可转债周策略:博汇转债,绝对收益来自回售博弈

齐鲁证券有限公司 吴昊


　　龙年后第一周转债市场平淡收场,详情数据见“市场回顾”。

　　市场消息:2月2日,唐钢转债回售条款生效,回售价格:102元/张(含税);回售申报期:2012年2月8日至2012年2月14日;回售资金到账日:2012年2月21日。新钢股份公告预计公司2011年归属于上市公司股东的净利润与去年同期相比下降50%左右。据媒体报道,汇金公司原则上同意今年对其持股的大型银行分红比例下降5个百分点。中海转债2月2日起进入转股期。

　　博汇转债:可望获得绝对收益。2012年9月23日博汇转债进入回售期。参考最近2年公司财务情况,公司现金及现金等价物约在5亿元左右,如果遭遇回售(假定控股股东不参与回售),则需要8.7亿现金,公司财务压力较大,难以承受。博汇转债博弈情况有三:1)9月底为避免触发回售条款公司股价需要从目前股价至少上涨30%。如果涨幅更高,则需要整个造纸行业或者公司有强大的催化剂,我们短期还看不到此种迹象。由于目前转股溢价率过高,如果正股仅上涨30%-50%,转债上涨幅度有限,更大概率的是使得博汇转债转股溢价率大幅下降。2)如果正股涨幅有限,则需要修正转股价才能避免回售。由于大股东仍持有转债,因此修正修正转股价大概率需要其抛售转债。如果修正转股价,我们认为将使得转债价值较大程度上升。我们预计如果博汇转债平价在90-100元之间,其转股溢价率将会接近20%。3)回售:回售价格为103元,距离现在价格约5.7元空间,回售年化收益率接近9%,由于我们并不担心可转债信用风险,因此博汇转债收益较好。综上所述,我们认为博汇转债在进入回售期可望获得确定正收益,其博弈机会来源于控股股东对转债态度。

　　本周转债市场较为平淡,我们认为主要原因在于A 股市场较为低迷。现存转债分化较为严重:债性最好的有博汇、新钢、唐钢,澄星、川投、歌华、中行也较好;股性最好的是工行、石化、国电、美丰;攻守兼备的是中行、国投、深机、中鼎、中海。对于防御性较好的转债,我们认为并无多少下行空间,博汇是推荐品种;对于攻防兼备的转债,我们认为下行空间不大,但相对高等级信用债绝对收益的机会,这些转债机会成本较高,我们并不建议配置。我们维持长期看好高弹性正股的转债,中鼎、美丰、巨轮;短期看好股性较强且有刺激点的转债,工行、石化、国电。由于齐鲁证券策略研究对目前a 股大盘仍不乐观,因此我们仍维持前期观点:高弹性、低仓位。