光环新网招股书前后不一

　　文/浩然

　　 被诸多问题缠身的北京光环新网科技股份有限公司（以下简称“光环新网”）于4月17日过会。众多媒体对光环新网的诸多质疑在此不再重复。而除了那些问题之外，有投资者还向本刊反映：公司招股书前后表述不一，还可能存在毛利率虚高的问题。

　　 光环新网招股说明书显示，公司是一家电信、数据和信息网络综合服务、增值服务等业务运营商。企业的毛利率明显高于同业。报告期内公司主营业务综合毛利率平均值为52.90%。

　　在解释光环新网综合毛利率比鹏博士的电信服务分部毛利率高的原因时，其表示：两者的客户对象存在差异，在宽带接入服务方面，电信通服务用户包括小区居民用户和商企用户；而光环新网主要向商企用户提供服务。

　　 招股书又强调，公司同时向企业用户和社区运营商提供互联网服务，由于企业用户使用网络时间主要集中在白天工作，而社区运营商主要在晚上非工作时间，这种“错峰效应”进一步提高了带宽利用率，降低了公司业务运营的带宽成本。

　　 这明显是自相矛盾。

　　 在解释自己宽带成本较低时其表示，光环新网同时经营宽带接入服务、IDC及增值服务，通过业务融合形成成本优势，使带宽使用成本降低，从而提高其IDC及增值服务毛利率。

　　 笔者怀疑，这些理由可能并不是主要的，公司或人为故意调低了成本。

　　 从公司财报可以看出，公司的固定资产2010年和2011年增值幅度非常大，在建工程也大幅增长。这对一个服务性行业来说是不正常的。

　　 公司在招股书中表示，2010年末公司固定资产余额同比大幅增长198.02%，主要原因是酒仙桥机房建设收购房产（即通过收购子公司瑞科新网）增加固定资产2981.07万元以及机房建设的主要设备和工程达到预定可使用状态而转增固定资产1982.07万元。

　　 笔者怀疑，公司或把宽带成本或别的主营业务成本的很大部分作为资本性支出计入了资本性支出，计入了在建工程或固定资产，从而人为调低了宽带成本。

　　 从表中可以看出，与同业相比，公司的固定资产占比很高。

　　 公司在招股书中表示，由于光环新网的机房全部是自建机房，因此其IDC及增值服务的毛利率包括了自建机房应有的合理利润率。而网宿科技2009至2010年期间自建机房的比例很小。

　　 在竞争激烈的互联网综合服务市场中，为何网宿科技等同业没选择重资产模式，而光环新网“这两年”却选择了重资产模式？这非常难以理解。并且公司还据此赚取了合理利润率。笔者怀疑，公司的固定资产很大一部分是把宽带成本或别的主营业务成本作为资本性支出虚增的。

　　 从招股书的财报中可以看出，公司的加权平均净资产收益率2009年是53.3%，2010年迅速下降到29.38%，2011年又下降为23.10%。

　　 公司净资产收益率的迅速下降，表明公司投资这些固定资产的资本使用效率并不高，固定资产周转率下降很快。公司明知这些固定资产使用率不高，干吗还急着投资？这说明可能并没有投资额这么大，固定资产有水分。公司的毛利率也没有那么高。

　　 在固定资产使用率方面，公司的招股书也有诸多自相矛盾之处，有的地方说，在公司一期机房投入使用后签约率达93.13%，使用率达59.02%，前景一片光明。但在招股书的别处又说，公司的固定资产实用率不高。公司在解释2011年毛利率同比减少3.25个百分点时说，这主要由于公司2010年底新建成投入的酒仙桥一期机房使用率还不高，宽带复用效应下降，导致单位带宽使用成本同比增长，同时机房使用率不高也使机房电费同比增长快于收入增长。

　　 可以看出，在解释毛利率明显高于同业方面，招股书诸多地方难以自圆其说，公司或把宽带成本或别的主营业务成本的很大一部分作为资本性支出计入了固定资产，调低了公司的主营业务成本。