门用来解决通胀问题的政策，因此通胀必须成为货币政策的重要目标。当然，与此同时可以将经济增长加以平衡。但有些情况下，其他因素也会变得重要，如国际收支、资本波动、汇率波动等外部因素。同时，还要考虑到金融稳定，例如流动性出现问题，或者不良贷款上升等，央行也要采取措施维持金融稳定。因此，这些因素就成为了“局限”。我认为，平衡通胀与增长是最核心的。

　　日报：从这个意义上说，你如何评估汇率政策的局限？

　　戈卡恩：印度的汇率制度在2007年发生了一些变化，以前是相对管制的汇率制度，2007年取消了很多管制。当时我们正面对“三元悖论”，大量资金流入，如果我们管制汇率的话，就不可避免地会削弱货币政策的独立性。这导致了政策转型，从那时开始，汇率就开始更加浮动。当时我们面临很大的投机压力，为了抵御投机者对汇率的压力，我们不得不进行干预并采取很多行政措施。这不是每天都进行的管制，而是战略管制，我们希望尽可能保持资本账户的安全，我们希望资本流入更长期的投资。

　　日报：在面临大量资本流入时，和中国一样，你们也使用了大量的冲销措施，这带来了很高的冲销成本。

　　戈卡恩：是的。但这取决于冲销的量，你可以选择冲销多少。如果想要冲销所有的资金流，方法主要是通过发行国债，付出的就主要是财政成本。考虑到资金流入的规模，成本确实不小。

　　日报：针对印度目前面临的双赤字：贸易赤字和财政赤字，你认为哪一个更令人担忧？

　　戈卡恩：二者对于整体宏观经济稳定而言都构成挑战，都对经济增长与通胀管理造成影响。但问题在于如何控制，贸易赤字一定程度上是由于外部原因，因此很多时候难于控制，最好的办法就是确保出口过程最优化，确保不会因为国内因素而降低出口竞争力，确保资本流入强劲，而且集中到长期投资上。在财政赤字方面，我们应该有更大的控制余地，因为一切都取决于我们自己：我们可以选择政府给多少补贴，是否限制其他支出。从这个角度来说，我认为财政赤字的问题应该给予更大关注。但无论是贸易赤字还是财政赤字，都是我们必须面对的挑战。

　　日报：货币贬值是否在一定程度上可以解决贸易赤字的问题？

　　戈卡恩：从长期看，贬值确实有所帮助，因为这会让出口更具竞争力。但在短期内，首先，我们还要看其他货币的情况，因为这是全球现象，总体来说，我们的贷方（creditors）都贬值了，所以我们的相对竞争力并没有增加。其次，在全球经济放缓的大环境下，全球需求疲软，货币贬值也不一定奏效。与此同时，我们进口了很多黄金，居民大量购买黄金作为储蓄，因为他们视之为有效的储蓄渠道。今年我们进口的黄金几乎与整个经常账户赤字相差无几。这也是我们正着手解决的问题，例如引入进口税来减少进口，从而有助于遏制经常账户赤字进一步恶化。

　　建言“人民币”

　　日报：你对人民币的汇率制度有何建议？

　　戈卡恩：从总体经验来看，浮动汇率制确实可以缓冲冲击，在加强竞争力方面，例如促进增长和创造就业，中国可以从中大大受益。如果中国经济试图转向国内需求驱动的话，那么汇率制度改革是不可避免的。因为你无法维持一个促进出口的汇率制度，同时又将目标定在促进国内需求上。总有一天要做出调整。

　　当然，浮动汇率制也有其局限性，可能会具有不稳定性。在这种情境下最重要的是，私人部门，包括个人、家庭和企业，必须考虑到这一风险，他们的行为就会相应改变，因为他们也要为此付出代价。因此要设计让他们能够对冲风险的有效市场机制和工具。如果改为浮动汇率制，但却没有出台抵御风险的对冲工具，就会造成巨大成本，因为没有人保护私人部门。因此，必须在汇率制度改革的同时，拥有市场化的风险对冲工具。

