债券市场周报:外围经济向好,国内库存再降

招商证券股份有限公司 罗樱，蒋飞


　　外围经济整体向好,欧债问题并未结束。美国1月季调后非农就业人数增加24.3万人,预期增加15.0万人,1月失业率降至09年以来最低,为8.3%,而市场预期为8.5%。美国1月ISM制造业采购经理人指数为54.1,为去年6月以来的最高水平。Markit公布的欧元区1月PMI升至50.4,超过50.0的兴衰分界线,这表明私营部门商业活动恢复至适度增长,加大了对欧元区可能不会出现严重经济滑坡的希望。希腊债务重组即将成功之际,政治博弈又产生新的不确定性,加大市场波动;另外近期随着葡萄牙债务的逐渐到期,以及主权评级的下调,其国债收益率也大幅上升。市场数据显示,两年期葡萄牙国债收益率飙升至16.5%附近的高位,10年期葡债收益率也突破15%关口。

　　风险偏好回升,外资流出变缓。美元指数受美国经济数据较好、欧债危机缓解的影响而大幅下挫,非美货币以及投机商品出现持续反弹。美元指数从年初的81以上下降至当前的79;欧元/美元也从降低位置大幅反弹,当前已站到1.30以上。美元指数的下挫,投机气氛的回升,资本外流现象可能变缓。从NDF与即期中间价之间的差作为市场对于人民币的升值预期,这一指标在1月开始就见底回升,1月底回升至正值。从热钱和升值预期的关系来看,我们认为短期内热钱流出的规模可能会降低,不过由于欧债危机并未结束,因此资金流出的趋势也没有完全转变。

　　国内企业收入继续下滑,库存周期底部仍未出现。2011年12月规模以上工业企业主营业务收入累计同比从11月份的28.16%下降至27.2%,已经连续第5个月下降。规模以上工业企业产成品库存累计同比继续下降,从2011年11月份的22.79%下降至20.8%,连续第二个月下降,显示企业正处在去库存阶段,应收帐款一般是产成品库存变化的先行指标,从应收帐款和产成品库存的关系来看,目前去库存还未见底。M2是应收帐款的先行指标。虽然货币政策已经渐次放松,但由于经济活力的下降,货币需求也在下降,当前判断M2增速见底回升证据还不充沛,另外货币政策的传导存在时滞,反映在企业应收帐款上一般在一个季度左右的时间间隔,因此当前经济库存周期还未见底。

　　债券投资增速依然较低,浮息债还有参与空间。从1月份公布的托管量数据来看,虽然商业银行托管量有所回升,但增速依然较低;保险和基金仍处于增速下降的过程中,这与货币政策未明显放松的状况相符。相比固息债来说,当前浮息债收益率都相对较高,尤其SHIBOR基准浮息金融债,未来收益率还有一定的下降空间。