期货私募初试阳光化

　　高谈

　　借道信托或者公募基金专户是期货私募阳光化路径

　　[ “20世纪90年代是投资顾问阶段；2002、2003年之后，很多人成立了期货工作室，在期货公司找一个大户室就开始帮别人打理账户；后来部分工作室壮大起来，成立了投资公司。” ]

　　在灰色地带走过近20年的期货私募，或许将在不久的将来迎来政策曙光。

　　不久前，银监会召集讨论《信托公司参与股指期货交易业务指引》修订，其中一项主要内容是信托产品允许投资于商品期货。这或许将带来商品期货私募阳光化的重要契机；另外，公募基金专户放开对商品期货投资的限制也为商品期货私募带来阳光化的新选择。

　　

　　期货私募的前世今生

　　商品期货私募伴随商品期货市场的壮大而不断成长已经有约20年的历程。不过，这20年里，期货私募却一直徜徉于灰色地带。

　　上海非却投资管理有限公司负责人林如涵将期货私募的成长历程分为三个阶段：投资顾问、期货工作室和投资公司。

　　“20世纪90年代是投资顾问阶段，那时还没有电脑和网络，每天晚上还要自己画图，所以大家也养成了技术分析的能力；2002、2003年之后，很多人成立了期货工作室，在期货公司找一个大户室就开始帮别人打理账户；后来部分工作室壮大起来，成立了投资公司。”林如涵在一次业内交流论坛上谈到。

　　“期货工作室正在退出舞台，早期期货工作室阶段的优秀投资者已经开始转向公司制。”林如涵告诉第一财经日报《财商》。

　　据好买基金研究报告，期货工作室由操盘手个人吸引资金，与客户签订“代客理财”协议，这类“代客理财”协议并无明确的法律保障。如果客户亏损，易导致纠纷，而客户如果盈利后不按照事先约定给予操盘手分成，操盘手也无计可施。

　　投资公司一般有两种存在形式：一类是有限责任公司，一般是由客户提供账户，私募基金公司代为操作的“专户管理”模式，这类私募基金公司往往规模较大，有一定的知名度和影响力，业内代表是“青马投资”、“泛金投资”等。

　　第二类是有限合伙期货基金，所有投资者都是“有限合伙人”，而操盘手则作为“普通合伙人”，属于是“合伙人开办的投资公司自营式的基金”。此类期货私募公司，具有明确的法律地位，将基金管理人和基金投资人的风险与收益紧紧捆绑在一起，有利于吸引基金投资人。但这类模式也存在明显缺陷，那便是税收成本高昂。

　　然而，以上模式都没有办法完全实现操作透明化和业绩公开化。

　　私募排排网统计了63只期货私募账户的投资业绩，这些账户中累计收益最高的账户依次是2007年8月成立的感恩成长，成立至今累计收益331%，但是该只基金收益主要在成立之后短时间内取得，近年来业绩涨幅不大；成立于2010年9月的凯丰基金迄今取得累计收益203.78%；2008年1月成立的南昌稳健迄今取得累计收益185.59%。

　　

　　阳光化初探：期货公司做顾问公基专户做平台

　　今年年初，东航金融原本计划与郑加华、马明超等多名期货投资人合作推出一只合伙制的期货私募产品，这只产品计划由多名投资人共同管理。不过，最终由于高昂的税收成本，这只产品并没有能够成功推出，最后东航金融选择通过基金专户发行期货私募产品。

　　“尽管我们已经最大限度地和地方政府协商，试图降低税费，但是最终我们还是选择了一种更加便捷的方式——通过基金专户发行。”东航金融相关负责人告诉记者。

　　东航金融决定与汇添富基金合作，发行一只基金专户产品。汇添富基金专户聘请东航金融旗下子公司东航期货做投资顾问，该产品的投资范围包括股指期货和在大陆范围内交易的商品期货品种，主要策略为单边投机。

　　东航金融与汇添富的合作模式有一定得天独厚的优势，东航金融是汇添富的第二大股东。“如果没有期货公司或者其他实力强大的机构牵头，私募主动找公募基金专户合作会很难。”林如涵告诉记者。

　　目前东航金融的这只产品已经通过了证监会的开户审核，正在办理后续手续。

　　“我们现在遇到的最大问题就是交易限制的问题。”东航金融相关负责人告诉记者。

　　基金公司对商品期货的交易并不熟悉，所以汇添富基金对东航金融的这只商品期货产品的交易管理基本是照搬股票投资的相关规定。而商品期货由于实行T+0交易，交易频率要远远高于股票交易。“这种情况下一不小心就会碰到基金公司的风控红线。”一位业内人士告诉记者。

　　除了汇添富基金外，市面上还有少数几家基金公司在从事相关业务。这种借道公募基金专户的模式面临的另一个问题是资金都由资产管理者自己募集。“至少目前，没有公募基金愿意拿自己的客户来做这个尝试，当然随着公募基金对于商品期货更加了解，资金募集的问题也可能会解决。”一位业内人士告诉记者。

　　

　　未来阳光化之路

　　信托产品投资范围有望拓宽至商品期货，《期货公司资产管理业务试点办法》也已经公开征求意见。不久前，中国银监会召集10家信托公司开会，讨论《信托公司参与股指期货交易业务指引》(下称《指引》)修订事宜。除了放松对股指期货的投资限制外，本次会议的重要议题就是允许结构化信托产品参与商品期货交易。

　　华润信托期货业务负责人李松哲认为，国内期货市场发展了二十多年，沉淀了大量的优秀操盘手，可惜没有阳光化产品让他们有机会做大。目前，商品期货市场规模在1600亿~2000亿之间。

　　“按照信托公司的要求，期货私募的投资规模门槛会相当高，然而对大多数目前尚处于发展中的期货私募来说很难达到。”一位期货私募负责人告诉记者。

　　一家期货公司人士认为，这种合作对期货公司来说并没有利润。“一旦操盘手出名后，他们的议价能力会更高，也更加容易流动，这对期货公司是不利的。但是从整个行业来说，把商品期货资产管理的盘子做大对整个行业都是有利的。