　　日报：在人民币国际化的进程中，针对一系列金融改革的次序，如利率市场化、资本账户开放、汇率制度改革，你有何建议？

　　戈卡恩：我并不认为一个国家能够控制货币国际化的过程，即使是一个大型经济体。国际化的发生是因为其他国家认为这个国家的货币值得持有。当然，为了支持这一过程，可以进行汇率制度改革和资本账户开放等。但本质上来说，国际化意味着其他国家持有这一货币的人可以自由兑换，因为如果存在兑换上的限制，他们就不愿意持有这种货币作为储备。所有这些步骤，每一步都会涉及风险，必须谨慎小心，没有改革是不付出代价的。总而言之，货币国际化是一个渐进的过程，必须谨防风险。

　　日报：未来的国际货币体系会是怎样的？人民币是否会扮演一个更加重要的角色？欧元的地位又会如何？

　　戈卡恩：我认为国际货币体系将很大程度上取决于推动全球经济的主要力量。从这一角度来看，尽管美国经济增速缓慢，但目前为止美国还是经济规模最大的国家，而且过去遗留下来的以美元计价的各种交易和资产也规模庞大，很难想象会有什么改变这一局面，因此美元依然会成为全球主导货币。但随着其他经济体增长，包括中国，随着中国的金融市场不断演变，包括汇率制度，中国的经济份额将越来越大，这意味着更多交易会以人民币进行，人民币就会扮演越来越重要的角色。现实地来说，我认为美元依然会维持霸主地位，但其他货币也会开始扮演更重要的角色。要知道，英镑也曾经让位于美元。当时英国的经济规模曾是世界第一，英镑曾是霸主，但随着美国经济逐渐赶超英国，美元便取而代之。

　　日报：让我们再来谈谈欧洲债务危机，你如何看待危机的前景？

　　戈卡恩：这很难判断。欧元区在政治层面上做出了很强的承诺来防止欧元区破裂。为了实现这一目标，他们需要承诺更大的“安全网”来促进经济复苏。但最终，财政紧缩必须要伴随经济增长驱动，我在这一点上表示担忧，目前我们看到的都是短期措施，例如注入流动性、希腊的债务重组等。但长期的增长轨迹依然堪忧。在实施短期措施的同时，需要解决经济结构问题促进增长的长期措施，我认为这是欧元区的主要挑战。

　　日报：希腊退出欧元区是不是一个更好的选择？

　　戈卡恩：如果用标准的国际贸易理论来看希腊的处境，那么显然希腊货币完全被高估了，贬值可以帮助希腊恢复一些经济竞争力。但如果考虑到资本账户，希腊的债务是以欧元计价，那么债务重估会导致负债大幅上升。希腊已经在债务重估方面迈出了一步，即债务互换，这为债务重估提供了一定基础。局外人说起来总是容易，但对于各个利益相关者而言，都有动机让希腊留在欧元区，如果这样的话就意味着要对希腊进行财政转移。希腊真正需要做出的调整是巨大的，希腊经济将在未来几年继续衰退，谁能够承受如此巨大的社会成本？无论是希腊本身，还是欧元区大国，都要对此给出答案。

　　日报：你认为是否会出现一个“亚洲货币”？

　　戈卡恩：我认为在欧元区的这段经历后，很少会有人再去想单一货币联盟的可能性。更何况亚洲各国的差异性要比欧元区各国差异大得多。因此我并不认为这是一个可行的选项。事实上，在欧元区危机发生之前，很多人对此就持质疑态度，现在的质疑就更多了。

　　日报：你想对中国新一届领导人传达怎样的信息？

　　戈卡恩：我认为中国的“十二五”规划中所传递的信息非常重要，尤其是关于需求再平衡方面。这不仅对于中国经济重要，对于全球经济而言也非常重要，因为很多人认为，中国的贸易盈余加剧了全球失衡。最终发展的目标是让所有公民拥有更高质量的生活，更多消费，当然是在可持续而非有害环境的基础上。为了实现这一目标，中国的金融部门要做出改变，汇率制度要符合国内需求而非外部需求，这意味着汇率制度要更加灵活，但与此同时也要出台私人部门可用于对冲风险的工具。这是与中国的发展战略相一致的。