解构IG9：金融危机前最后的指数衍生品如何击中摩根大通

　　周佳

　　摩根大通“伦敦鲸”事发后，其首席投资官已“提前退休”。这一事件在各银行间也引起轩然大波，它们纷纷检视各自的仓位，希望不要“连带中招”。与此同时，美国各大监管部门至今仍对事件三缄其口，令奥巴马总统的监管疾呼略显苍白。

　　风险管理一线间

　　“自从4月份《华尔街日报》报道我们‘伦敦办公室’有位在信贷指数市场上呼风唤雨的‘伦敦鲸’先生后，我们一下子就受到了很多关注。虽然没见过‘伦敦鲸’本人，但是我相信他并不是有的人想象的那样极度自我无视风险的流氓交易员形象，至少在纽约办公室里，大家普遍都受过良好的教育，很多人都是数理博士。” 摩根大通纽约首席投资办公室（CIO）的一名工作人员告诉《第一财经日报》记者，“大家的工作主要是基于建立模型分析市场和产品的内在价值来做出投资决定,从来没有听说靠直觉而不是可靠的论证来做决定的。”

　　“看到摩根大通的交易损失曝光后，我们被召集起来分析摩根大通手头可能有些什么仓位，讨论如果摩根大通被迫平仓时可能采取的策略和对市场的影响。”另一家大型银行从事信贷衍生品的交易员告诉本报记者，“虽然没有可能完全知道他们到底在干什么，但早先的报道和大量的市场异动可以肯定，他们用了10年期的IG9和基于IG9的指数分层衍生品(tranche)。”

　　IG9是Markit CDX.NA.IG.9指数的简称。Markit CDX.NA.IG是包含125家投资级公司的信贷违约掉期（CDS）的指数，最常见的是5年期和10年期的，每半年会推出新的指数，目前最新的是IG18，拥有最好的市场交易量和最小的买卖差价。IG9则发行于2007年9月，目前只包含121家公司，另外4家已经在2007年后的金融危机中破产了。如果单做指数交易，选择最新的IG18不仅拥有更低的交易成本, 说不定还能有足够大的交易量让“伦敦鲸”避免搁浅。

　　但是IG9是金融危机前最后推出的指数，也是最后拥有指数分层衍生品的指数。金融危机前信贷指数被大量用来构筑结构化产品（CDO）, 所以每个指数都有相对应的指数分层衍生品。从IG10开始，因为CDO市场崩溃，没有客户需要新的指数分层衍生品来构建或者对冲基于新指数的CDO。

　　“‘伦敦鲸’可能是看中指数分层衍生品的某些特性，例如购买处于资本结构高端的指数分层衍生品，可以用很小的代价，来购买只有121家IG9指数中公司总共的破产损失达到或者超过40%损失的情况下才开始赔付的保险合同，用来防范系统性风险。”上述交易员说，“但是指数分层衍生品拥有很大的金融杠杆和复杂的风险，必须用大量的指数去随时动态对冲，如果不能用指数对冲，就会有很大的单向看空或看多的市场风险。而且为了减少其他的复杂风险，或者减少成本，他还做了曲线交易(curve trade)。从他们自己的模型里看，可能这桩交易很完美。”

　　问题是，上述指数分层衍生品拥有的风险，不能直观地看到，只能通过模型去估算，每个银行间的模型都不一样，实际上到底风险有多大，根本没人知道。摩根大通CEO戴蒙在5月10日的电话会议上表示，要收回原先披露的VaR（风险价值）而改用2011年一季度前的老模型。这个模型改变使得直接决定银行必要资本量的VaR从原先披露的每天平均6700万美元大幅上升至1.29亿美元，在季度末更是升至1.86亿美元。

　　曾在摩根大通工作的一位风险控制经理告诉本报记者：“摩根大通的文化比较注重业绩，今年年初还大量扩招人手准备保持盈利的高速增长，同时比较轻视风险管理，控制部门相对没有话语权。这次主动披露问题希望是改变的开始。”

　　政府监管迟迟未动

　　摩根大通巨额交易亏损事发后，美国总统奥巴马再次登高疾呼要加强监管，然而对他的响应却多少有点冷清。美国对于银行的监管部门大大小小有20多个，但目前没有任何一家公开出面表态。

　　可以说，摩根大通的交易最直接地打了美国审计师和货币办公室（OCC）一记耳光。作为美国财政部下属的银行监管部门，OCC在各大银行都有常驻的监管力量，对银行日常运行进行监管。然而这眼皮底下的事，他们却没有及时监管到。即使在《华尔街日报》4月对这起不同寻常的交易进行报道后，OCC仍旧按兵不动。

　　对此，OCC发言人布莱恩·哈伯德（Bryan Hubbard）告诉本报记者，他们在摩根大通的常驻监管部门正在对此事进行调查和评估。

　　“我不知道什么时候会出结论，对于将来的监管是否会更加严格，我们尚不能做出决定。但是有一点我要强调的是，许多人提出此项交易违反了沃克尔法则，这种结论是不成熟的。”哈伯德说。

　　而众所周知的美联储就更是三缄其口了。事实上，摩根大通CEO戴蒙是纽约联储董事会9位主席之一。这次东窗事发，本报记者分别联系了美联储、证监会、联邦存款保险公司（FDIC）和OCC。美联储是唯一记者留言后，没有任何回应的。

　　美联储前理事加里·斯特恩（Gary Stern）公开表示，应该有充分的理由询问，戴蒙是否该辞去在纽约联储的职务，这对处理有关“利益冲突“的言论有很大帮助。

　　另外，FDIC新闻发言人大卫·巴尔（David Barr）和证监会方面则回应本报记者，他们拒绝对此事进行评论。

　　事实上，美国众议院农业委员会本来还打算在5月17日对一项新的议案进行投票。该投票将决定是否限制多德-弗兰克法案对银行国际分支机构的管辖权。目前，该委员会决定推迟投票。这项议案一旦通过，显然会削弱多德-弗兰克法案对银行的监管。据称这项新议案在某个众议院委员会得到了两党的支持。不过，这项新议案必须得到参众两院的支持，才会最终递呈奥巴马批准。

　　纽约市政府华裔主计长刘醇逸5月15日则发表声明，要求摩根大通“尽可能从那些应为20亿美元交易损失负责的高管那里追回每一分钱” 。