凯赛生物撤回赴美IPO 外资创投困局待解

　　曹元

　　中国企业赴美上市正步入寒冬。

　　继5月24日，神州租车撤回赴美上市申请之后，北京时间6月13日，又一中国公司撤回了上市申请。该公司为凯赛生物产业有限公司（下称凯赛生物），地处上海，是一家生物科技公司。

　　凯赛生物于2011年7月20日向美国证券交易委员会递交了上市申请。然而时隔近一年之后，却不得不宣布撤回。

　　“海外投资者给我们的估值太低，价格杀得很厉害，我们计划每股15美元之上，但他们杀到了不到5美元。”凯赛生物副总裁张启先透露，他们打算推后上市。

　　这和神州租车撤回上市的理由如出一辙。

　　记者了解到，凯赛生物撤回IPO，将会对参与其中的创投产生影响。根据投中集团数据，凯赛生物共计进行了四轮融资，其中不乏创投大鳄的参与——高盛、新天域资本、摩根士丹利等均是凯赛生物的股东。

　　“海外上市受阻给外资创投带去很大的压力。”清科研究中心分析师张琦说，IPO仍然是外资创投的主退出渠道，而从目前的状况来看，海外上市依然会继续低迷。

　　外资创投困境

　　进入收获期，却采摘不到果实。

　　2006年，已经独立运营9年的凯赛生物迎来了百奥维达中国、弘迈中国、新天域资本、浦东科投四家创投2600万美元首轮融资。而后，公司接连于2006年11月份、2007年10月份和2008年的10月份进行了三轮融资。

　　由于独特的生物技术概念，高盛、崇德资本、GM Investmen、新宏远创基金、北极光创投、摩根士丹利、恩颐投资、Capital International、CGPE V先后成为凯赛生物的股东。

　　后三轮融资，共计向凯赛生物提供了1.7788亿美元的资金。

　　2011年，凯赛生物到了预定上市的时间，最后却发现海外市场风云突变。

　　“我们最初计划融资2亿美元，但在去年7月询价后，我们做出让步，改成了发行690万股ADS，每ADS代表3份普通股，每股12-14美元，这意味着只能融资7000万-8000万美元。” 张启先说。

　　但是，这12-14美元的价格也没人接受。“为了避免流血上市，股东也建议缓缓再上市，于是我们撤销了IPO的申请。”张启先表示。

　　推迟上市，导致创投的日子很难挨。记者了解到，外资创投一般都采取3+7的退出时间安排，就是前3年是投资期，后7年为回报期；但对于中概股，一般情况下第5年就会着手退出。

　　因此，2006年、2007年投资的中概股项目，目前正好是准备退出的时候。

　　但2011年4、5月份，中概股开始爆发信任危机，其原因是超过24家中国公司账务有瑕疵。6月份，浑水针对嘉汉林业发布做空报告，中概股做空掀起波澜。当年9月，美国司法部已经开始针对中国在美国上市企业的会计舞弊和账目违规行为展开了调查，中概股的信任危机达到高潮。

　　2011年9月份之后，只有唯品会一家赴美上市，而且代价惨重。

　　2012年3月24日，唯品会确定发行价为6.5美元，较之前宣布的8.5-10.5美元的定价区间下限，还下调了23.5%。此外，按照承销商的要求，唯品会的两大创投股东红杉资本和DCM承诺在其IPO当日分别购买价值约1000万美元的ADS（1个ADS代表2个普通股）。上市之后，唯品会股价仍然遭遇大幅跳水，最低时股价跌至4.3美元附近。6月13日，唯品会涨到了5.74美元，但红杉资本和DCM购买的存托股仍有账面损失。

　　“一些大的、有背景的外资创投基金还可以撑下去，但一些小的就遇到很大的压力。”北京某外资创投项目经理认为，唯品会的个案表明一些外资基金等不起，有强烈的退出愿望。

　　转型

　　事实上，已经上报材料，在美国资本市场门前徘徊的中国公司还有很多，如阳光天合、迅雷、新生源、易传媒等等，它们中也多有外资创投基金参与。

　　“对于参与当中的外资基金只有等待了。”清科集团分析师张琦认为，由于今年中概股再度爆发财务丑闻，海外对中概股的信心恢复还需时日。

　　对于外资创投而言，参与的项目也很难实现西边不亮东边亮——回国上市。

　　其中，最大的困扰是外资基金普遍辅导被投资企业采用VIE模式，境内公司一般没有或只有很少利润，导致原境内公司的利润情况难以满足上市条件。

　　“我了解的情况，目前采用VIE模式的投资项目，还没有打算回国，这些项目宁可再等待，相信中概股的春天会来的。”北京某外资创投的项目经理说。

　　清科集团分析师张琦认为，并购可以成为外资创投另一种退出方式，但是短期内也难以成为退出主流。

　　而外资创投只能在新基金上做文章。投中集团分析师冯坡介绍，外资创投近年开始设立人民币基金。“目前主流的美元基金管理机构如红杉、IDG、启明、赛富等，均已经成立人民币基金。”

　　冯坡还介绍，预计未来1-2年，人民币基金投资规模会超过美元基金，成为投资市场的绝对主流。