中国经济周刊：信贷资产证券化前路坎坷

　　《中国经济周刊》评论员

　　央行、银监会、财政部近日发布《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》(下称“通知”)，由此标志，停滞四年之久的信贷资产证券化进程重新启动。

　　我们乐意用“进程”一词定义信贷资产证券化工作，原因在于此金融深化特定步 骤高度契合金融市场自我完善内在要求。作为普遍性规律，资本市场不断扩容必然导致银行负债日益呈现短期化、活期化趋向，但在另一方面，银行资产运用却又带有难以克服的长期化倾向。因此，为了消除这种银行存贷款期限错配所暗含的流动性风险，信贷资产证券化自发地成为了克服市场固有缺陷最便利的手段，最好例证便是美国一半以上的住房贷款、四分之三以上的汽车贷款，均已通过证券化方式变现流通。

　　信贷资产证券化势在必行。然而中国的现实情况，即便抛开老生常谈的法规滞后、人才匮乏、信用不彰等外围缺失不谈，单以核心条件而论，就有以下担忧。

　　首先，一如我国金融供给积弊已久的非市场化取向，当下所见的信贷资产证券化试点同样表现出显而易见的政策偏好。譬如“通知”所称的“鼓励金融机构选择符合条件的国家重大基础设施项目贷款、涉农贷款、中小企业贷款、经清理合规的地方政府融资平台公司贷款、保障性安居工程贷款”等等，这些向来需要政府驱策的贷款投向是否能够经得起市场检验，起码不能令人放心。其中仅以融资平台公司贷款为例，据银监会通报，该类贷款存在严重偿还风险的比重总体高达23%，很难设想，以此为基础资产的证券化产品究竟会否“嫁祸于人”？

　　其次，倘若只是质量堪忧，那么通过充分、自主的市场博弈，证券化产品尚有可能经由合理的风险定价获得市场自生能力，但中国的利率管制导致的后果之一就是，至今未能形成清晰、准确的资金收益率曲线。因此，即使是在那些形式上已经基本实现市场化定价的金融市场(如债券市场)，由于缺乏可置信的未来预期，各类金融产品的价格往往也是失真的(如地方债)，更不用说，信贷资产证券化产品几乎不可能突破债权本身给定的利率，而这个利率上限显然只可能是法定的。

　　第三，孱弱的金融市场尚未培育出足够数量的专业风险投资人主体，因此，这就很难避免原本旨在分散风险的信贷资产证券化反而因为互持加剧系统性风险交叉感染。譬如此前某商业银行发行的两期证券化产品，银行体系持有的比例高达90%以上，甚至就连规模远超证券化产品不止一个数量级的次级债，银行互持的比例同样高达50%以上。

　　前路如此坎坷，但中国的金融稳定与发展大局又在不断倒逼信贷资产证券化向前迈进。因此，面对这种现阶段中国金融改革处处可见的完善市场与防范风险双重任务，为今之计，一是要在稳妥可靠的前提下大胆试点，再就是仍然要在基础性的金融生态优化课题上老老实实下大工夫，谋大进展。