2012年2月债券市场展望:央行以静制动,债市行情受阻

南京银行股份有限公司 黄艳红，张兰，张明凯


　　资金面与投资策略:但随着节后政策落空,投资者不得不开始反省“稳中求进”的政策精髓。在货币政策取道“以静制动”的背景下,2012年银行间市场最大的悬疑之一可能就是资金利率到底能下降至什么水平?或者说影响市场资金利率飙升的因素在2012年能否有效得到缓解。在我们的逻辑框架内,银行存款竞争依旧激烈并将继续用理财产品的方式吸收负债是一个重要的背景,由此由理财产品资产方决定的利率水平将会通过同业业务渠道传递至银行间市场的资金利率上,而理财产品收益率下降的空间很大程度上还是要看社会间接融资利率水平的下降空间,其中贷款利率的下行空间将是关键。不幸,对于资金利率下行空间的分析,结论对债券市场颇为不利。因此在对基本面走势缺乏异议的背景下,央行货币政策对于基准利率的引导以及对货币市场流动性的影响都是直接作用于债券市场利率的下行空间,债券市场的走势也许终将还是会围绕央行政策起舞。短期来看,货币政策兑现将是推动债市行情继续演绎的最迫切动力,而政策兑现的越晚,对债市越为不利。但我们相信即便存款准备金率不在这一阶段下调,春节之后资金回流银行体系,加上公开市场操作仍暂停回笼资金,应该可以减轻资金面的压力,虽然无法期待资金利率快速下行,但预计7天回购利率仍可以回落至常态4%以下的水平,3月有望继续回落。若期待回购利率实现3%以下的继续下降则取决于政策面利好兑现与否,从而直接制约债券收益率下降的空间。 策略方面,公开市场回笼的恢复需要存准下调为前提,由于央票继续暂停发行,对1-3年央票利率构成支撑,持有该品种相对安全。我们建议适当关注1-3年的央票和金融债以及浮动利率金融债的波段机会。但在政策利好未兑现的情况下也应防止预期情绪的变化,控制好总体仓位,债券资产摆布结构可适当减少利率产品占比,提高信用产品占比。